海外汽车行业2018年下半年投资策略：聚焦核心竞争力，逢低谨慎布局

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1、投资聚焦我们区别于市场的观点1）从美日汽车贸易摩擦来看：对美国（受惠方）的经济增速/汽车市场存在提振影响，但并不强化其长期增长驱动力；日本（受制方）仍有望通过市场供求改善、技术输出/建立合资车企、全球化布局/间接出口等方式进行对冲。2）市场定位、产品竞争力（全球领军的技术路径/全面综合的用户体验）、以及技术研发等依然是核心因素；此外，结合车企成本控制/管理协同/市场宣广等，或是驱动汽车厂商长期发展的主要推动力。3）国内传统燃油汽车市场或参考韩国汽车发展路径（以高性价比、高质量的越级配置/保养维修等全面综合的用户体验为主），国内新能源汽车市场或参考日本汽车发展路径（以技术研发为核心，逐

2、步形成鲜明的市场定位、以及全球化的产品竞争力）。4）传统燃油汽车市场：定位上移/结构分化驱动的市场长期增长驱动力依然存在；持续短期看好产品周期走强的主机厂标的，长期看好豪车、以及自主通过研发积累/向上转型突破确定性较强的主机厂标的。5）新能源汽车市场：产业链技术升级/销量强劲增长前景可期，但车企短期盈利或将承压；持续看好具有较强产业链整合、产能与研发技术占优、产品竞争力增强的新能源汽车产业链标的。投资观点我们判断，资金切换/板块轮动、以及市场对行业政策波动与2H18E销量/盈利前景的担忧，是导致近期港股汽车板块波动的主要原因。当前板块整体估值约12.5x2018EPE，已部分反映下行

3、风险的影响；但鉴于短期缺乏明显催化剂，我们下调行业至“增持”评级。我们推荐广汽集团（2238.HK，“买入”评级，目标价HK$12.48）、华晨中国（1114.HK，“买入”评级，目标价HK$20.88）、以及吉利汽车（175.HK，“买入”评级，目标价HK$31.54）。风险提示传统燃油汽车市场：1）主机厂：各车型新车上市规划不及预期；终端库存压力高企/市场竞争加剧、销量/毛利率爬坡不及预期；广宣等费用扩大或资产减值幅度高于预期导致利润率承压；行业政策波动导致市场竞争格局改变。2）经销商：主机厂产品周期不及预期/市场供求恶化导致经销商新车销售毛利率承压；售后/保养维修业务增速、毛利

4、率爬坡放缓；信贷收紧/汽车金融业务推进不及预期；利率上行/财务费用增加；业务整合不及预期。3）零部件厂商：上游原材料价格波动、主机厂快降；新工厂投放初期毛利率爬坡不及预期；订单增速放缓；电动化/智能化等新业务推进不及预期、新业务对毛利率拖累；汇兑损失等一次性影响；政策波动风险。新能源汽车市场：补贴政策过渡期车企毛利率承压风险；产业链技术升级/新车上市不及预期、销量增速不及预期；主机厂对上游电池等核心零部件厂商压价、前端电池成本压缩幅度不及预期（毛利率承压），后端充电桩运营推进力度不及预期；市场供求优化不及预期；政策波动风险。目录1、2017FY业绩综述72、行业政策波动，市场过度担忧

5、82.1、行业政策波动82.2、进口关税下降82.3、外资股比限制放开153、中美贸易摩擦之汽车行业国际比较173.1、美日汽车贸易摩擦173.2、日本汽车发展路径213.3、韩国汽车发展路径224、中国汽车市场244.1、中国vs日本/韩国汽车市场244.2、中国传统燃油汽车市场254.3、中国新能源汽车市场314.4、行业评级与估值384.5、行业风险提示395、推荐标的405.1、广汽集团（2238.HK）405.2、华晨中国（1114.HK）415.3、吉利汽车（175.HK）426、附录43图表图1：2010-2017港股汽车行业总收入同比增速7图2：2010-2017港股

6、汽车行业归母净利润同比增速7图3：2017港股汽车各标的归母净利润同比增速8图4：1991-2017国内GDP增速vs汽车销量与进口汽车销量增速9图5：1985-2017中国进口汽车销量与同比增速9图6：1985-2017中国进口汽车销量市占率9图7：目前国内进口汽车主要税费分拆占比11图8：2013-2017国内进口汽车数量分拆11图9：2013-2017国内进口轿车/越野车数量按排量分拆11图10：1985至今进口汽车综合税率趋势12图11：奥迪国产A6均价vs进口车型均价13图12：奥迪国产A6最高价vs进口车型最低价13图13：奥迪国产Q5均价vs进口车型均价13图14：奥迪

7、国产Q5最高价vs进口车型最低价13图15：宝马国产5系均价vs进口车型均价13图16：宝马国产5系最高价vs进口车型最低价13图17：宝马国产X3均价vs进口车型均价14图18：宝马国产X3最高价vs进口车型最低价14图19：奔驰国产E级均价vs进口车型均价14图20：奔驰国产E级最高价vs进口车型最低价14图21：奔驰国产GLC均价vs进口车型均价14图22：奔驰国产GLC最高价vs进口车型最低价14图23：1985至今上海大众桑塔纳均价15图24：1