中国上市公司资本结构和控制权研究.pdf

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1、西南财经大学博士学位论文中国上市公司资本结构和控制权研究姓名：缪丹申请学位级别：博士专业：政治经济学指导教师：傅红春20050801内容摘要企业的资本结构是在某一个时点上，企业资产负债表中总股本与总负债的比率、不同股东持有股本的比率等。但是，资本结构的意义远不限于这些简单的比例关系，企业资本结构的选择对现代企业制度{的建立和实现具有十分重要的意义。从企业治理的角度看，～最优的资一本结构是对企业控制权的合理配置，在企业委托人(外部投资者和债权人)与代理人(内部经营者)之间形成有效的激励与监督机制，以最大限度地提高企业的价值。中

2、国上市公司控制权的特征表现为内部人控制严重，突出表现在控股股东滥用控制权进行关联交易，挪用上市公司资金，侵害代理人的利益，这和中国上市公司的资本结构相关。中国上市公司资本结构特点表现为较低的资产负债率和严重的股权融资偏好，而这种资本结构取决于上市公司的所有权结构，同时又强化了所有权安排。国有股在上市公司处于控股地位，但公有资产模糊的委托代理关系和较长的代理链，使所有者的代表失去监督的激励，廉价的投票权使所有者代表反而和代理人出现合谋。上市公司代理人既没有公有资产委托人的监督，中小股东也无法监督，外部债权人监督失效，控制权市场

3、基本没有形成，所以代理人的目标仅仅是维持公司不破产，根本不用考虑公司的价值最大化问题，那么无需还本几乎不用支付股利的股权融资，就是最佳的融资选择。而股权融资后代理人的控制权没有受到任何影响。优化资本结构和改善公司治理的最终思路是引入竞争机制。产品市场的竞争机制可以显示代理人的经营绩效，债权人治理和控制权的市场的建立可以引入外部控制权的竞争者，国有股减持可以引入内部控制权的竞争者。只有竞争机制的建立，才能给代理人以有效的监督和约束。一、论文的主要内容除导论外，论文共分八个部分。导论阐述了论文的选题思考和研究意义、论文的基本思路

4、和研究方法。第一章首先对资本结构、公司治理和现代企业产权的概念作了辨析，综述了诸多学者的见解并作了归纳和总结，目的在于在论文运用这些概念使有统一的标准，这里特别突出了公司治理的本质是控制权的配置。然后对资本结构相关的埘理论、代理成本理论、信号传递理论、控制权转移理论作了分析和评价。接着对公司治理中企业的性质的理论演变、公司治理的理念、内核、模式进行了分析和评价。最后讨论了资本结构和激励机制、约束机制以及控制权的之间的关系。第二章首先对我国上市公司的资产负债率总体状况和融资结构作了统计，并与西方发达国家相关数据进行了比较，由此

5、总结出中国上市公司资本结构的基本特征表现为较低的资产负债率水平和较强的股权融资偏好，这与西方资本结构理论是相悖的。究其原因，可以从技术因素、市场因素和制度因素角度解释。技术因素包含财务杠杆效应、规模效应、股份流通因素和股权融资成本；市场因素在于股票价格背离价值、证券市场是弱有效市场和国债市场对债券市场的冲击；制度因素在于行政审批主导股票发行、国有上市公司的股权结构形成融资软约束和内部人控制。中国上市公司资本结构的弊端在于降低了资金使用效率和资源配置效率；导致了我国上市公司业绩下滑，盈利能力下降；不能有效地发挥财务杠杆的调节作

6、用。第三章采取实证的方法分析中国上市公司低资产负债率的原因，抽取上市公司的资本结构样本、绩效样本和股权结构样本，采取OLS(普通最小二乘法)方法，建立样本回归函数，寻找影响资产负债率的相关变量。根据上市公司的统计描述图，发现垄断性行业资产负债率较低，竞争性行业资产负债率较高。从企业绩效和资产负债率的相关性看，净资产收益率和资产负债率不相关，主营业务利润率和资产负债率负相关。枞上市公司股权结构和资产负债率的相关性看，国有股、流通股际汉重和资产负债率不相关，法人股权重和资产负债率正相关。一第四章分析了我国上市公司资本结构内部的股

7、权结构。我国上市公司股权结构的特征包括股权结构的人为复杂化、一股独大、非流通股比例过大、国有股控股和投资者分散。目前这种上市公司股权结构安排的后果就是造成股票不同质，并加深了上市公司的股权融资偏好。从企业绩效和股权结构的相关性研究来看，无论是净资产收益率还是主营业务利润率，和股权结构都没有相关性。第五章首先讨论了资吝黠构和所有权之间的关系，两者具有互补性。我国上市公司产权关系具有委托代理链过长和所有者虚位的特征，结果出现了激励不足和廉价投票权问题，代理成本上升。这种一股独大的产权安排加深了上市公司的股权融资偏好。不同资本结构

8、形成不同的治理模式，如股权控制型治理和债权控制型治理。我国上市公司资本结构的特征在治理上体现为债权人治理无效，导致商业银行的坏帐增加，资产管理公司出现经营风险。其次，本章讨论了股权结构对治理效率的影响。我国上市公司股本结构对治理效率影响的具体表现为大股东肆意侵占上市公司利益、内部人控制严重