大类资产配置的脉络：留一分清醒.docx

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1、宏观经济1、错杀后的权益市场行情有所改善10月受美股调整的影响，导致9月下旬A股的反弹势头戛然而止，跌幅反而进一步扩大。上证综指10月18日一度跌至近期新低，当天指数报收2486.42点。总体而言，10月A股指数跌幅创下半年新高。其中，上证综指下跌7.7%，深证成指下跌10.9%，上证50下跌6.0%，沪深300下跌8.3%，中小盘下跌9.6%，创业板下跌13.1%，万得全A下跌9.1%。图1：9月以来A股市场不同阶段的涨跌幅10月9月敬请阅读末页的重要说明Page12宏观经济6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%-6.0%-8.0%-10.0%

2、-12.0%-14.0%3.5%-7.7%-0.8%-10.9%5.3%-6.0%3.1%-8.3%-1.7%-1.6%-9.6%-13.1%1.3%-9.1%敬请阅读末页的重要说明Page12宏观经济上证综指深证成指上证50沪深300中小盘创业板万得全A资料来源：Wind，招商证券行业方面，10月申万行业分类的各行业全面下跌。以万得全A指数为基准，仅有银行、非银金融、房地产、钢铁、农业、采掘以及建筑装饰跌幅小于市场，有相对收益。尤其是10月下旬金融板块明显走强，券商股曾全线涨停。具体而言，银行板块10月仅小幅下跌0.8%，非银金融下跌2.5%。金

3、稳会以及一行两会负责人集体发声呵护市场并出台增加长期资金入市和稳定股票质押爆仓风险具体措施等是金融板块在10月表现优于其他行业的主要原因。整体而言，三季度GDP增速虽然低于预期，仅为6.5%，企业盈利仍维持增长，市场利率大幅下行，但今年以来大盘指数比去年跌幅超过20%，这显然说明市场表现走在了基本面之前，市场受一些中长期因素的冲击，股指存在一定超跌成分。一旦部分中长期利空因素有改善，A股市场将会迎来回调的机会。敬请阅读末页的重要说明Page12宏观经济图2：受政策支持，10月金融板块表现相对较好银行-0.8%非银金融-2.5%房地产-4.8%钢铁-4.9%农林

4、牧渔-5.1%采掘-6.4%建筑装饰-7.3%公用事业-9.2%交通运输-9.4%综合-9.5%机械设备-9.6%电气设备-9.8%建筑材料-9.8%有色金属-9.9%家用电器-10.0%传媒-10.4%纺织服装-10.4%国防军工-11.3%商业贸易-11.4%通信-11.8%电子-11.9%化工-12.2%轻工制造-12.3%计算机-12.5%医药生物-12.6%汽车-13.1%-15.5%-21.8%休闲服务食品饮料-25.0%-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%资料来源：Wind，招商证券中国央行以今年第四次降准明确了维持货币政策有效

5、性的坚决态度后，10月债券收益率继续下行，市场流动性保持充裕。其中，10年国债收益率下行10bp至3.5086%，10年国开债收益率下行12bp至4.0625%。信用利差继续收窄，5年AA+企业债信用利差收窄至130bp附近，同期限城投债信用利差收窄至125bp左右。敬请阅读末页的重要说明Page12宏观经济目前，经济下行趋势较为明显，货币政策态度明确，流动性环境保持友好，诸多因素均有利于市场收益率继续下行。目前需要担心的市场，股票市场利好政策频出，是否在短期内引起股债行情的跷跷板。不过考虑全球金融风险水平的上升，从更长的时间维度来看，债券市场表现优于股票市场

6、的可能性更大。图3：市场收益率继续下行（单位：%）中债国债到期收益率:10年中债国开债到期收益率:10年，右轴4.15.2敬请阅读末页的重要说明Page12宏观经济4.05.0敬请阅读末页的重要说明Page12宏观经济敬请阅读末页的重要说明Page12宏观经济3.93.83.73.63.54.84.64.44.2敬请阅读末页的重要说明Page12宏观经济敬请阅读末页的重要说明Page12宏观经济3.42018/012018/022018/032018/042018/052018/062018/072018/082018/092018/10资料来源：Wind

7、，招商证券4.0敬请阅读末页的重要说明Page12宏观经济既然人民银行仍以国内利率为重，那么人民币汇率自然会承受更大的压力。10月美元兑人民币汇率走弱93bp，其中10月31日汇率跌至6.9734，创811汇改引来的新低。人民币汇率指数继续在92-93的区间内波动。但目前人民银行短期维稳汇率的态度也很坚决，外管局潘局长在新闻发布会警告做空人民币势力，并且从9月官方储备数据看，人民银行已经在动用储备来稳定人民币汇率。另一方面，强美元的大背景下，人民币汇率死守某个点位的政策成本远大于政策收益，目前唯一需要担心的是市场对人民币继续贬值的承受能力。一旦市场承受力上升

8、，人民币汇率继续走弱的可能性较高。20