我国创业板中小企业股权融资效率研究

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1、我国创业板中小企业股权融资效率研究　　摘要：对我国创业板上市的117家中小企业股权融资效率的综合分析表明，企业融资效率普遍不高，且存在过度融资现象。应完善创业板企业的资金募集制度和股权结构，优化创业板企业的治理机制和融资结构，以提高企业的整体融资效率。关键词：中小企业；创业板；融资效率中图分类号：F830.9文献标识码：A文章编号：1006-3544（2013）04-0035-03资金是企业发展的最基本要素之一。随着市场经济的不断发展，我国中小企业对资金的需求量也越来越大，为了缓解中小企业融资难问题，我国设立了旨在支持中小企业的创业板，为优秀中小企业提供了一个良好的融资平台。然而，这些上市

2、企业对募集的巨额资金利用效率如何，目前对这方面的研究还很少，故本文运用数据包络分析法（DEA法）对此进行实证分析。一、研究设计（一）DEA分析模型简介DEA模型（又被称为数据包络分析法）是著名运筹学家、美国德克萨斯大学教授A.Charnes及W.W.Cooper和E.Rhodes提出的。DEA是一种统计分析方法，6它是根据一组关于输入-输出的观察值来估计有效生产前沿面的。在有效性的评价方面，除了DEA方法以外，还有其他一些方法，但是那些方法几乎仅限于单输出的情况。相比之下，DEA方法处理多输入，特别是多输出问题的能力具有绝对优势。因此，本文选择DEA作为评价创业板上市企业融资效率的方法。（

3、二）DEA分析模型构建在构建模型时，假设有n个包络决策单元（DMU，DecisionMakingUnits），每个DMU都有m种类型输入以及s种类型输出。对于第j个DMUj相应的效率评价指数为：hj=■，j=1，2，…，t；其中，xij代表第j个决策单元对第i种类型输入的投入总量；yrj代表第j个决策单元对第r种类型输出的产出总量；vi代表对第i种类型输入量的权数，i=1，2，…；ur代表对第r种类型输出量的权数，r=1，2，…，n。为了评价决策单元的综合效率、规模效率以及纯技术效率，本文选用BCC模型对决策单元进行分析。具体的模型构建如下：BCC=Min？兹=？兹VRS■yj？姿j+s-

4、=？兹■■yj？姿j+s+=？兹■■？姿j=1，？姿j≥0，j=1，2，…，ns+≥0，s-≥0若？兹VRS=1，则称DMUj0为纯技术效率有效；6若？兹VRS　　1.样本企业融资效率低下。根据样本企业融资效率的整体分布情况可以看出：有9.4%的企业综合效率有效，说明这些企业投入无冗余（已达最小），产出也无短缺（已不能再大），其股权融资处于技术与规模同时有效状态。而绝大多数企业的综合融资效率处于低下水平（小于0.6），比例达到65.81%，均值为0.497，这在一定程度上说明样本企业的整体融资效率还有很大的提升空间。另外，综合技术效率和纯技术效率、规模技术效率三者之间效率值不匹配，规模效率

5、要远高于前两者，这说明企业的融资规模与其生产经营不相匹配。2.样本企业有过度融资现象。根据规模收益状态的分析结果，有80.34%的企业处于规模收益递减状态，这不仅说明了上市中小企业融资效率水平低下，而且说明了这些企业普遍存在过度融资现象。这种现象与创业板的设立初衷大相径庭。一方面，广大未能上市的中小企业融资困难，在发展过程中时刻面临资金瓶颈，而取得上市募资资格的企业却融资过度，这种畸形现象应引起政策制定者的重视。三、对策建议通过以上分析可以看出，样本企业的整体融资效率水平仍有待提高。据此，我们提出如下对策建议。1.完善创业板企业资金募集制度。创业板企业普遍存在的融资过度现象已经严重损害了创

6、业板市场的融资功能，6很大程度上背离了创业板设立的目标和初衷。有关部门应该进一步采取措施完善我国股票市场的募资机制。应主要从以下几个方面入手：第一，提高审核效率，缩短发行周期，使股价能更接近市场价值，从源头杜绝过度融资行为。第二，真正建立起做空机制，这样可以促使发行人比较理性地制定发行价格，也可以遏制市盈率过高的问题。第三，引入存量发行机制，避免融资过度，减少市场上的炒作因素。2.完善股权结构，优化治理机制。创业板的中小企业虽然在上市之前都已经做了企业治理机制的改革，但从目前的情况来看还远远不够，股权结构不合理就是其中一个普遍存在的问题。选取的样本中前五大股东持股超过总股本70%的有39家

7、，占全部样本比例的1/3强。6股权的高度集中必然弱化企业的治理机制，大股东很可能利用对企业的绝对控制，凭借手中的权力损害中小股东利益而实现自身利益的最大化，从而降低融资效率。要完善股权结构，优化治理机制，应从以下几个方面入手：第一，降低大股东的持股比例，使股权得到合理分化，使企业化治理得以真正实施，每个股东的行为都能受到充分的监督约束。第二，改革独立董事运行机制。目前的独立董事机制存在一个很大的弊端，就是独立董事既要对上