国防军工行业2019年投资策略：景气度继续上升，资产证 券化值得期待

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1、目录索引2019年展望4大环境篇7美国：停止加征新关税，但博弈或将是常态7朝鲜半岛：18年朝韩关系迅速回暖，美担心两国关系进展过快9台海：“九合一”蓝绿版图翻转，“九二共识”获民众关注9行业篇10“十三五”后两年中国军费增速有望略有上升10武器装备进入快速列装期，采购量有望提升12改革篇14科研院所转制：军工科研院所转制有望提速14混合所有制改革：股权激励有望全面推广15采购和价格改革：改革有序推进，盈利空间有望打开15资产证券化：动作频繁，方式多样，有望继续加速18军民融合篇22军民融合政策深化22军民融合基金：数量多

2、、规模大23军民融合标的增速有所放缓25五个风险点的变化25公司篇28中航光电28中航机电29内蒙一机30湘电股份31中国动力32风险提示33图表索引图1：中证军工指数2018年行业走势5图2：军工行业静态PE（倍）处于历史最底部5图3：美国军费支出（亿美元）及增速10图4：中国军费预算（亿元人民币）及增速11图5：中国、美国、俄罗斯军费占GDP比例对比11图6：历年美国军费中“采购+研发”占比12图7：中直股份和中航飞机“十二五”期间营收情况（亿元）13图8：中直股份和中航飞机2011-2015年的营收情况（亿元）13

3、图9：中航光电“十二五”期间收入和净利润增速变化（%）13图10：改革前装备采购职权集中16图11：改革前的价格体系军品价格测算方法16图12：改革后的采购体系方法展望17图13：改革后的价格体系军品价格测算方法展望17图14：1993年以来军工资产证券化项目数18图15：中证军工PE（静态）19图16：中证军工PE（动态）19图17：各集团资产证券化率（资产口径）20图18：各集团资产证券化率（利润口径）21图19：军工综合资产证券化率变化（A股市场）21图20：军工综合资产证券化率变化（全市场：A+H+海外）21表1

4、：军工行业影响因素（2018年）6表2：中直股份和中航飞机2011-2016年的营收情况（亿元）13表3：近三年军工科研院所改制相关政策14表4：已完成及正在实施股权激励或员工持股的军工集团上市公司15表5：2018年军工集团资产证券化动作18表6：各大军工集团关于推进资产证券化出台的相关媒体报道22表7：军民融合相关政策整理23表8：军民融合基金24表9：2018年民参军企业IPO情况25表10：民参军2018年以来并购动作25表11：民参军企业2017年并购承诺利润完成情况26表12：大股东质押比例较高的民参军公司2

5、72019年展望在2018年投资策略中，我们提出“军改影响逐步消除，装备采购进入‘十三五’景气周期”“军工集团的资产证券化进度亦受五年规划周期影响，资产证券化将进入“十三五”的运作加速推进期”“看好2018-2020年军工行业基本面和资产证券化三年景气周期”。回顾2018年行业发展的变化，我们此前的判断陆续得到了验证：二季度以来军工订单逐步落地，行业基本面迎来拐点；军工集团资本运作频繁，尤其是下半年以来，多个军工集团新增核心军品资产证券化动作，并且带来了资产证券化的一些新思路；行业改革进度持续推进，科研院所改制初步落地，

6、军改中“脖子以下”的改革也进入实施阶段，装备采购制度等也进入重新梳理进程。展望2019年军工行业的变化，我们基本上维持了2018年策略报告中对行业的判断：行业景气度进一步提升，改革持续深化；但我们认为，资产证券化领域的变化可能是2019年最大的超预期点。行业基本面：“十三五”进入后两年，军改“脖子以下”改革完成，军品装备采购将在2018年行业订单出现拐点的基础上，2019年行业景气度进一步提升；景气度的进一步提升有望在2019年二季度到三季度得到确认。资产证券化：我们依然坚持资产证券化同样存在五年周期的判断，随着各军工集

7、团管理层换届完成，为资产证券化的展开奠定了基础；在目前的股价和估值位置上，军工集团在资产证券化上存在较大的灵活性，也有利于未上市资产的价值实现。2019年，各军工集团在资产证券化领域的动作可能继续超预期。目前市场对军工集团资产证券化预期较低，资产证券化有可能成为2019年行业最大的超预期点，一旦市场对军工集团资产证券化预期发生变化，相关公司将面临价值重估过程。改革与政策：2018年，在军队体制编制“脖子以下”改革基本完成，一些新的军队条令逐步推出。2019年，新编制下新的法律法规条令将继续推出；军民融合深化，推行竞争性采

8、购，民营企业参与竞争的比例提高；首批41家军工科研院所转制单位有望于2019年转企，并向全行业推广。2018年，军工板块走势波动大，全年收益与沪深300和创业板指数基本持平。从行情上，2018年军工行情经历了几次大的波动，全年军工行情走势位于全市场全行业前1/3水平，中证军工指数涨跌幅和沪深300和创业板指数基本相同