股权激励、公司治理与企业业绩——基于我国上市公司的经验证据

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1、股权激励、公司治理与企业业绩一一基于我国上市公司的经验证据赵华伟河南大学经济学院经理人股权激励是公司治理屮一种非常重要的激励机制，本文通过实证检验来阐释股权激励对上市公司业绩的影响。股权激励通过影响公司经理人的收益，进而影响其行为，这些行为将通过经理人制定和执行公司的各种财务决策，并最终通过公司对外报告的会计业绩表现出来。木文使用我国上市公司实施股权激励过程中所披露的公开信息，来检验和对比上市公司实施股权激励前后的业绩水平。本文的实证结果表明，实施股权激励的上市公司其公司业绩得到丫显著提升。在三种常见的股权激励方式中，股

2、票期权对公司业绩的促进作用最为显著，而限制性股票和股票增值权对公司业绩的促进作用并不明显。关键词：股权激励;股票期权;企业业绩;公司治理;基金：国家社科基金重点项FK13AJY017)经理人股权激励与约束机制的建立与完善是解决现代公司中委托一代理问题的关键与核心。股权激励作为薪酬激励的主要形式,是一种长期激励机制，也是降低委托一代理成木、实现激励相容的重要方法和手段，但其实施之后的效果一直受到各方的争议和质疑。近年来的金融危机让各国认识到高管薪酬激励制度存在的缺陷，金融危机的发生昭示着，在极具诱惑力的利益驱动之下，不合理

3、的高管薪酬激励制度设计与薪酬约束条件的缺失可能会使得股权激励更多地趋向于福利化，甚至有可能带来严重的金融风险。那么，股权激励宄竞缓解了委托一代理问题还是恶化了这一问题。股权激励暴露的问题与难以替代的作用之间的矛盾变得曰益突出，政策制定者与理论研究者们开始重新审视我国当前的高管薪酬激励制度及其相关改革措施。一、文献回顾自从Taussings和Baker(1925)开拓了对高管薪酬与公司业绩之间的关系研宄开始，这两者之间的关系问题就一直备受关注和争议。经济学家们使用不同的样本数据和不同的研究方法来考察两者之间的关系，虽然研究

4、结果不同，但给后来的研宄者带来了有益的启示。在20世纪60年代以前，学者们的研宄一般集中在规范研宄的方面，之后则更多地采用实证的方法来进行研宄。在众多的研究过程中，很多学者的研究结果表明经理人的薪酬激励与公司的经营业绩是呈现显著相关性的。如Jenson和MeCkling(1976)进行的实证研究结果发现，经理人持股与公司绩效之间呈正相关关系。Murphy(1986)的研究对CEO的纵向数据样本的实证检验也显示，经理人薪酬激励与企业业绩之间是正向和关的关系。Hall和Liebman(1998)考察了1980—1994年这1

5、5年间478家美国最大的上市公司中的高层管理人员的薪酬构成和水平后发现，公司高管的个人财富收入会随着公司经营业缋的不同而出现显著的变化。Murphy(1998)的研宄发现，股权期权与薪酬一绩效敏感度呈现正相关关系。Garvey和Milbourn(2003)的研究指出，在考虑业绩门槛作用、缩小影响薪酬的业绩范围之后，经理人员与公司业绩之间的关系则会变得更加显著。Melliss和Ramesh(2006)发现了两者之间并非单纯的线性关系，如果经理人的持股比例低于50%，则经理人持股比例就和企业业绩之间存在正相关关系。与此同时,

6、他们在研宄过程屮还发现,实施长期激励计划的公司其浄资产收益率会有显著地增加，而没有实施长期激励的公司其净资产收益率没有明显的变化。这也在一定程度上表明实施长期激励对公司的经营绩效会产生正向的作用和影响。国内由于资本市场的发展尚处于起步阶段，因此国内对于股权激励与企业业缋之间相关性的研究也较晚。20世纪90年代我国学者对股权激励的研究主要集屮于规范研宄的角度，之后随着股权激励与公司绩效关系研究的展开，学者们开始把研宄的视角集中于对上市公司持股比例与公司绩效的相关性问题。我国较早的研究中很多学者认为高管股权激励与公司的会计业

7、绩不相关或相关性不显著。魏刚(2000)是较早从实证检验的角度研宄经理人持股与企业缋效问题的，他对1998年我国800多家上市公司的经理人持股状况与公司绩效关系进行丫检验，其研究结果发现经理人持股与公司绩效之间不存在显著的正相关关系。李维安和曹廷求(2004)分析了股权结构、治理机制与银行经营绩效之间的关系。陈勇、廖冠民和王霆(2005)以实施股权激励的公司作为研究对象，并寻找合适的配对样木进行实证分析和研宄。实证结果显示上市公司在实施股权激励之后艽业绩水平会奋轻微的提升，但并不显著。顾斌和周立烨(2007)在研究屮提出

8、了行业影响，对我国实施股权激励的上市公司进行了实证考察，结果发现上市公司经理人股权激励的长期效应并不显著。林浚清、黄祖辉和孙永祥(2003)的实证分析验证了托宾Q与第一大股东持股比例之间呈现倒U型的关系。于东智和池国华(2004)对我国上市公司经理人持股比例与公司绩效进行了实证研宄，显示经理人持股比例与公司业绩(净资