食品饮料行业2019年下半年策略报告：重估龙头新时代

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1、敬请参阅最后一页特别声明万目录1、为什么是重估龙头新时代？71.1、行情回顾：分化明显、龙头主导71.2、源头活水：三个维度解读龙头加速成长92、子行业龙头加速成长的驱动因素分析212.1、2.2、2.3、2.4、白酒：景气预期得到修正，消费升级趋势加速21调味品：消费粘性突出，海天优势稳固29乳制品：双寡头格局清晰，龙头加速多品类布局34啤酒：寡头垄断维持，存量市场博弈383、如何重估龙头？433.1、3.2、3.3、3.4、白酒：弱化周期性思维，对标国际烈酒龙头估值43调味品：给予龙头稳定性增长能力充分溢价，DCF

2、估值更合理46乳制品：正确看待价格战，长期品牌护城河是核心竞争力49啤酒：折旧等对利润影响明显，EV/EBITDA更合理524、5、投资建议56风险提示56-2-证券研究报告敬请参阅最后一页特别声明2019-06-08食品饮料图表目录图1：细分行业前两大龙头市值占行业比重不断提升8图2：细分龙头市值占行业比重的变化情况8图3：主要细分行业前两大龙头收入占整个行业比重不断提升8图4：细分行业龙头的收入占整个行业比重不断提升9图5：全国居民的人均消费支出保持个位数增长9图6：食品烟酒类在居民人均消费支出的占比逐年下降9图7

3、：食品制造业市场规模同比增速回落明显10图8：酒、饮料和茶制造业市场规模同比增速回落明显10图9：主要食品饮料细分行业的产量增速回落到小个位数10图10：销售单价提升对于食品饮料细分行业规模增长的贡献越来越明显11图11：中国人均可支配收入的变化情况11图12：日本人均可支配收入的变化情况11图13：20世纪70-80年代日本居民食品饮料消费的支出占比下降明显12图14：1986年日本食品饮料消费的结构占比情况12图15：1976-1986年日本食品饮料各细分项消费变化12图16：从产品生命周期理论看食品饮料细分行业的

4、发展阶段13图17：海天在酱油消费中的品牌优势更加牢固14图18：伊利和蒙牛为乳制品消费的首选品牌14图19：2018年海天的广告费用投放大幅领先于其他调味品公司14图20：2018年伊利和蒙牛的广告费用投放遥遥领先于其他乳制品公司14图21：2018年次高端及中高端价格带白酒的广告宣传费用投放对比15图22：2000年以后伊利的子公司数量提升明显16图23：2014年以来伊利的常温奶渗透率不断提升16图24：海天的渠道网络建设历程16图25：2018年海天的研发支出大幅领先于其他调味品公司18图26：2018年伊利的

5、研发支出处于乳制品子行业绝对领先地位18图27：伊利常温酸奶品类安慕希实现对光明莫斯利安的反超18图28：全国白酒的价格带体系划分19图29：龙头企业形成了稳固的优势闭环19图30：主要白酒公司北上资金的持股比例变化情况20图31：主要食品公司北上资金的持股比例变化情况20图32：食品饮料各细分行业年初以来的涨跌幅排名21图33：年初以来白酒行业的整体估值提升明显21图34：白酒需求呈现周期性波动的归因逻辑推导图22图35：白酒行业近些年的产量变化22图36：白酒行业超额收益表现历史复盘23-3-证券研究报告敬请参阅最

6、后一页特别声明2019-06-08食品饮料图37：白酒上市公司产量占行业的比重逐年提升23图38：茅台+五粮液占上市公司整体收入比重逐年提升23图39：古井贡酒和口子窖的收入增速更快24图40：古井贡酒和口子窖的扣非净利润增速更快24图41：结构优化和集中度提升是当前白酒行业的发展趋势25图42：高端白酒三大品牌近年来的销量变化情况25图43：高端白酒的销量在行业中占比不足1%25图44：飞天茅台出厂价与人均可支配收入的增速对比26图45：近年来飞天茅台价格占人均可支配收入的比重26图46：次高端价格带白酒市场规模仍处

7、于扩容期27图47：以水井为例，次高端白酒的需求受经济影响更大27图48：古井年份原浆系列的白酒收入占比逐年提升28图49：今世缘特A类产品的收入占比逐年提升28图50：中炬、海天、千禾、涪陵榨菜、恒顺的产地优势29图51：食品消费老字号趋势明显30图52：中国的调味品渠道结构31图53：2018年调味品餐饮/家庭/工业渠道份额占比31图54：家庭作为调味品购买主体在零售终端分类31图55：调味品餐饮渠道特点32图56：2018年餐饮渠道使用者对调味品的选购原因分布（%）32图57：复盘海天的王者之路32图58：各酱油

8、厂商在线上的品类竞争策略33图59：城乡人均奶类消费频次（千克）34图60：部分上市乳企年度专利数量（个）34图61：我国奶类年产量及增速（万吨）35图62：我国奶类供应量占比35图63：细分品类消费量增速35图64：细分品类ASP增速35图65：中国常温奶市场规模及增速（亿美元）36图66：中国常温奶销售额占饮用乳比重36图67