投资者情绪、产权性质与商业信用

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1、投资者情绪、产权性质与商业信用　　　　摘要：随着资本市场壮大，投资者情绪对实体经济的影响已不容忽视。本文利用2006―2015年沪深A股企业数据研究投资者情绪对商业信用供给的影响。研究发现，投资者情绪可从动机、意愿和能力三方面共同影响商业信用供给，两者呈显著的正相关关系。进一步，高涨的投资者情绪对民营企业商业信用供给的刺激性作用强于国有企业。下载论文网　　关键词：投资者情绪；产权性质；商业信用　　中图分类号：F830文献标识码：A文章编号：1674-2265（2017）06-0041-07　　一、引言　　随着资本市场深入发展，频发的金融危?C给金融及经济体系带来的重创与恐慌让人们不得不

2、反思虚拟经济过度膨胀的危害，因此助长资产价格剧烈波动的投资者情绪逐渐步入研究者的视野；加之企业投融资决策、虚拟经济与实体经济关系研究长盛不衰，共同推动着投资者情绪成为研究行为财务与行为金融的焦点。另外，无论是发达国家还是发展中国家，商业信用都占据着重要的融资地位，以较高的资金效率发挥对正式金融制度的补充作用，并以较大的规模对国民经济给予支持，同时提升了企业资本配置效率（Alle等，2005；王彦超和林斌，2008）。除了融资，降低经营性成本也使其成为企业间普遍的交易工具。但商业信用使用不当同样会诱发信用风险、经济运行扭曲或国家宏观经济调控效果弱化等问题（Fewings，1992；金碚，

3、2006）。因此，了解商业信用影响因子可以有效地从根源发挥其融资与成本优势，并控制不良影响。经研究，投资者情绪可通过股权、债务、信贷等渠道对企业融资决策产生显著影响，商业信用作为企业普遍且重要的融资渠道之一，是否也会成为投资者情绪影响实体经济的途径呢？在中国特殊的制度背景下，不同产权性质的企业影响程度又是否会存在差异呢？　　本文经A股上市公司数据检验得出以下结论：投资者情绪可通过动机、意愿和能力三方面共同影响商业信用供给。高涨的投资者情绪对民营企业商业信用供给的刺激性作用强于国有企业。本文从以下几个方面对现有研究进行了补充：（1）商业信用已被普遍证实为企业有效的融资途径，两者的关系研究

4、打通了投资者情绪影响微观实体经济的除股权、债券及信贷外的另一融资渠道，同时两者的作用机理分析深化了商业信用与银行信贷的互补性假说研究。（2）现有商业信用微观层面研究多为动机研究，而忽略了商业信用供给的落实需具备动机、意愿和能力三要素。本文通过分析投资者情绪分别从此三条途径对商业信用供给的影响，弥补了这一空白。　　二、文献综述　　（一）投资者情绪　　Baker和Stein（2002）将投资者情绪表述为投资者对资产价值的预期与资产真实价值的差异。本文将投资者使股票价格长期而系统地偏离其基本价值定义为投资者情绪，表现为资产价值的高估或低估。　　投资者情绪对企业投融资的影响已得到大量研究支持。

5、投资方面，花贵如等（2010）从管理层渠道分析了投资者情绪对企业投资的影响；Arif和Lee（2014）证实了经理人对噪声交易者的迎合而加大企业投资。融资方面，早期研究表明企业对股权融资和债权融资存在“市场择时”（Baker和Wurgler，2002）和“利率择时”（Bradshaw等，2006），即企业会在资产价格被高估时进行股权和债权的融资。信贷融资作为企业重要的融资来源和治理机制也参与到了投资者情绪研究当中。黄宏斌和刘志远（2013）研究发现，高涨的投资者情绪伴随着信贷规模的增加。另一方面，资产质量和资产负债表状况决定了企业获得外源融资的能力（Bernanke和Gertler，1

6、995），这往往是企业客户信用评价的重要参考因素，不少对企业融资的研究也充分论述了投资者情绪对资产质量与状况的影响。可见，商业信用作为企业重要的融资渠道，与投资者情绪的关系仍未引起足够的关注。　　（二）商业信用　　商业信用是企业服务或货物交易与资金交割存在时差而形成的短期信用借贷行为，反映为企业的应收与应付项目。早期Meltzer（1960）关于小规模企业通过商业信用弱化货币政策作用效果的发现引起了人们对于商业信用的关注，相关研究也逐渐由宏观视角扩至微观层面。　　宏观集中于对货币政策等宏观因素的研究。微观层面研究则形成了两条路线：一是经营性动机（BusinessMovtivation）

7、研究，认为商业信用因能降低交易成本、实施价格歧视与提供产品质量保证，被企业用作降低经营性成本的工具或弱势企业出于经营目的将商业信用用作竞争手段（Ferris，1981；Fisman和Raturi，2003；Fabbri和Menichini，2010）。二是融资性动机（FinacialMovtivation）研究，将商业信用与以银行为代表的正式融资渠道相比较，存在替代效应与互补效应两种主流观点。部分学者认为商业信用因融资优势成本更低（Cunat，