专题报告：广义社融指标的构建与分析

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1、[Table_ReportInfo]2017年09月26日证券研究报告•宏观报告专题报告广义社融指标的构建与分析摘要西南证券研究发展中心[Table_Summary]央行设立社会融资规模指标的目的在于应对金融业务多元化导致的传统统计[Table_Author]分析师：杨业伟指标失效。央行于2010年开始编制并于2011年公布公布社会融资指标，旨执业证号：S1250517050001在应对当时由于金融结构多元发展，金融产品和融资工具不断创新，人民币贷电话：010-57631229款已经不能充分体现金融与经济的关系的状况。因而，拓宽融资统计口径，设邮箱：yyw@sw

2、sc.com.cn立了社会融资规模指标。而后社会融资规模很快被政府、市场和学界接受，并连续多年写入中央经济工作会议文件和《政府工作报告》。相关研究[Table_Report]社会融资规模原则上统计的是实体经济（居民和企业）从金融机构获得的融资1.国际评级机构调降我国主权评级影响有限(2017-09-25)资金。社会融资规模有四个部分构成。一是传统表内信贷业务，包括人民币贷款与外币贷款；二是金融机构表外融资业务，包括委托贷款、信托贷款和未贴2.美联储缩表落地，表态虽鹰派但难抵基本面走弱(2017-09-21)现的承兑汇票；三是直接融资，包括企业境内股票市场和债券市

3、场融资；四是3.基建融资支撑贷款增长，而广义社融再其他项目，包括保险公司赔偿、投资性房地产、小额贷款公司和贷款公司贷款度放缓(2017-09-17)等。4.经济快速下滑，量缩价涨格局成型随着经济和金融形势的深化，当前社会融资规模口径同样出现了遗漏过多的问(2017-09-15)题，因而对实体经济和金融市场指导性变差。随着金融市场和经济发展，当前5.通胀水平短期回升，环保限产下PPI大社融口径同样出现遗漏过多问题。主要表现在：1、统计中没有包括政府融资。幅上行(2017-09-10)虽然社融统计的融资主体是企业和居民，但考虑到政府在我国经济中的重要地6.外需继续放

4、缓，环保限产下进口增速回位，而且随着地方债规模的快速上升，度量全社会融资是政府融资已不能忽略。升(2017-09-09)2、统计中没有包括外汇占款。此前央行未将外汇占款纳入社会融资规模统计7.限产对实体经济的短期冲击(2017-09-03)主要原因是认为外汇占款发行主体本质上是国外部门。虽然如此，但外汇占款8.价格上涨推动企业景气度改善是与人民币贷款等并列的金融机构资金运用方式，因而在统计金融机构向实体(2017-09-01)经济投放资金总量是需要纳入。3、其它遗漏项。随着金融业务的多元化，部9.涨价不抵缩量，中下游企业盈利增速放分金融机构向实体经济投放资金并未包

5、括在社融口径内。缓(2017-08-27)为能获得更为全面的总信用度量指标，我们对现有社会融资总量进行扩10.供给收缩下的经济放缓与价格上涨—展，获得不同口径的社融指标。我们依据社融口径可能的三种遗漏逐步进—月度经济预测(2017-08-27)行扩展，得到三类广义社融口径：小广义社融=社融存量+政府债券存量-财政存款存量；中广义社融=社融存量+政府债券存量-财政存款存量+外汇占款；大广义社融=社融存量+政府债券存量-财政存款存量+外汇占款+银行理财中遗漏项。扩展后的社融指标与实体经济呈现更好的相关关系，但无助于提高对资本市场的解释和预测力。对于宏观经济指标，中

6、广义社融、大广义社融与工业增加值、CPI、PPI、固定资产投资以及资金来源等实体经济指标有较好的相关性，显示扩大社融口径能够有效的提升对实体经济的解释和预测力度。而对于资本市场指标，除原有社融指标与创业板有较好的相关性指标，各类社融指标和商品指数具有一定相关性之外，各类社融与其他股市指标以及债市指标相关性均有限，显示广义社融并非预测或解释资本市场变化的良好指标。当前广义社融增速持续放缓，预示投资将持续放缓，加大经济下行压力。我们预计今年3、4季度GDP同比分别为6.7%和6.5%。请务必阅读正文后的重要声明部分宏观专题报告目录1社会融资规模指标定义与缺陷....

7、...............................................................................................................................12对社会融资规模口径的拓展.......................................................................................................................................33货币与社会融资

8、规模的关系