债市启明系列：美国衰退历史回顾

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1、美联储的降息大致可以分为两种，一种是为了应对衰退，一种可以被称为带有保险性质的降息（Insurancecut），前者是美联储在应对衰退时的重要货币政策工具，而后者则在1995年、1998年曾经出现过。我们认为，当前美国经济增速逐渐下行、投资不振、消费对经济的拉动减弱，应对衰退型降息的概率更大，因此本文重点分析了在衰退型降息时的经济状况及债券等大类资产价格变动。一、1980年以来美国衰退历史回顾经济衰退是指在经济周期当中，经济出现停滞或负增长的时期。在对于衰退的界定方面，不同的国家对衰退有不同的定义，通常采取的方法是若实际GDP连续两个季度出现下滑，我们

2、便认为经济进入衰退。然而经济的衰退并不仅仅体现为实际GDP增速的连续下滑，美国国家经济研究局（NBER）就将经济衰退定义成更为模糊的“大多数经济领域内的经济活动连续几个月出现下滑”，指的是经济活动在整个经济中显著下降，持续数月以上，通常可以在实际GDP、实际收入、就业、工业生产和批发零售销售中观测到，但一般来看，我们认为实际GDP环比增速连续两个季度出现下滑已经可以作为衡量经济是否进入衰退的一个基本判定标准。根据美国国家经济研究局（NBER）对于美国经济周期当中扩张和衰退的界定，美国自1980年至今共经历了四次衰退。由于1980年1月和1981年7月开

3、始的两次衰退相隔时间较短，而且产生的原因较为相近，因此1980年以后美国发生的衰退我们可以划分为：1980至1982年期间的“大滞胀”、1990至1991年“储贷危机”、2001年3月至11月的“互联网危机”以及2007年至2009年的“次贷危机”。表1：1980年以来美国衰退历史衰退开始衰退结束衰退持续月数与上次衰退间隔月数1980.11980.76741981.71982.1116181990.71991.381082001.32001.1181282007.122009.61881资料来源：NBER，第21页共21页图1：美国实际GDP增速（单位

4、：%）10.008.006.004.002.000.00-2.00-4.00资料来源：Wind，图2：美国联邦基金基准利率（单位：%）14.0012.0010.008.006.004.002.000.00资料来源：Wind，1.1980至1982年：“大滞胀”1980年到1982年的经济衰退，主要是由于时任美联储主席的沃尔克采取紧缩货币政策对当时美国高通胀局面的打破。尼克松政府在1971年实施的价格管控措施并没有为美国的经济带来好转，到了1972年，美国的失业率依然居高，但是通货膨胀率却上升了3%，再加上1973~1975和1979~1982年两次石油

5、危机和两伊战争的影响，世界石油产量严重缩减，工业生产原材料价格大增，加剧了美国通货膨胀的局面，甚至引发了全球性的经济危机。1979年8月6日，保罗·沃尔克宣布就职美联储主席，沃尔克上任两周内即先后将联邦基金利率上调至11%，将贴现率上调至10.5%，他还使用货币供应量作为货币政策的中介目标，让货币供应量来决定利率。同时，沃尔克将更多精力放在控制银行准备金水平上，放慢货币增长速度，严格控制M1的增长。里根上台后，沃尔克主张以经济衰退为代价对抗高通胀，在与里根总统达成加息的共识后，成功推动里根政府出台减赤字法案。这一系列政策在解决通货膨胀过高的同时也于19

6、80-1982年间引发了经济衰退，实际GDP同比增速下降。第21页共21页1980到1982年期间的两次衰退距离较近，在这段时间内美联储对于联邦基金目标利率的方向调整较为频繁，其分别于1980年4月、1981年3月、1981年8月以及1982年5月开启降息，其中1982年5月的降息持续到了1983年3月。图3：美国联邦基金利率与通胀（单位：%）美国:联邦基金利率(日):月美国:CPI:当月同比20.0018.0016.0014.0012.0010.008.006.004.002.001976-011976-071977-011977-071978-01

7、1978-071979-011979-071980-011980-071981-011981-071982-011982-071983-011983-071984-011984-071985-011985-071986-011986-071987-011987-071988-011988-071989-011989-071990-011990-070.00资料来源：Wind，2.1990至1991年：“储贷危机”1990至1991年美国经济衰退主要由于“储贷危机”、石油价格高企对投资产生压力以及美联储实施的紧缩货币政策。在美联储通过一系列宽松货币政策将

8、陷入“87股灾”的美国股市稳定下来以后，时任美联储主席的格林斯潘认为这一阶段的贸易逆差和低失业