券商投行行业研究方法之油市基础知识入门

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1、全球经济研究新兴市场UBSInvestmentResearch香港新兴经济体聚焦油市基础知识入门(电话会议纪要)2010年2月22日www.ubs.com/economicsJonathanAnderson经济学家当然，这是“老生常谈”，真理往往就是“老生常谈”。jonathan.anderson@ubs.com–英国前首相撒切尔夫人+852-29718515JonRigby,CFA分析师jon.rigby@ubs.com+44-20-75684168为什么是75美元?上周的全球新兴市场电话会议我们有幸请到了瑞银全球石油行业分析师JonRigby来向大家讲解全球燃料市场的基

2、础知识，尤其是解释我们对原油的观点。这是我们针对“初学者”的“入门”系列之一，此前我们也召开过相似的关于欧美经济体及全球金融危机的“普及性”电话会议。此次一开始的问题非常简单：今天的油价为何在每桶75美元的价位上？为什么不是30美元或者200美元？过去几年油市经历了大起大落，这背后的推手是什么？未来油价又将走向何方？近期内我们是否应该考虑“石油峰值”？还是应该关注新投资和新供给？Jon给出的答案如下：首先，2007-08年的石油/大宗商品泡沫是一系列具体因素所致，其中不仅包括全球需求意外高涨，还有投资处于历史低点导致供给极为紧张的因素，投机压力也是原因。经过2008-09年的严重危

3、机后，我们预计原油需求在未来将以更缓慢的速度增长–而且与此同时，预计新供给稳步增加，可能足以将闲置产能维持在当前水平。这就意味着在可预见的将来油价将处在每桶70-80美元之间，与Jon对新产能边际成本的预估相吻合。不用说，如果经济复苏强于预期或是原油供给受影响中断，油价轻而易举便可从上述水平继续攀升–但同样道理，如果需求下滑、节能方面的努力更见成效，那么油价则面临下行风险。当然，这只是大概情况，Jon还进行了详细的阐述和分析，以下是此次电话会议的内容纪要（对此感兴趣的投资者可直接与Jon联系）：本报告由瑞银证券亚洲有限公司编制分析师声明及要求披露的项目从第9页开始新兴经济体聚焦20

4、10年2月22日第一部分–今天的局面是怎样形成的？Jon:先自我介绍一下，我是欧洲油气行业研究团队的主管，也负责全球产品，这其中包括瑞银油价预测及宏观和行业趋势。所以在问答部分开始后大家可以尽情提问，问题不一定必须是石油方面的，也可以是天然气等方面的。供需基础知识我先从背景开始谈起吧。从供需角度看，市场看上去如何？2009年，全球油市的日产量大约在8500万桶。需求方面，可能约有55%来自经合组织，有45%来自非经合组织国家。这其中，中国目前占世界需求的约10%，合每日850万桶上下。我认为最后一点值得注意，因为尽管中国需求无疑益发重要，但当你将原油与其他大宗商品进行对比时，需求占

5、比就没那么突出了。供给方面，你可以认为全球供给被分为两部分。所以在每日8500万桶的供给中，欧佩克的产量大约在3300万桶，剩下的则是非欧佩克的产量。同时还存在闲置产能，即欧佩克所拥有的、但却未开动的产能，这个规模目前大约在650万桶/日；从历史看，这个水平很高，尽管还不到全球市场的10%。今天的局面是怎样形成的?我想大家都想问，油价从过去十年最初的不到20美元，涨至2008年中的140-150美元的峰值，然后再回落、企稳于75-77美元左右，这大起大落背后，究竟是什么？我们认为因素有许多，但有六个我认为是关键因素。六大关键因素首先是直到过去十年中期，全球GDP异常攀升（显然受新兴

6、市场推动），但同时经合组织的增长也非常稳健。我认为我们看到的是财富效应，尤其在经合组织，这意味着原油需求非常强健。这点可以从经合组织的原油消耗行为中看出，北美市场的SUV热潮就是个例子。第二个因素是过去十年供给面的回应较差。我认为，其根源在于上世纪90年代末的石油危机，当时石油行业最初反应是大幅削减支出。回升的速度比较缓慢，而且还产生了二级效应，损及石油服务行业。所以，扩产的两大前提是大型石油企业增加支出、石油服务业要回暖。而这直到过去十年晚期才开始发生；行业的周期太长，要对需求迅速增长做出反应需要不短时间。最后的净结果是闲置产能日渐缩小；我说过，目前的闲置产能在600-700万桶

7、/日，但2007年时的闲置产能可能在200万桶/日上下，其中有很大一部分名义上位于尼日利亚和委内瑞拉，从实际功用角度可以说,这部分产能根本不存在。这种形势导致市场反映出的风险很高—即现有产量可能被打断、市场可能陷入庞大的供给缺口的风险。第三个要素是投入物价不断上涨。显然，就像我说的，过去十年供给面对于不断上涨的油价做出了回应–但到来的时间相对比较晚，在2000年以后了，而且与此同时出现的还有工程及采矿等领域的建设热潮，而这些领域则在直接竞争石油行业的资源。所以，最后我