建筑材料行业：装修建材，边际变化正在发生，推荐低估值优质龙头

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1、内容目录一、需求波动收窄，关注边际宽松，估值具备修复空间3地产销售有韧性，需求波动收窄3背离收敛，竣工向上，建安投资有望回升，需求不必太悲观4装修建材整体增速趋缓，零售端承压，工程端仍是快车道5估值调整充分，关注边际变化，期待估值中枢修复6二、格局向好，优质龙头稳健增长7竞争格局向好，份额提升，细分龙头稳健增长7三、投资建议：推荐关注PE10倍或PB1倍左右的优质龙头9帝欧家居：瓷砖工程直销龙头，战略集采加速集中度提升9北新建材：估值低位的石膏板龙头，看好中长期投资价值。9东方雨虹：防水龙头延续高增长，多品类扩张开启新一轮成长10建

2、研集团：减水剂量价向上，检测业务稳步扩张11坚朗五金：门窗五金龙头，多品类布局领先，模式拐点显现11风险提示12图表目录图表1：商品房销售面积累计同比3图表2：此轮地产下行期销售增速回落期明显拉长3图表3：一二线和三四线城市销售面积增速分化3图表4：棚户区改造住房套数及货币化安臵比例3图表5：新开工面积和竣工面积增长出现背离4图表6：期房销售面积占比提升明显4图表7：土地成交面积和土地成交价款累计同比连续回落4图表8：商品房销售面积中期房销售累计同比保持较高增长5图表9：建安设备投资增速有望回升5图表10：以经销为主的公司收入季度增

3、速变化5图表11：以工程直销为主的公司收入季度增速变化5图表12：北新建材历史估值变化VS销售面积同比变化6图表13：北新建材估值相对上证综指估值变化6图表14：东方雨虹历史估值变化VS销售面积同比变化6图表15：东方雨虹估值相对上证综指估值变化6图表16：帝欧家居历史估值变化VS销售面积同比变化6图表17：帝欧家居估值相对上证综指估值变化6图表18：全国平均房贷利率及环比变化7图表19：北京、上海、广州等地首套房贷平均利率变化7图表20：环保政策趋严，环保成本显性化8图表21：各细分行业市场规模、行业格局变化及龙头公司表现8图表2

4、2：帝欧家居PE-BAND9图表23：北新建材PE-BAND10图表24：东方雨虹PE-BAND10图表25：建研集团PE-BAND11图表26：坚朗五金PB-BAND12图表27：重点公司盈利预测及估值情况12一、需求波动收窄，关注边际宽松，估值具备修复空间地产销售有韧性，需求波动收窄2018年全国商品房销售面积为17.2亿平，同比增长1.3%，增速继续收窄。商品房销售面积在绝对值上仍处在历史高位，但受到信贷收紧、限购、棚改资金收紧等政策影响，增速持续回落。从这轮地产销售增速下行期表现来看，呈现较上两轮周期不同的特征：增速回落的幅

5、度弱于以往周期，且下行期被明显拉长，自2016年4月增速高点回落到现在已有31个月度，预计回落趋势19年仍将持续。图表1：商品房销售面积累计值及同比（万平米）图表2：此轮地产下行期销售增速回落期明显拉长资料来源：wind、资料来源：wind、我们认为此轮下行期显著拉长且销售增长具备韧性的原因在于：1）16年中以来的地产调控政策相对持久且强调“分类调控、因城施策”，使得整体调控的节奏和结构较之前有所不同。一二线城市在紧缩调控政策下，销售面积增速出现明显下降，但三四线城市因库存较高，“因城施策”下调控政策的力度相对有宽松弹性，使得三四线

6、城市销售面积增速回落缓慢，由于三四线城市销售面积占比超过70%，使得整体销售更具韧性。2）棚户区改造政策以及棚改货币化，三四线城市是主要区域。图表3：一二线和三四线城市销售面积增速分化图表4：棚户区改造住房套数及货币化安臵比例资料来源：wind、资料来源：wind、展望2019年来看，在整体地产紧缩调控和三四线棚改货币化政策收紧的影响下，我们预计2019年地产销售面积下滑5%左右，波动幅度弱于以往周期，销售仍具韧性。背离收敛，竣工向上，建安投资有望回升，需求不必太悲观新开工和竣工背离收敛，开工向下、竣工向上ü资金压力下，房企“抢开工

7、、高周转”导致高开工、低竣工：16年以来，在整体去杠杆、紧信用的环境之下，地产企业在资金压力、市场走弱的影响下，为规避风险采用加快周转的策略，抢开工、促推盘预售来获取销售回款的情况较为普遍（期房销售占比提升明显）；同时在较高的库存之下，放缓了施工和竣工节奏，使得新开工和竣工出现明显背离，18年房屋新开工面积增速持续走高，保持两位数增长，全年增长17.2%，而竣工面积增速持续走低，18年连续为负，全年累计同比增速为-7.2%。图表5：新开工面积和竣工面积增长出现背离图表6：期房销售面积占比提升明显资料来源：wind、资料来源：wind

8、、ü新开工增速预计向下回落：18年下半年以来新开工面积累计同比连续多个月两位数以上增长，使得短期供给增长明显；但在政策调控预期及融资环境仍然偏紧之下，房企拿地意愿逐渐减弱，土地成交面积和成交价款增速连续4个月回落，后续新增供应预计将会