2019年下半年A股市场策略展望：行稳致远

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1、一、策略回顾1、上半年主题涨跌幅、换手率图1上半年主题涨跌幅、换手率数据来源：Wind资讯、数据来源：Wind资讯、2、上半年行业涨跌幅、换手率图2上半年行业涨跌幅、换手率数据来源：Wind资讯、数据来源：Wind资讯、第15页共15页3、我们的策略观点回顾：图3策略回顾：对大盘趋势的三次“精准打击”“天上人间”——3200点大C浪，操作策略：喝股价将从天上回到人间茶听音乐2440是年内低点，中级大反弹即将展开数据来源：Wind资讯，二、政策总体处于“观察期”1、货币政策的观察期中国人民银行货币政策委员会2019年第一季度例会指出，要

2、继续密切关注国际国内经济金融形势的边际变化，增强忧患意识，保持战略定力，坚持逆周期调节，进一步加强货币、财政与其他政策之间的协调，适时预调微调，注重在稳增长的基础上防风险。稳健的货币政策要松紧适度，把好货币供给总闸门，不搞“大水漫灌”，同时保持流动性合理充裕，广义货币M2和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配。《2019年第一季度中国货币政策执行报告》（下称《报告》）给出了下一阶段货币政策的思路。《报告》出现了“根据经济增长和价格形势变化及时预调微调”的表述，未来一段时间物价水平受到供求两端影响，存在一些不确定性，对未来变化

3、需持续监测。《报告》强调：“当前我国经济运行保持在合理区间，是在不搞„大水漫灌‟的情况下实现的，成果来之不易。”，货币当局对于一季度的经济表现相对乐观表述，将导致未来的货币政策继续持续处于观察期，但是对于经济与物价的不确定波动，将会成为政策微调的原因，并且物价对于市场影响会更大一些。相比去年底，目前货币政策的调整更确切地说是转为“观望”，并未真正开始“紧缩”，事实上，历史上这样的调整也并非特例。典型的比如2012年、2016年开始的政策观察期。例如2012年社融同比增速从6月开始反弹，而货币政策的最后第15页共15页一次放松则是7月的

4、降息，之后就再没有明显的放松信号；2016年PMI在2月见底，3月大幅反弹，而货币政策最后一次标志性的放松则是3月的降准。由此看来，今年社融从1月开始见底反弹，3月PMI大幅上升，货币政策从4月下旬进入“观望期”在历史上是比较常见的。图42010-2019年的存准率与1年期定期存款利率图52010-2019年的社融同比与PMI数据来源：Wind资讯、数据来源：Wind资讯、图6国开债收益率与7天回购利率（%）图7市场风格变化（小大盘股的PE倍率）数据来源：Wind资讯、数据来源：Wind资讯、第15页共15页2、财政政策的观察期去年下

5、半年以来的财政托底政策对稳定经济增长起到了重要作用，包括基建投资的企稳回升和减税带来的预期改善等。但从过去1年的累计财政收支差额与一季度地方债净融资额的相对“透支”情况看，财政托底政策后三季度的节奏将比一季度放缓是大概率事件。因此，下半年财政政策进一步积极的可能性较低，下半年整体力度或弱于上半年。从历史上看，2012年和2016年财政政策进入观察期与货币政策有相似之处，表现为财政赤字的逐步收窄，相应地基建投资增速也将见顶回落。历史数据显示过去1年财政收支差额的同比变动与基建投资增速高度相关，且前者略领先后者。图8一季度财政收支差额全年

6、计划占比数据来源：Wind资讯，第15页共15页图9一季度地方债净融资额全年计划占比图102016-2018年基建投资与财政收支差额的关系数据来源：Wind资讯、数据来源：Wind资讯、第15页共15页3、对下半年的政策判断A、从“观察期”重新回到“托底期”的可能性不大首先，去年对经济影响更大的是去杠杆带来的融资环境的收缩，而目前这一因素已经逆转，只要政策不主动大幅收紧，融资增速的回升仍将持续。图11货币政策进入观望期后，社融会保持滞后的平稳12年社融同比增2016年3月1日央行速从6月开始反降准0.5%。社融虽然弹，一直持续至13没

7、有明显的趋势性回年中，货币政策的升，但也一直保持平稳最后一次放松是7直到17年4季度才开月6日的降息。始下降。数据来源：Wind资讯，其次，对于美国而言，下半年股市与经济再次下行的风险并不能排除，而美国大选在即，无论经济数据还是股市受到贸易摩擦的负面冲击都会不利于特朗普的连任。因此“3250亿美元商品加征关税”在6月底落地的概率较低，我们认为在6月28日大阪举行的G20峰会上，中美两国元首见面达成新一轮的谈判周期的可能性很大。最后，从《2019年第一季度中国货币政策执行报告》看出，货币当局对于经济与物价的不确定波动，将会成为政策微调的

8、原因，并且物价对于市场影响会更大一些。年内CPI突破3%的风险仍在，通胀压力也在一定程度上限制了政策的大幅宽松。第15页共15页图127天回购利率”稳定”地高于CPI图13城镇调查失业率数据来源：Wind资讯、数据来源：