环境差异与债务融资探析

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1、环境差异与债务融资探析环境差异与债务融资探析环境差异与债务融资探析环境差异与债务融资探析　　理论分析与研究假设　　虽然中国经历了相当长一段时间的经济体制改革，但政府对于经济资源配置、民营企业的经营和投资融资获得的干预程度仍然很大，民营企业出于自身发展的需要就与政府建立起政治关联。为了建立政治关联，民营企业家可以通过当选人大代表或政协委员来实现，或者借助于拥有政府官员背景的高管层。凭借这种政治身份，民营企业可以通过日常活动与银行的高层管理人员建立私人联系，并以此来缓解或解决彼此之间的信息不对称问题，从而获得关系型贷款。从银行的角度来看，民营企业

2、的政治身份作为一种重要的声誉，向银行传递出了积极的信号。一般来讲，当选人大代表或政协委员的民营企业家往往都经营着比较好的企业，因此，民营企业的政治身份可以向银行反映出民营企业自身的规模和实力。在法律制度不完善的制度环境下，民营企业高管的政治身份作为一种为企业债务融资过程中的“隐形担保”，使银行更愿意贷款给这些民营企业。因此，本文提出假设1。假设1：在其他条件相同的情况下，政治关联能为民营企业带来更多的债务融资。即使商业银行更愿意为有政治关联的民营企业提供更多的债务融资，但是在制度环境存在差异的地区，商业银行的这种差别贷款方式也可能因为制度环境

3、的不同而不同。总的来说，中国的制度环境仍然十分不完善，并且，中国各个地区的经济发展水平很不均匀，市场化程度和制度环境差异巨大。具体而言，在市场化程度不高的地区，银行出于信息不对称往往拒绝向民营企业提供贷款。因此，本文提出假设2。假设2：落后的地区制度环境会阻碍民营企业获得更多的债务融资。已有的研究表明，在制度环境比较好的地区，民营企业可以更多地依靠正式的市场机制来获得银行的信贷支持，而在制度环境比较落后的地区，民营企业难以依靠市场化原则来满足其债务融资的需要，只好寻求建立政治关联来突破债务融资约束。比如，在金融市场发展比较落后的地区，银行的信

4、贷规模较小，银行业的市场化程度较低，更容易受到政府官员的影响，政治关联在帮助民营企业获得债务融资中发挥的作用要比金融市场发展较好的地区更为重要。所以，在制度环境发展较差的地区，政治关联作为一种对民营企业的保护机制，对于帮助其获得债务融资的重要性要高于制度环境发展较好的地区。因此，本文提出假设3。假设3：在制度环境较为落后的地区，政治关联帮助民营企业获得债务融资的效应更显著。　　研究设计　　数据来源与样本选择本文选取了2007—2010年沪深交易所的民营上市公司作为研究样本。为了控制外部因素的干扰，本文剔除了以下公司：被上海证券交易所和深圳证券

5、交易所实施特别处理的上市公司；金融类公司；年报中信息披露不详而无法判断是否具有政治关联的公司，以及财务信息缺失的上市公司。本文最后的样本包括3410个观察值。本文所使用的数据包括企业特征数据和制度环境数据。其中，企业特征数据来自深圳国泰安信息技术有限公司开发的CSMAR数据库，民营企业的政治关联信息来自于上市公司年报中高管信息的披露并手工整理，制度环境数据来自樊纲《中国市场化指数———各地区市场化相对进程2011年报告》。检验模型及相关变量说明1.政治关联与债务融资为检验假设1，本文构建了如下检验模型：Debt=α+β1PC+β3Size+β

6、4MA+β5ROA+β6Growth+β7Industry+β8Year+ε模型中，Debt代表债务融资，政治关联即PC是主要的解释变量。根据罗党论、唐清泉的方法，企业的总经理或董事长只要满足以下一个条件，就定义为具有政治关联：现任或者前任政府官员；现任或者前任人大代表；现任或者前任政协委员。如果假设1成立，则模型中政治关联PC的系数β1应该为正且显著。2.制度环境与债务融资为检验假设2，本文构建了如下检验模型：Debt=α+β1GOV+β3Size+β4MA+β5ROA+β6Growth+β7Industry+β8Year+ε模型—模型中，

7、FM代表金融市场发展水平，LAW代表法制发展水平，GOV代表政府干预程度。参照余明桂、潘红波的做法，本文选取樊纲《中国市场化指数———各地区市场化相对进程2011年报告》编制的我国各地区金融业的市场化、对生产者合法权益保护和减少政府对企业干预指数来分别衡量各地区的金融市场发展水平、法制发展水平和政府干预程度。如果假设2成立，则模型—模型中金融市场发展水平FM、法制发展水平LAW和政府干预程度GOV的系数β1应该为负且显著。3.政治关联、制度环境与债务融资为检验假设3，本文构建了如下检验模型：模型—模型中，为了检验政治关联在面临不同的金融市场发

8、展水平、法制发展水平和政府干预程度时对债务融资的影响，分别在模型中引入交乘项。通过引入交乘项来检验政治关联在不同的制度环境中对民营企业债务融资的影响。如果假设3成立