申银万国-房地产行业2012年投资策略后调控时代,“否极.pdf

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1、后调控时代，“否极”方能“泰来”——房地产行业2012年投资策略证券分析师殷姿A0230210050002竺劲韩思怡2011.11.23主要内容1.过去12年：流动性和行业政策共同影响地产牛熊2.2012：政策到极致，信贷微宽松3.无有之变：存货积累带来行业政策变动可能4.投资策略和建议www.swsresearch.com申万研究21.1流动性和行业政策共同影响地产牛熊信贷政策：松还是紧？经济增长：增长还是衰退？信贷额度经济增长流动性房地产销售房贷利率行业政策首付比例行业政策：支持还是抑制？www.swsresearch.co

2、m申万研究31.2流动性决定市场趋势，行业政策主宰市场波动¢流动性决定市场趋势•过去12年：流动性趋松时，行业抑制政策收效甚微•流动性由信贷投放与经济增长共同决定，趋势更重要¢行业政策主宰市场波动•行业政策包括：首付比例和执行利率过去12年销售市场表现楼市牛熊图5040行业政策30支持中性抑制20趋10大牛市小牛市小熊市流松0（2002-2004/2009）（2007)（2004-2006/2010）动-10199920002001200220032004200520062007200820092010性趋小熊市大熊市-20紧（

3、2000-2002）（2008)销售面积增速资料来源：CEIC，申万研究资料来源：申万研究www.swsresearch.com申万研究41.2.1流动性领先或同步销售¢流动性：信贷与增长的相互作用两次背离：信贷与增长共同决定流动性•信贷投放决定短期流动性；经济增长决定信贷10040投放可持续性进而决定整体流动性803060•1999-2002年，货币政策趋于放松，但是实体经济需求不足使得市场的整体流动性趋紧，信4020贷增速改善有限20010•2005年和2007年，销售波动远大于信贷余额增-20速的波动，主要因为贸易顺差带来

4、经济增长预-400期和被动货币创造1998-11999-12000-12001-12002-12003-12004-12005-12006-12007-12008-12009-12010-12011-105-07年贸易顺差大幅改善销售余额增速10%808%146012406%20104%08-202%6-400%-2%-4%1994-31995-31996-31997-31998-31999-32000-32001-32002-32003-32004-32005-32006-32007-32008-32009-32010-320

5、11-31998-32000-32002-32004-32006-32008-32010-3贸易顺差占GDP比例实际GDP同比销售同比资料来源：CEIC，申万研究资料来源：CEIC，申万研究www.swsresearch.com申万研究51.2.2行业政策决定房地产市场波动¢在按揭贷款渗透率不断上升的市场，销售与按揭几乎同义¢行业政策（差别化信贷政策）：与流动性同向时，政策使房市波动加剧，反向时，甚至会小幅改变趋势•货币环境与行业政策同向：2002-2004，2008，2009•货币环境与行业政策反向：1999-2002，200

6、4-2006，2010销售和按揭同步货币环境与行业政策对销售市场影响40%50%%%503035%40%30%402530%25%3020%2020%10%2015%150%1010%5%-10%0100%-20%-105199920002001200220032004200520062007200820092010-2001998200020022004200620082010销售面积增速M2增速新增按揭占比销售面积增速资料来源：CEIC，申万研究备注：红框为货币环境与行业政策反向资料来源：CEIC，申万研究www.swsre

7、search.com申万研究6主要内容1.过去12年：流动性和行业政策共同影响地产牛熊2.2012：政策到极致，信贷微宽松3.无有之变：存货积累带来行业政策变动可能4.投资策略和建议www.swsresearch.com申万研究72.12012：政策到极致、信贷微宽松¢从两个维度看，行业政策趋于极致，流动性将有改善•行业政策：限购、限贷已至极致，执行利率以至高点，后续政策趋于中性•流动性：出口负贡献时代，主动信贷投放更为重要，预计2012年信贷投放为8万亿左右；中期经济增长决定信贷投放的实际效果和流动性环境www.swsrese

8、arch.com申万研究82.2行业抑制政策已至极致，后续政策趋于中性¢房改以来，行业政策历程：松Æ紧Æ松Æ紧差别化政策变迁（首付及利率优惠）时间差别化信贷政策政策支持1999年央行鼓励消费贷款，首付比例降至20%、法定利率降档并九折优惠↑2003年6月首套自住