基于现金流的公司资本结构调整研究

《基于现金流的公司资本结构调整研究》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在应用文档-天天文库。

1、基于现金流的公司资本结构调整研究　　　　【摘要】资本结构经典理论认为，公司目标资本结构是权衡债务融资的税收收益与破产成本的结果。采用我国上海证券交易所A股制造业上市公司2007―2012年的数据，通过构建资本结构部分调整模型，分别基于账面资本结构和市场资本结构研究了现金流对公司资本结构调整的影响。研究发现，当公司资本结构调整边际成本较低时，现金流的存在将会给公司资本结构调整提供机会，它的高低不仅影响公司资本结构向目标值调整的幅度，而且也影响公司杠杆向目标资本结构调整的速度。研究结论为我国公司优化资金配置、加强现金流管理提供了实证依据和参考。下载论文网　　【关键词】资

2、本结构；现金流；调整成本；回归分析　　【中图分类号】F275【文献标识码】A【文章编号】1004-5937（2017）12-0025-06　　一、引言　　资本结构权衡理论指出，公司存在目标资本结构，目标杠杆值是公司所有者权衡债务融资的税收收益与破产成本的结果。如果公司资本结构偏离目标杠杆值，当公司内部资金供应充裕时，它会在满足营运资金、新项目资金需求的情况下采取偿还债务、股票回购等操作调整公司资本结构；当公司现金流较少，内部资金供给不足时，公司会选择外部融资，即通过发行股票或债券满足日常经营的资金需求，进而使公司资本结构得到调整。然而，公司使用外部资金的成本高于内部

3、资金，并且外部融资受各种因素的影响较多，甚至可能出现无法获得外部资金的可能，公司调整资本结构的幅度和速度通常与其内部资金供给充裕程度，尤其是公司现金流有关。也就是说，现金流的多少直接影响公司资本结构的调整成本和速度。那么，公司现金流究竟是如何影响资本结构调整的呢？基于公司内部融资源――现金流的视角，本文通过建立资本结构部分调整模型，考察公司现金流变化对资本结构调整幅度和速度的影响。本文的贡献在于采用部分资本结构调整模型时需考虑公司内部资金供给情况，而不是直接通过所有样本估测出相同的调整速度。本文的研究结论有助于公司优化治理结构和改进经营管理模式，对于公司资金配置、现

4、金流管理具有重要的作用和意义。　　二、文献综述与假设提出　　资本结构经典理论认为，公司适度负债有利于公司价值的提高。Modiglianietal.[1]研究表明，适度负债使公司获得债务的税盾收益，增加公司价值，即资本结构影响公司价值。随后，金融经济学者就公司是否存在目标资本结构、公司资本结构的影响因素进行了大量研究。Jamesetal.[2]基于资本结构权衡理论指出，当公司因债务引致的破产成本等于债务给公司带来的税盾收益时，公司资本结构达到最优，公司价值最大，此时的杠杆为公司目标杠杆。Michaeletal.[3]资本结构代理成本理论认为，公司所有权与经营权的两权分

5、离使得管理者并不总是以股东价值最大化为经营目标，过多的自由现金流可能导致管理者奢侈消费或不当投资，增加管理者代理成本。因此，公司所有者在考虑目标资本结构的前提下，通过适度增加债务融资，减少自由现金流，降低管理者代理成本，最大化股权价值。　　（一）文献综述　　关于公司目标资本结构的研究主要包含公司是否存在目标资本结构和公司是否会调整杠杆至目标资本结构值、调整成本是否存在差异。　　Armenetal.[4]分析了代理成本对公司目标资本结构的影响，指出追求股权价值最大化的公司所有者在权衡债务代理成本和股权代理成本的基础上选择目标资本结构。Altinkilicetal.[5

6、]提出了证券发行成本和其他影响交易成本影响公司资本结构的模型。Korajczyk[6]通过构建目标资本结构函数，发现融资受限公司的目标杠杆值和宏观经济环境正相关，宏观经济的周期变化影响公司的目标资本结构。Learyetal.[7]、Flanneryetal.[8]研究发现公司存在目?俗时窘峁梗?但是由于杠杆调整成本的存在，公司的实际资本结构经常偏离目标资本结构。　　早期资本结构调整的研究更多基于静态资本结构的观点。然而，公司杠杆值不可能是固定不变的，随着公司经营状况与外部融资环境的变化，公司资本结构常常处于一个动态调整的过程中。Fisheretal.[9]指出只有当

7、实际资本结构偏离目标杠杆值足够大，公司调整资本结构的收益大于调整成本时，公司才会对资本结构进行调整。童勇[10]实证研究发现，我国上市公司存在较大的动态资本结构调整成本使得公司不能调整杠杆值到目标资本结构。屈耀辉[11]发现中国上市公司不同年度间资本结构调整速度很慢，趋向或背离目标资本结构均是公司常见的行为。连玉君等[12]发现中国上市公司存在目标资本结构，但是调整成本的存在使得公司在偏离目标杠杆值时只能进行部分调整，资本结构的调整速度受到公司规模、成长性和偏离目标值程度等因素的影响。陈德刚等[13]基于国内外资本结构动态调整的相关研究，通过动态调整模型和静态模