基于广义加性分位数回归的基金经理选股与择时能力评价

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1、基于广义加性分位数回归的基金经理选股与择时能力评价许启发侯奇华合肥工业大学管理学院合肥工业大学过程优化与智能决策教育部重点实验室为准确评价基金经理的选股与择时能力，在分位数框架下，使用广义加性结构对三因子T-M模型进行拓展，提出了广义加性分位数回归模型，既增强了模型在与分位点对应的不同市场环境下的解释能力，又能够避免三因子T-M模型形式误设带来的误差，提高评价效率。通过对我国20052015年的347只基金收益数据的实证研宂，发现:广义加性分位数回归模型能够准确地评价基金经理的选股与择时能力，并且其能力表现在不同分位点处存在差异;基金经理普遍不具有选股能力但異有一定的择时能力

2、;基金经理的选股与择时能力受市场态势的影响较大，牛市吋基金经理能够更好地对股票进行选择，而熊市更利于基金经理把握投资机会。关键词：选股能力;择时能力;分位数回归;广义加性模型;三因子T-M模型;基金：国家社会科学基金项目（项目编号U5BJY008）引言近年来，我国证券投资基金快速发展，在金融市场的重耍性FI益突出，不仅吸引了投资者的广泛关注，同时也吸引了大量的学者对其进行研宄。基金收益不仅取决于投资资产木身，还取决于基金经理是否具有战胜市场的能力，主要伍括股票选择能力（选股能力）和市场时机判断能力（择时能力）。因此，客观科学地评价基金经理的能力十分重要。二、文献综述对于基金绩

3、效及基金经理选股与择时能力的评价，众多学者提出了相应的模型。Sharpe（1992）通过基金超额收益对风格资产进行冋归，提出了基于基金超额收益的风格分析模型。Fama和French(1993)在CAPM的基础上加入解释市值效皮的规模因了与解释价值效皮的账面市值比因子，提出了FamaFrench三因子模型。在此基础上，Fama和French(2015)又引入盈利因素和投资因素，提出了五因子模型，并证实了其有效性。Ferson和Schadt(1996)在Fama-French三因子模型中加入股息收益率、利率等公共信息，并由此构建了条件业绩模型。Carhart(1997)在三因子模

4、型的基础上引入动量因子，提出了四因子模型。实证研究方面，Jensen(1968)使用a系数研宄了115只基金，结果表明基金不能战胜市场。Henriksson(1984)采用H-M模型对1968〜1980年的116只基金的相关数据进行实证检验，发现基金经理总体上不存在把握市场时机的能力，也没有明显的股票选择能力。Faina和French(2010)对积极管理的3156只股票型基金总体绩效的检验表明，基金经理不存在战胜市场的能力。闫作远和陈超(2008)通过实证分析证券市场行情对基金经理选股择时能力的影响，发现证券市场行情好吋，基金经理的选股择吋能力显著较强。沈维涛和黄兴孪(20

5、01)对1999^2001年的基金绩效进行实证检验，认为基金经理在总体上能够战胜大盘，但没有足够的证据表明基金经理具有择时能力。•十•鸿和詹俊义(2004)使用参数方法和非参数方法对2001年前上市的33只封闭式基金进行基金经理择时能力检验，得出参数方法显示基金经理有较差的择时能力，非参数方法显示没有一只基金的基金经理具有显著很好的择吋能力，也没有一只基金的基金经理具有显著很差的择时能力的结论。汪光成(2002)在使用持现比例检验市场择时预测能力时，使用1998~2001年的数据进行分析的结果表明，基金经理不具有显著的择时能力，但具有一定的选股能力，不过选股能力对基金业绩的贡

6、献并不显著。范龙振等(2002)对A股股票进行研究，发现三因子模型能很好地解释我国股票市场指数的差异。赵胜民等(2016)基于A股市场数据对三因子模型与五因子模型进行丫比较研究，发现三因子模型更适合我国股市的状况。白钦先等(2013)通过引入T-M模型二次项的三因子模型，对我国开放式股票型基金公司总体绩效进行了实证检验，得出我国基金公司总体上不存在超越市场的能力的结论。从现有的国内外文献可以看出，由于使用的方法和数据不同，对于基金绩效的研宄结论也有较大的差异。然而，大多数文献表明，基金经理不具备战胜市场的能力，也没有显著的择时能力。目前，对基金经理选股与择时能力的探宄主耍是运

7、用参数方法，可能存在模型误设问题。此外，以上研究都是在均值IhJ归框架下开展的，只能讨论在正常市场环境下基金经理的选股与择时能力，难以考察在极端市场环境下的情形。蒋翠侠等(2016)研究发现，证券投资基金收益具有较强的尖峰厚尾与非对称等特征，需要更加细致地考虑在不同尾部棊金经理的选股与择时能力。Koenker等(1978)提出的分位数回归克服了均值回归的不足，可以为此提供基本工具。Babalos等(2015)通过分位数回归方法讨论了性别及风格多样性对基金业绩的影响，为解决此类问题提供了思路。本文在分位数