2019债市变量之地方专项债供给放量：顺势而为，地方专项债投资面面观

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1、目录一、三问地方政府专项债3（一）专项债与一般债的区别是什么？3（二）地方政府专项债的设立目的是什么？5（三）地方政府新增专项债品种有哪些？7二、平衡稳增长、调结构与防风险，专项债作为开前门主要工具12三、地方专项债对于基建投资的撬动几何？15四、地方债配置价值四大关注点：风险权重、流动性、与城投债的横向比较、区域溢价20（一）风险权重调整后地方债潜在配置价值走高20（二）283号文有望改善地方政府债券流动性20（三）从银行视角对比地方专项债与城投债配置价值21（四）地方政府财力较强的地区所发专项债具有较高配置价值23五、专项债四大优化点：久期、流动性、限额、正向激

2、励24插图目录26表格目录27一、三问地方政府专项债（一）专项债与一般债的区别是什么？地方政府债券可以分为地方政府一般债券和地方政府专项债券。地方政府一般债券所对应的项目往往没有收益，而专项债券由于需要专款专用，对应项目需要有一定收益。地方债先后经历了代发代还、自发代还、自发自还三个阶段，作为防债务风险的开正门工具，中央通过限额管理对地方债实现风险管控。1994年预算法规定除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券；2008年后，地方债作为金融危机后中央宏观调控的工具，财政部《2009年地方政府债券预算管理办法》明确规定，由财政部代理发行并代办还本付息和

3、支付发行费地方政府债，代发代偿模式；2014年新预算法重新允许地方政府发行债券，从原先的代发代还向自发自还转变，发行限额仍由中央控制。2009-2011年，全国人大批准的地方债发行额度均为每年2000亿元。2012、2013和2014年的批准额度得以增加，分别达到每年2500、3500和4000亿元。由于2014年前地方债的额度每年较少很难满足地方政府的基建融资需求，地方政府通过多种非债券融资渠道进行融资，导致了隐性债务及非标债务过重。为了解决非标债务占比过大及集中到期、融资成本较高等风险，2015年推出了置换债券将2014年底审计认定的非债券形式存在的地方债务逐步

4、置换为债券形式存在的债务，解决非标债务占比过高、集中到期、融资成本较高、久期较短等问题，置换计划于2018年8月完成。图1：地方政府一般债与专项债发行情况图2：地方政府置换债与新增债发行情况资料来源：Wind,资料来源：Wind，地方政府专项债是地方政府为满足有一定收益的项目所需资金而发行的债券。根据地方政府专项债管理办法，专项债必须做到专款专用，在发行债券时必须写明资金用途，具体到一个或几个项目，项目收入及政府性基金是未来债券还款资金来源，本金方面可以借新还旧（收费公路专项债除外）。专项债的用途主要有两个：一是要满足2015年起新增的公益性项目的资金需求；二是要用

5、于置换截至2014年年底确定的非地方政府债券形式的存量专项债务，因此可以分为新增专项债及置换专项债。专项债限额主要根据不同地方财力水平、债务风险、融资需求等方面的情况进行分地区制定，全国范围内新增专项债限额为1.35万亿。根据财预【2017】89号文规定，严格执行法定限额管理，地方政府专项债务余额不得突破专项债务限额。表1：地方政府一般债与地方政府专项债比较一般债专项债资金用途无收益的公益性事业有一定收益的公益性事业财政科目一般公共预算政府性基金还款来源（本金）公共预算收入（可以借新还旧）对应的政府性基金或专项收入（可以借新还旧，收费公路专项债除外）还款来源（利息）

6、公共预算收入（不得借新还旧偿还）对应的政府性基金或专项收入（不得借新还旧偿还）资料来源：整理截至2018年11月底，Wind口径下本年度地方政府专项债共计发行2.21万亿元，其中新增专项债13500亿元，置换债券发行7373亿元，借新还旧债券发行1154亿元。置换债方面，截至2018年11月，置换债共发行1.37万亿，2014年底，国务院计划用3年的时间完成截至2014年底地方政府14.34万亿非债券存量债务的置换。其中2015年置换债总额约为3.2万亿元，2016年置换债总额约为4.9万亿元，2017年置换债总额为2.7万亿，剩余部分于2018年置换完毕。在《民生

7、证券中国式地方债系列专题（一）：置换债的量、价、换》中，我们已经对置换债的量、价、换进行了分析，因此本片报告重点对新增专项债进行分析。图3：主要地方政府专项债品种一览资料来源：整理新增债方面，截至2018年11月，新增专项债发行1.35亿元，同比增长91%，已经完成全年专项债发行计划。图4：地方政府新增专项债发行变动资料来源：Wind,（二）地方政府专项债的设立目的是什么？2014年，国务院在《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》中首次提出，地方政府可以通过发行专项债的方式来筹集资金。自2015年起，地方政府拥有了举债的权限，2015年4月《地方政府专项债券