券商投行行业研究方法之资产配置

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1、引言：本文创新之处¢打破常规的资产配置模式¢以股市为核心，以流动性和盈利轴构造二维区间，阐述05年来的股市变动¢重点阐述区间变动的逻辑，并对未来进行推论盈2利062Q--071Q072Q--074Q1093Q--094Q-1081Q--082Q051Q--061Q流动性-2083Q--084Q091Q--092Q-2-1012资料来源：申万研究www.swsresearch.com申万研究2引言：危机的四个阶段，流动性和盈利的再平衡¢危机前：05年—07年，组合从（0，-1）到（1，2）再到（2，2）•流动性和盈利正循环，相互促进，流动性带来投资收益，加强

2、盈利，带来流动性•流动性使成本提高，挫伤盈利，损伤需求¢危机中：08年，组合从（2，2）到（-1，-1）再到（-2，-2）•流动性和盈利进入负循环机制¢危机后：09年，组合从（-2，-2）到（2，-2）再到（1，1）•政府投放流动性，推动盈利复苏，最终进入正循环¢2010年：经济自主复苏和政府退出，三种情形•情形一：美国经济二次探底，出口无法复苏，政府无法退出，组合回到（-2，-2）•情形二：出口缓慢复苏，政府缓慢退出，组合回到（1，2）•情形三：出口急速复苏，政府退出过慢，组合回到（2，2）www.swsresearch.com申万研究3主要内容1.05

3、年来，盈利增长经历了五个阶段2.05年来，流动性经历了七个阶段3.盈利和流动性二维空间中的资产表现www.swsresearch.com申万研究41.直观而言，05年来盈利经历五个阶段200.0%全市场净利润单季同比150.0%¢05年1季度-06年1季度：业绩下滑100.0%¢06年2季度-07年4季度：业绩大幅增长50.0%0.0%¢08年1季度-08年2季度：业绩微幅增长-50.0%1Q053Q051Q063Q061Q073Q071Q083Q081Q093Q09-100.0%¢08年3季度-09年2季度：业绩再次下滑¢09年3季度至今：业绩增长转正0

4、8预测增速07预测增速06预测增速60%05预测增速09预测增速沪深300指数50%40%30%18.2%20%10%0%-10%Dec-04Feb-05Apr-05Jun-05Aug-05Oct-05Dec-05Feb-06Apr-06Jun-06Aug-06Oct-06Dec-06Feb-07Apr-07Jun-07Aug-07Oct-07Dec-07Feb-08Apr-08Jun-08Aug-08Oct-08Dec-08Feb-09Apr-09Jun-09Aug-09Oct-09资料来源：Wind,申万研究www.swsresearch.com申万研

5、究51.1需求、成本、财务费用和投资收益决定企业盈利¢从损益表出发，影响净利润的核心变量有四个：收入、成本、财务费用和投资收益，分别与需求（GDP）、成本（CPI、PPI等价格体系）、货币政策和股市投资收益相联系收入/净利润成本/净利润财务费用/净利润投资收益/净利润20031823.62%1403.58%27.18%15.73%20041832.79%1431.11%23.16%9.86%20052188.00%1767.08%27.14%10.05%20061436.19%1083.99%16.92%9.05%2007956.05%625.12%9.1

6、1%29.96%20081327.61%918.57%15.38%25.16%3Q20091054.95%661.22%11.42%25.27%资料来源：Wind,申万研究www.swsresearch.com申万研究61.1.1GDP和CPI决定企业的收入和成本¢05年来，中国经济经历了量价背离、温和复苏、经济过热、需求缺失和政府推动复苏等若干阶段，企业盈利也随之波动15.00%10.00%60.0%14.00%8.00%50.0%13.00%6.00%40.0%12.00%4.00%30.0%11.00%2.00%10.00%0.00%20.0%9.0

7、0%-2.00%10.0%8.00%-4.00%0.0%7.00%-6.00%-10.0%6.00%-8.00%1Q053Q051Q063Q061Q073Q071Q083Q081Q093Q095.00%-10.00%-20.0%全市场收入单季同比-30.0%全市场营业成本单季同比1Q052Q053Q054Q051Q062Q063Q064Q061Q072Q073Q074Q071Q082Q083Q084Q081Q092Q093Q09全市场单季毛利同比GDP单季同比CPI同比PPI同比资料来源：Wind,申万研究资料来源：Wind,申万研究www.swsrese

8、arch.com申万研究71.1.2货币政策决定财务费用¢银行业的