国防军工行业2019年中期投资策略：布局核心资产和资产证 券化两条主线

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1、目录索引2019年下半年展望5大环境篇7美国：贸易战升级，中美博弈常态化7台海：蔡英文拒不接受“九二共识”，关注选举对两岸关系的影响8朝鲜半岛：朝美二次会晤未达预期，朝韩关系转淡8行业篇9中国军费增速有望持续高于GDP增速9装备采购进入景气周期，采购量有望加大11改革篇12行业层面进行企业间战略性重组，关注造船行业重组进展12军品采购和价格改革落地，有望打开企业盈利空间15混合所有制改革：融资和股权激励有望全面推广17科研院所转制：军工科研院所转制有望提速19国有资本投资、运营公司拓展至军工领域20资产证券化：资产证券化率提升空间较大，方式呈

2、现多样化21军民融合篇25军民融合政策深化25军民融合基金：数量多、规模大26出口管制收紧，“军转民”有望助力民用领域国产化替代27民参军标的增速有所放缓28公司篇31中航光电31内蒙一机32中国动力33火炬电子34凯乐科技35风险提示36第34页共34页图表索引图1：中证军工指数2019年行业走势6图2：军工行业静态PE（倍）处于历史底部区间6图3：美国军费支出（亿美元）及增速9图4：中国军费预算及增速10图5：中国、美国、俄罗斯军费占GDP比例对比10图6：历年美国军费中“采购+研发”占比11图7：装备向大型化和信息化发展12图8：军工集

3、团改革重组历程13图9：现代重工营收及净利润14图10：大宇造船营收及净利润14图11：中国造船产业造船完工量、新接订单量、手持订单量情况15图12：改革前装备采购职权集中16图13：改革前的价格体系军品价格测算方法16图14：改革后的采购体系方法展望17图15：改革后的价格体系军品价格测算方法展望17图16：军工综合资产证券化率变化（A股市场）21图17：军工综合资产证券化率变化（全市场：A+H+海外）21图18：各集团资产证券化率（资产口径）23图19：各集团资产证券化率（利润口径）23图20：中证军工PE（静态）24图21：中证军工PE

4、（动态）24图22：特朗普执政时期美国对中国出口管制的变化情况28图23：民参军公司并购标的总量（单位：件）及业绩承诺完成率29表1：军工行业重点事件（2019年上半年）6表2：部分央企合并重组情况梳理12表3：两船集团上市公司情况14表4：2013-2016中国部分造船产业兼并重组动向15表5：军民融合相关政策整理18表6：已完成及正在实施股权激励或员工持股的军工集团上市公司18表7：近三年军工科研院所改制相关政策19表8：国有资本投资公司运行模式20表9：国有资本投资公司相关配套政策20表10：各大军工集团关于推进资产证券化出台的相关媒体

5、报道22表11：军民融合相关政策整理25表12：军民融合基金26表13：2018年以来民参军企业IPO情况28表14：民参军2018年以来并购动作29第34页共34页2019年下半年展望在2019年投资策略中，我们提出“资产证券化领域的变化可能是2019年最大的超预期点”。回顾2019年上半年行业发展的变化，我们此前的判断陆续得到了验证：中船科技、中国船舶、中船防务、洪都航空先后发布重组或资产置换方案，方案中的部分资产为核心军品资产，资产注入的进度以及资产质量均超出市场预期。展望2019年下半年军工行业的变化，我们认为：行业景气度将持续提升，

6、下半年资产证券化领域的变化可能持续超预期。行业基本面：“十三五”进入后两年，军改“脖子以下”改革完成，“肃清合同”已接近尾声，部分公司在2018年年报中已反映出较高景气度；行业景气度的进一步提升有望在2019年半年报中得到印证。资产证券化：我们依然坚持资产证券化同样存在五年周期的判断，随着各军工集团管理层换届完成，为资产证券化的展开奠定了基础；在目前的股价和估值位置上，军工集团在资产证券化上存在较大的灵活性，也有利于未上市资产的价值实现。2019年下半年，资产证券化可能持续超预期，尤其是资产证券化率较低的集团，可能会加快资产证券化的进程。资产

7、证券化的加快会使得市场对军工集团资产证券化预期发生变化，相关公司将面临价值重估过程。改革与政策：2018年，在军队体制编制“脖子以下”改革基本完成，一些新的军队条令逐步推出。2019年下半年，新编制下新的法律法规条令有望继续推出；军民融合深化，推行竞争性采购，民营企业参与竞争的比例提高。2019年上半年，军工板块走势波动大，上半年收益与沪深300和创业板指数基本持平。从行情上，上半年军工行业走势位于全市场全行业中位，中证军工指数涨跌幅和沪深300和创业板指数基本相同。从行情上来讲，军工行情和创业板走势有极大的一致性，从估值的角度来讲，随着板块

8、的调整，越来越多的军工股估值回归价值领域，体现出较强的抗跌性。2019年下半年军工板块全年有望跑赢大盘。展望2019年下半年，我们认为，随着行业景气度进一步提升和军