产权性质、投资者情绪与企业投资效率——基于我国a股制造业上市公司的实证研究

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1、产权性质、投资者情绪与企业投资效率——基于我国A股制造业上市公司的实证研究摘要众多学者对企业投资行为做了大量的研究，但已有的大多数研究是基于有效市场假说，认为投资者是“理性经济人”，市场能够准确反映企业价值。而事实上，投资者受其心理等非理性因素的影响，其决策过程并不一定遵循效用最大化原则。经济史实也证明了企业的股票价格经常会在一段时期内偏离其基本价值，而这种现象是传统财务理论所无法解释的。随着行为金融理论的兴起，学者们认为投资者非理性行为，即投资者情绪不仅导致企业股票价格的“误定价”，还会对企业

2、投资行为产生影响。本文对于投资者情绪与企业投资效率之间关系的深入研究，不仅有助于改善企业的资源配置效率，还为我国资本市场的健康稳定发展提供了理论依据，具有非常重要的理论以及现实意义。本文选取制造业上市公司2002．2011年的财务数据进行实证研究，采用最小二乘法(OLS)进行回归，以上一年度累计股票收益率作为投资者情绪的替代变量进行实证分析，检验了投资者情绪对于企业投资水平的影响以及对于企业投资效率的影响，并进一步深入研究了产权性质的差异是否会对企业投资效率与投资者情绪之问关系产生影响。首先，本

3、文就投资者情绪与企业投资水平之间的关系进行了研究；其次，本文依据Richardson(2006)预期投资理论模型将企业分为投资不足和过度投资两组，就投资者情绪与企业投资效率之间的关系进行研究；再次引入产权性质，研究了产权性质差异与企业投资效率之间的关系；最后本文进一步研究了产权性质差异是否会对投资者情绪与企业投资效率之间的关系产生影响。通过对回归结果分析，本文得出以下结论：(1)投资者情绪会导致企业投资水平上升，并导致企业的过度投资，与企业投资不足负相关但并不显著；(2)国有企业更倾向于过度投资

4、，民营企业投资不足现象更为严重；(3)对于过度投资分组，民营企业对于投资者情绪的反应更为敏感，投资者情绪更有可能会导致民营企业的过度投资。本文最后就研究结论为企业以及政府监管部门等提出政策建议，希望能够为规范企业的投资决策，稳定资本市场的发展，进一步提高企业投资效率做出贡献。当前对于投资者情绪的研究主要集中在投资者情绪对于企业投资水平的影响，而投资者情绪对于企业投资效率的研究尚处于起步阶段，本文结合我国的制度背景，不仅研究了投资者情绪与企业投资效率之间的关系，还将产权性质的差异引入到投资者情绪和

5、企业投资效率的研究中，具有一定的创新性。关键词：投资者情绪；产权性质；投资效率OWNERSHIP,INVESTORSENTIMENTANDCORPORATEn寸VESTMENTEFFICIENCY———EVIDENCEFROMCHINA’SA—SHAREMANU王0～CTURINGLISTEDCOMPANIESABSTRACTManyscholarsandexpertshavedonealotofresearchesoncorporateinvestmentbehavior，butmostoft

6、heresearchesarebasedontheefficientmarkethypothesisthatinvestorsare’’rationalman¨，themarketcanaccuratelyreflectthecorporatevalue．Infact，investorsoftensufferpsychologicalimpactwhentheymakeadecision，theirdecision—makingprocessdoesnotnecessarilyfollowthe

7、principleofutilitymaximization．Economicliteratureshavealsoprovedthatcorporatestockpricesoftendeviatefromits’truevalueinacertainperiodoftime，whatcannotbeexplainedundertheframeworkofthetraditionalfinancialtheory．Withthedevelopmentofbehavioralfinancethe

8、ory,scholarsthinkthattheirrationalbehaviorofinvestors，namelyinvestorsentimentwouldleadtocorporatestockprices¨mispricing¨，besidesithasasignificantimpactoncorporateinvestmentbehavior．Thispaperfurtherresearchtherelationshipbetweeninvestorsentimentandcor