轻工制造行业2019年度投资策略：乍暖还寒

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1、敬请阅读末页的重要说明正文目录一2018年回顾：行业白马失蹄，最为困难一年71.1分行业2018年走势回朔71.2三季报回顾：全行业增长有所放缓，盈利符合预期101.3结论：2018年白马失蹄，行业最为困难的一年12二2019年估值修复，经营压力仍存132.1印刷包装：从平凡到卓越132.1.1供需格局：国际成熟期v.s国内成长期132.1.2股价表现对比：国际龙头明显优于国内企业142.1.3国内印包龙头股价的支撑要素初现172.2造纸行业：供需基本均衡，成本战略显差异192.2.1产能释放慢于预期，供应压缩依然明显1

2、92.2.2短期库存偏高导致纸价承压202.2.3原材料供给增量有限，纸价预期高位震荡212.3家居行业：软体品牌实力，定制大浪淘沙242.3.1地产后周期影响体现242.3.2定制行业：洗牌开启，流量+质量的双重考验262.3.3软体行业：成本回落，加快集中302.4文教行业：政策驱动，强者恒强332.4.1教育政策变化332.4.2文具行业加速集中34三2019年：乍暖还寒，竞争力优先353.1龙头企业2019年市占率提升353.1.1裕同科技：成本压力降低，新客户驱动收入363.1.2太阳纸业：新产能落地，老挝布局

3、拉大优势373.1.3欧派家居：竞争加剧减负终端，规模聚合整装待发393.1.4尚品宅配·：信息化驱动效率，整装云战略性布局413.1.5顾家家居：成本压力减轻，龙头并购扩张433.1.6晨光文具：学生文具壁垒高，办公文具高增长45敬请阅读末页的重要说明3.2成本下行区间业绩或有高弹性473.2.1中顺洁柔：渠道逻辑升级，产品力继续进发473.2.2海伦钢琴：钢琴业务平稳增长，艺术培训即将加速起航483.2.3哈尔斯：实施多品牌多渠道战略提升国内市场市占率503.2.4实控人改变带来重组预期：松发股份与丽鹏股份51四风险

4、因素52图表目录图1：2018年轻工制造行业表现弱于市场7图2：仅包装印刷子版块表现相对强于大市7图3：2018年市场表现是近五年来最弱势的一年7图4：造纸板块下半年跌幅扩大8图5：造纸板块目前估值远低于历史底部8图5：印刷包装板块表现与大盘基本同步8图6：印刷包装目前估值接近历史底部8图7：家具板块下半年跌幅扩大9图8：家具板块目前估值已低于前期最低水平9图9：文娱板块表现与大盘基本同步9图10：文娱用品板块目前估值接近历史底部9图11：三季度轻工行业收入增速环比下降11图12：三季度轻工行业净利增速近4年来首次转负1

5、1图13：三季度轻工行业毛利率环比略降12图14：轻工行业扣非ROE环比略升12图15：全球包装印刷市场进入稳定发展的成熟期13图16：中国包装印刷市场仍处于成长期13图17：中国人均包装消费低于发达国家水平（美元/年）14图18：中国消费品包装市场规模（单位：亿件）14图19：国内包装印刷行业集中度较低14图20：产业链服务占全球包装市场的1/4以上14图21：国际包装龙头过去十年股价绝对收益15敬请阅读末页的重要说明图22：国内包装龙头过去十年股价绝对收益15图23：国内外包装印刷龙头企业PE对比15图24：国内外包

6、装印刷龙头企业PB对比15图25：国际龙头应收账款周转天数少于国内16图26：十年（或上市以来）国内外平均应收款周转天数16图27：国内外企业收入现金含量历史均值对比（%）16图28：国内外企业利润现金含量历史均值对比（%）16图29：十年（或上市以来）国内外印包龙头分红率17图30：十年（或上市以来）国内外印包龙头股息率17图31：2018-2019年平均PE分别回落至16x、14x17图32：国内企业近年应收款周转天数平稳略降18图33：裕同科技全国性生产服务布局18图34：国内企业近年股息率整体有所改善18图35：

7、未来文化纸产能几乎零增长19图36：新增产能主要在箱板纸行业，年均增长4%19图37：箱板纸行业过去3年年均增长3%左右20图38：快递行业过去3年均增长30%左右20图39：纸价出厂价17Q4以来回落幅度基本达10%以上20图40：行业总体库存较去年同期大幅上升21图41：典型白卡纸企业库存也有环比回升21图42：国内废纸价格2017年起开始超过进口价格22图43：18年废纸进口量大幅下滑30%22图44：2013年以来，基本都是中国地区木浆需求增长22图45：木浆价格的下行一般伴随产能的释放22图46：保定仓库木浆库

8、存同比17年增长1倍23图47：青岛港木浆库存也较17年增长1倍以上23图48：全球木浆生产成本约为634美元/吨24图49：巴西金鱼生产成本为620美元/吨24图50：家具收入变化约滞后商品房销售一年时间25图51：家具收入变化与住宅竣工同步或滞后1个季度25图52：预计2018年多数家居企业实际净增门店数低于年初