折扣率下降，定向增发高收益存隐忧.docx

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1、折扣率下降，定向增发高收益存隐忧好买基金研究中心：孙志远一、分析要点（一）从供求关系入手，统计定增项目供给变化和市场对项目的需求变化。如果需求相对于供求增加，那么在一级市场上，其所获的折扣会降低，对未来的赢利产生影响。（二）短期股价变动在一定程度上反应出定增受认可的程度。以特定公告日为标杆，考察在该时间点上买入并持有一定时间的获益水平的变化，如果二级市场收益率出现明显下降，则表明投资者对该类项目认可程度降低。二、定增项目供给（一）项目个数从2006年开始，上市公司实行定增项目的数量不断上升。在2006年，仅有57家企业发布了定增预案公告，当年实际实施的企业只有51家。

2、而到2011年，截止到7月份就有215家企业发布定向增发预案公告，实际实施的项目达到108个。从2006年到2010年，发布定增预案企业家数保持了23.82%的年均增速，实际实施家数的年均增长速度更是高达33.09%。历年定增项目变化年份公告预案家数实际实施家数20065751200790147200810110720098111920101341602011215108数据来源：好买基金研究中心历年定增项目变化数据来源：好买基金研究中心一般来说，当市场走牛时，由于财富效应的作用，投资者对定增项目的认购热情将得以提高，企业更有可能获得一个更高的增发价格，在募集金额一定

3、的前提下股权稀释程度将降低。为了检验市场情绪是否对定向增发的供给具有影响作用，我们用季度定增预案公布家数与上证指数进行回归。此外，为了剔除趋势性因素的影响，我们在回归中加入时间变量，具体结果如下：回归方差分析表　dfSSMSFSignificanceF回归分析23194.7053941597.3526975.7501856640.011722094残差185000.246987277.7914993总计208194.952381数据来源：好买基金研究中心回归系数及显著性　Coefficients标准误差tStatP-valueIntercept-10.81697829

4、8.10579767-0.11025830.913424558大盘指数对数2.3171751212.319623420.1880881450.852911721时间2.0316860810.6007416193.3819632560.003321541数据来源：好买基金研究中心尽管回归系数为正，但从统计学意义上来说大盘指数对定增项目数量的影响不明显，其回归系数没有通过显著性检验，表明上市公司并非依之前假设根据指数的涨跌来安排定增项目的时间。定增项目的趋势性极强，每过一个季度单季定增项目供给平均会增加2个，这意味着现阶段定增项目的供给处于稳定增长期。值得注意的是，最近2

5、个季度中定增项目数量有爆发式的增加。发布定增预案的企业家数与上证指数的关系数据来源：好买基金研究中心（一）项目募集金额随着项目供给量的上升，定增募集金额也出现较大幅度的增加。2006年5月全市场定向增发募集金额不到6亿元，而到2011年7月，单月项目募集金额已达486亿元，在5年间增长了将近80倍。历年定增项目募集金额变化数据来源：好买基金研究中心一、定增项目需求随着定向增发逐渐被认知，以及过往定向增发良好的表现，越来越多的资金参与到项目中去。根据国泰君安的统计，在06-5-17至08-1-14以及08-11-18至09-8-3两段牛市中，分别获得相对沪深300的相对

6、收益率是47.02%及104.51%，在08-1-14至08-11-18的熊市阶段的超额收益是76.94%。我们也统计了机构参与定增项目的次数及参与的增发额，该数值呈现上涨的趋势，06年至10年参与的次数的年化复合增长率为21%，参与资金的年化复合增长率为17%。而在2011年上半年更是出现暴发式的增长，参与次数已经占到2010年全年的75%，而参与金额是2010年全年的106%。机构参与定增项目次数参与次数基金保险信托证券总数20069215842157200714732231193212008129148107258200910872486225201016324

7、321133322011145172761250数据来源：WIND好买基金研究中心整理注：基金包括公募基金、社保基金、阳光私募基金等机构参与定向增发金额（亿元）参与金额基金保险信托证券总数2006114.06105.945.6389.93315.562007268.84214.4985.24292.76861.332008149.5023.855.1984.04262.572009204.8313.5260.77143.82422.942010278.89122.4565.67116.36583.372011213.12303.3035.5164.5