a股2017年三季报深度分析：盈利结构分化，重视真价值

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1、A股策略

2、专题报告2017年11月2日证券研究报告Table_Title图：扣除投资收益后，A股3季报盈盈利结构分化，重视“真价值”利增速小幅回落A股（扣除投资收益后的）季度累计净利润增速——A股2017年三季报深度分析110%A股整体90%70%A股剔除金融Table_Summary50%报告摘要：30%10%-10%-30%三季报盈利增速小幅改善，四季度仍存下行压力-50%A股剔除金融的三季报盈利增速从中报的33.4%小幅上升到35.3%，扣除投资收益扰动后，盈利增速由中报的41.4%下滑至38.9%。随着需求

3、资料来源：Wind，广发证券发展研究中心趋缓，再叠加去年高基数影响，A股剔除金融接下来的盈利增速会继续下行，预计17年增速将回落至25%。表：A股剔除金融ROE杜邦拆解17年中报17年三季报变化幅度毛利率阶段性改善，ROE进一步回升毛利率19.06%19.14%0.08%管理费用率4.95%4.89%-0.05%PPI回升带来毛利率改善，A股剔除金融三季度单季毛利率（季调）销售费用率4.09%4.08%-0.01%19.9%，相对中报大幅改善1.2%，不过毛利率的改善可能不具持续性；三财务费用率1.42%1.41%

4、-0.01%销售利润率4.78%4.99%0.21%季报ROE（TTM）继续回升，周转率的改善是核心因素，主要是由收入增资产负债率60.87%60.86%0.00%速超过资产增速带来的，随着宏观需求放缓，收入端的下行压力将加大。资产周转率59.08%59.95%0.87%ROE8.21%8.71%0.50%受成本提升和库存因素影响，三季报经营现金流进一步恶化资料来源：Wind，广发证券发展研究中心A股剔除金融的经营现金流和筹资现金流同时恶化，使得现金占总资产比下降到13.3%，而经营现金流恶化主要受是成本上行和库存

5、因素影响。A股真实回报率之“谜”——基于ROIC-WACC框架的财务分析Table_Author分析师：廖凌S0260516080002A股剔除金融三季报的ROIC和ROIC-WACC同时抬升，表明真实回021-60750654报水平及价值创造能力仍值得“信赖”；行业层面上，当ROIC低于WACCliaoling@gf.com.cn时，需密切关注产业逻辑及政策预期的变化（典型如上游资源和OLED）；分析师：郑恺S0260515090004基于ROIC-WACC框架，可以看出，消费行业的价值创造能力正出现分化021-

6、60750639——白酒显著占优，而汽车整车面临压力。zhengkai@gf.com.cn中小创：盈利结构性分化，市场风险偏好开始提升分析师：曹柳龙S0260516080003021-60750626中小板三季报的收入和盈利增速均小幅改善；创业板三季报的收入和caoliulong@gf.com.cn盈利增速均小幅回落，受外延式并购退潮的影响，创业板的盈利增速或进一Table_Report步下行。中小创的盈利结构出现分化，盈利增速明显下行的大市值公司反而受到市场的追捧，显示市场对于成长股的风险偏好触底回升。相关研究：

7、三季报景气较好且有持续性的行业：工程机械、电源设备、一般零售、拥抱“后周期”——A股2017-05-04白酒、航空、旅游2016年报和2017年中报深上游资源三季报业绩下滑但绝对值依然较高，四季度将明显回落；中游度分析制造盈利趋势将由“价”的逻辑转为“量”的逻辑，工程机械和电源设备高以ROE之“名”，行资产负2017-09-03景气有望延续；必需消费品中零售、白酒和服装家纺连续改善，医药内部分债表修复之“实”——A股化较大；可选消费品中地产盈利小幅回升，而后周期的家用轻工盈利向下、2017年中报深度分析白电向上，汽

8、车业绩仍在下滑；服务业中航空、酒店、保险相对较好；TMT中通信行业加速；新兴产业链中最好的是光伏和风能。核心假设风险：宏观经济加速下行、盈利环境发生超预期波动。Table_Contacter识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明1/41A股策略

9、专题报告目录索引一、三季报盈利增速小幅改善，四季度仍存下行压力........................................................61.1受投资收益的扰动，三季报盈利增速小幅改善........................

10、............................61.2利润结构：中游制造贡献增加，金融服务和可选消费贡献下降..........................71.3四季度业绩或承压，预计A股剔除金融全年盈利增速为25%.............................8二、毛利率阶段性改善，ROE进一步回升........