宏观研究专题报告：美国金融周期的规律与启示

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1、目录1金融周期基础概念与美国金融周期整体回顾11.1金融周期与经济周期区别：更关注信用和房地产相互强化对实体经济的影响11.2美国金融周期整体回顾：三轮金融周期从顶部进入下半场均伴随影响深远的经济危机12大萧条金融周期历史回顾22.1金融周期上半场：制造业兴起，监管放松，信贷扩张，金融脆弱性上升22.2金融周期顶部：投机盛行，资金脱实入虚，货币紧缩刺破泡沫42.3金融周期下半场：贸易保护主义、紧缩货币延缓经济复苏，货币放松叠加财政发力改善经济53储贷危机金融周期历史回顾73.1金融周期上半场：监管放松，信

2、贷扩张，房价快速上行73.2金融周期顶部：内外部冲击刺破房产泡沫，储贷危机爆发83.3金融周期下半场：政府救助改善不良，加强监管控制风险94次贷危机金融周期历史回顾104.1金融周期上半场：下调利率，金融创新，影子银行快速兴起104.2金融周期顶部：紧缩货币刺破房产泡沫，次贷危机爆发114.3金融周期下半场：政府救助转移不良叠加积极宏观政策刺激经济，结构性分层加强监管115美国金融周期经验与启示135.1美国历次金融周期共性特征135.2美国历次金融周期区别特征135.3美国历次金融周期启示146中国金融

3、周期分析与政策建议146.1金融周期下中美差异146.2政策建议15图表目录图表1：美国的金融周期与商业周期1图表2：美国金融周期2图表3：20年代美国汽车产量大增2图表4：20年代的“柯立芝繁荣”2图表5：20年代美国农业萧条，大量农场破产3图表6：上世纪20年代美国大幅提升关税3图表7：美国采用持续的低利率政策刺激经济3图表8：各部门信贷扩张4图表9：兼并以及破产导致银行数量下降4图表10：20年代信贷规模快速扩张4图表11：股市、房市泡沫快速堆积4图表12：1929年美股泡沫破灭5图表13：世界出口

4、贸易量大幅萎缩5图表14：世界贸易指数（1929=100）5图表15：1928-1932年各国关税变化率6图表16：美国失业率上升，GNP下降6图表17：金融周期下半场银行大量倒闭6图表18：商业银行信贷大幅萎缩6图表19：大萧条后期美国财政预算赤字大增7图表20：70末-80初年代基准利率大幅上升7图表21：储贷业盈利状况大幅下降7图表22：美国储贷业监管放松时间表8图表23：美国80年代房产价格大幅上升8图表24：房产信贷占贷款机构资产比例上升8图表25：美国非住宅地产开发遇冷9图表26：德州重点城市

5、办公楼空置率飙升9图表27：美国危机期间储贷协会大量倒闭9图表28：存款保险公司损失惨重9图表29：2001-2004年美联储下调基准利率10图表30：各部门杠杆（债务/GDP）上升10图表31：影子银行迅速崛起10图表32：各金融机构迅速扩张10图表33：房价暴跌，房产泡沫破灭11图表34：次贷危机后期贷款违约率迅速上升11图表35：次贷危机期间大量银行倒闭11图表36：信用风险暴涨，流动性紧缩11图表37：美联储大幅下调基准利率至历史最低点12图表38：美联储按揭证券资产大幅增加12图表39：2008

6、-2010年美国财政赤字扩大12图表40：部分美国商业银行监管要求131金融周期基础概念与美国金融周期整体回顾1.1金融周期与经济周期区别：更关注信用和房地产相互强化对实体经济的影响经济周期通常受商业周期、政治周期和社会周期等影响，其主要表现为国民总产出、总收入、总就业量的周期性波动，其中以产能周期为代表的商业周期是经济活动中的主周期，反映了市场经济中由个人或企业自主行为引发的商业律动，主要依靠机器设备、产房等资本和劳动力进行调整。在我们前期报告《站在中国金融周期的顶部：风险与应对》中指出，金融周期即为金

7、融变量扩张与收缩导致的周期性波动，与传统经济周期不同，金融周期波动的核心在于信用的收缩与扩张，金融周期上半场货币宽松，信贷扩张，资产价格上升，进一步刺激各部门加杠杆，债务率迅速攀升。信贷资本的扩张带有强烈的自融性、顺周期性，而债务的扩张不具备可持续性，一旦到达临界点则资金断裂、泡沫破灭，金融周期进入下半场，信用朝相反方向快速紧缩。伴随金融市场的日益成熟与发展，其对实体经济的影响愈加深刻，金融周期通过研究信用与资产价格对实体经济的影响，填补了经济周期研究框架中的空白。由于房地产是信贷的重要抵押品，因此两者之

8、间会相互放大，从而导致自我强化的顺周期波动。而广义信贷和资产价格还会通过资产负债表等渠道进一步把金融和实体经济联系起来。当经济周期和金融周期同步叠加时，经济扩张或收缩的幅度都会被放大；而当经济周期和金融周期不同步时，两者的作用方向可能不同甚至相反。美国的金融周期与商业周期资料来源：BIS，1.2美国金融周期整体回顾：三轮金融周期从顶部进入下半场均伴随影响深远的经济危机回顾美国近百年来经济金融发展史，伴随货币政策变迁、监管制度调