国防军工行业2019年投资策略：行业指数渐独立于创业板，关注核心资产业绩与改革进度

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1、投资摘要关键结论与投资建议2018年军工板块的龙头标的表现出较强的抗风险能力的主要原因是自身业绩与行业基本面长期向上的确定性强，军工行业的竞标呈现出市场化的特点，而军方的采购则是计划性的，与经济周期的关系不大。在2019年，考虑到A股市场的不确定性及改革类题材事件的利好，因此建议选择总装及核心配套企业。核心假设或逻辑随着核心资产进入上市公司，当资产证券化率达到一定程度，军工指数和分级基金的走势将完全独立，不再跟随创业板。回顾2018年个股中不跟随军工指数和创业板的标的，我们发现以两类企业为主。一类是军工总装企业，第二

2、类是军工核心配套企业，这两类企业都有一个共同的特点，就是上市公司体内均有盈利能力较好的核心军工资产，在几乎完全忽视了改革题材和突发性事件刺激的2018年，正是这些资产在全球经济下行的情况下的与经济周期不相关的业绩表现使得它们走出了独立行情。这就产生了一个新的问题，现阶段的军工指数能否完全代表板块的实际情况或市场关注的核心标的的情况，我们认为是不能完全代表的。目前的这个阶段，军工指数和军工分级基金有一个共同的特点，就是中国重工由于其股票市值大，在军工指数（申万）里权重较大，达到13.85%，在军工指数（中信）占比达到1

3、0.95%；有核心资产的军工上市公司较少，导致这些公司的整体市值和流通盘规模占比较小，在指数和分级基金中的权重较小。而民参军公司自2014起开始独立IPO或者通过被上市公司收购、借壳等方式实现了上市，这些公司主要是创业板和中小板的公司。如果我们将有核心资产的军工上市公司与军工板块的没有核心资产的公司及创业板公司的总市值和流通市值进行比较我们会发现军工指数跟随创业板的原因。在目前的这个阶段，军工企业的资产证券化率较低，有核心资产的公司在板块总市值上占比较小，造成了这些公司在指数中的权重较小，对指数走势影响小。但这些股票

4、代表了军工板块的未来，当军工集团的资产证券化率足够高、军工核心资产的二级市场市值超过现阶段对指数影响较大的个股与板块的创业板公司总市值的时候，军工指数将完全脱离创业板走出独立的行情。而随着改革的持续推进，越来越多的军工资产进入上市公司，这在不久的将来极有可能成为现实。对于军工板块的投资来说，必须关注到2018年总装企业与核心配套企业的独立走势。这也坚定了我们对于改革类标的前景的乐观预期。与市场预期不同之处我们认为，如果回顾2014年以来的军工板块，2015年以后板块几乎一直处于下行的阶段，关于现在板块是否到了底部，我

5、们认为在已经出现了数个30倍市盈率左右的国有核心军工上市公司的情况下，这些标的已经到了底部，下行的空间已经不大，无论是从基本面支撑的角度还是改革受益的角度，继续大幅下行的逻辑已经不充分。但是对于一些资金风险大、自身缺乏核心技术、在旧采购体制下由于较早获得军品资质而将可以在社会上采购的产品卖给军方以享受军品的高毛利率的企业，则有可能被市场所淘汰。总之，我们认为2019年，军工板块的表现可能会更加分化，自身有核心资产、核心技术、受益于改革的标的可能会加速走强。而指数和分级基金相对于创业板指数的独立性也会越来越强，二级市场

6、的军工投资需要更加重视对军工行业自身的研究，而不是跟随创业板走势来判断军工行业走势。内容目录军工核心标的在过去一年表现较强的原因分析5军工板块在2018年整体表现较强5军工行业的与经济周期的不相关性表现明显6市场的有效性充分表现62018年的行业逻辑有一定程度的延续性8国际局势动荡加剧，2019年要重视改革受益标的9随着2020年的临近，市场对于改革的预期可能走强9世界经济下行，经贸方面国际局势不确定性增加9军工行业兼顾抗风险性与改革利好10资产证券化率提升将使得军工指数不跟随创业板11军工板块与创业板的相关性已经发

7、生了变化11总装及核心配套企业走势不跟随创业板走势11目前单一大市值个股对指数影响过大12随着军工集团资产证券化率的提高，行业指数将完全不跟随创业板指数14全军依然处于换装周期前期，本轮换装将持续较长时间15全军的装备“补课”尚未完成，实现跨越式发展需要持续、高强度的换装15我军军事装备方面的历史欠账过多15本轮全军装备换装可能是建国100周年前规模最大的一次17从现在开始到2030年可能是中国军工行业的黄金时期18重点关注总装及核心配套企业19国有军工资产是我国最为优质的军工资产19业绩确定性强，同时又有可能受益于

8、军品定价机制改革的标的19资产证券化率提升方面受益的标的19国信证券投资评级20分析师承诺20风险提示20证券投资咨询业务的说明20图表目录图1：军工板块2018年走势图5图2：军工板块公募重仓持股行业占比变化（2015-2018Q3）5图3：中国军费增长走势（2010-2018）6图4：美国军费增长走势（2010-2019财年）6图5：201