汽车行业2019年下半年投资策略：汽车行业走向复苏，聚焦乘用车

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1、敬请参阅最后一页特别声明2019-06-09汽车和汽车零部件投资聚焦我们的创新之处我们预计下半年在基数效应下，行业销量增速降幅收窄并有望转正。同时，由于去年下半年以来需求增速持续下行，汽车经销商库存一直处于高位，渠道库存未得到有效去化。重点城市“国六”提前实施令经销商库存加速去化，销量增速和库存增速的趋势组合会驱动光大汽车时钟切换至复苏时区，并带动汽车板块配置在该阶段持续提升。我们定量估算了全行业的库存情况以及非国六库存的占比，并对提前实施国六城市的非国六库存去化时间做了敏感性分析，预计该部分库存系数为2.3-3个月，今年5月至7月份会加速去化并带动行业结束主动去库阶段。我们在光大汽车时钟框架

2、下讨论了汽车板块PE和EPS在复苏和过热期的表现。行业在复苏时区周期拐点的确认会较为稳定的驱动板块估值修复，但该阶段行业EPS的弹性十分有限。同时新开启的汽车库存周期复苏向过热切换机制不顺畅，建议降低本轮周期行业的利润弹性预期。投资观点A股汽车方面：预计下半年行业有望结束自2017年7月开启的主动去库过程，并开启新一轮行业复苏。早周期属性鲜明的汽车行业大概率于三季度开启被动去库过程，建议标配乘用车板块。维持行业“增持”评级。个股推荐上汽集团、星宇股份、长城汽车(A)和长安汽车。港股汽车方面：前期板块上涨主要是基于经济/行业复苏预期、以及政策刺激预期带动的估值扩张。港股市场更看重业绩的兑现，且受

3、外围市场、汇率波动等的影响更大，基于中美贸易摩擦风险及外围市场风险、以及行业基本面尚未企稳（国V至国VI切换），预计港股在业绩兑现与基本面最快下半年改善的预期中反复，维持港股汽车板块震荡走势的判断、维持“中性”评级。个股建议关注PB较低、行业拐点显现阶段销量/盈利弹性较大的长城汽车(H)。-2-证券研究报告敬请参阅最后一页特别声明2019-06-09汽车和汽车零部件目录1、汽车板块年初以来市场回顾61.1、汽车板块超额收益折返跑，板块内商强乘弱62、3、汽车板块年初以来表现分析72019年三季度聚焦乘用车板块103.1、3.2、3.3、3.4、汽车行业大概率于2019Q3开启被动去库10国六政

4、策升级对行业复苏期切换的扰动13行业复苏期的投资特点16本轮汽车周期走向复苏后的潜在风险174、投资建议204.1、汽行业估值处于历史底部区域204.2、汽车行业下半年进入复苏时区，聚焦乘用车板块20重点公司推荐215、5.1、5.2、5.3、5.4、星宇股份21上汽集团22长城汽车（A/H）23长安汽车246、风险分析25-3-证券研究报告敬请参阅最后一页特别声明2019-06-09汽车和汽车零部件图表目录图1：光大汽车时钟系列报告观点回顾（截至2019年6月5日）6图2：汽车板块阶段性产生超额收益（截至2019年6月5日）6图3：汽车板块内部呈“商强乘弱”格局（截至2019年6月5日）6图

5、4：2019Q1货车板块TTM收入增速改善7图5：2019Q1乘用车板块TTM收入增速继续下行7图6：潍柴动力2019年年初估值发生估值修复7图7：潍柴动力一季报利润超市场预期驱动PE修复7图8：一季度房地产投资和制造业投资持续上行8图9：重卡行业销量本轮周期复苏力度超市场预期8图10：上汽集团PE和相对收益分布8图11：上汽2016-2018年随上证50走牛9图12：上汽2015-2017年业绩增速平稳分红率高9图13：汽车作为早周期行业需求率先工业企业周期回升10图14：货币增速领先或同步汽车行业复苏10图15：社融增速领先或同步汽车行业复苏10图16：汽车行业三轮周期时区分布11图17：

6、居民住房支出对消费行为挤压测算（截至2018年12月31日）11图18：日本机动车增速中枢阶梯式下行12图19：韩国机动车增速中枢阶梯式下行12图20：中国汽车增速中枢正经历中低速换挡阶段12图21：两轮汽车购置税政策出台均对汽车时钟产生助推式切换13图22：15个地区2018年乘用车销量占比69%14图23：1.6L及以下排量乘用车销量占比接近70%14图24：轻型汽油车排放标准实施日期14图25：估算全国乘用车总库存约为405万辆，非国六车型占71%15图26：国六地区非国六车库存深度敏感性分析15图27：2018年下半年行业基数趋势下行15图28：需求持续下行令渠道库存持续高位15图29

7、：板块在复苏时区估值确定性修复16图30：板块在复苏时区利润增速显著弱于过热期16图31：2009乘用车领先汽车板块获得超额收益17图32：2012乘用车领先汽车板块获得超额收益17图33：SUV渗透率提升开启行业资本开支周期17图34：SUV增速高景气阶段已过17图35：日本80年代中期汽车周期显著变长18图36：汽车行业库存增速拐点滞后经济企稳18-4-证券研究报告敬请参阅最后一页特别声明20