债市启明系列：美债历史性破“2”

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1、▍历史上10年美债四次破“2”2019年6月20日，美国10年期国债收益率自2016年以来首次跌破2%。回顾21世纪以来10年期美国国债历史收益率，总共有3次曾经跌破2%。第一次发生在2011年9月，并在2%附近震荡持续到2013年5月末；第二次发生在2015年1月初，持续仅四个月至2015年4月末；第三次则是发生在2015年10月初，直到2016年11月结束。欧债危机是第一次破“2”的导火索美国10年期国债第一次跌破2%是2011年9月，并且一直持续到2013年5月，欧债危机是主要的导火索。2011年欧债危机的发酵导致全球避险情绪快速升温。随着希腊的主权债务问题日益凸显，标普在2011年多次

2、下调希腊主权债务评级，由“BB+”下调至“CCC”。随后葡萄牙、意大利等其他欧洲国家财政问题也日益暴露，陆续出现了不同程度的债务危机，一时间欧元区解体的担忧也甚嚣尘上。欧债危机对全球经济贸易产生很大的负面影响，全球避险情绪快速升温。美联储的展期计划和量化宽松政策是当年债牛的重要推手，也是美债收益率能在2%以下或者附近维持接近两年的主要原因。展期计划（MEP）于2011年9月宣布实施，具体的操作是美联储购买4000亿美元的中长期（6-30年）国债，并出售同样价值的短期（1-3年）国债，2012年6月扩大操作量至6670亿美元。展期计划本质上是美联储对收益率曲线的控制，通过增加长期国债的供给，来给

3、长端利率施加向下的压力，降低长期融资成本。量化宽松政策则通过维持宽松的流动性来抑制利率上行。经过了QE1和QE2的大量资产购买，市场上流动性已经极度充裕，2012年9月推出的QE3保持了货币政策的稳定性和连续性，相当于续做之前到期的资产购买计划，长期宽裕的流动性让长端利率易降难升。图1：美联储的MEP和QE3使利率长期维持2%以下（%）资料来源：Wind，第18页共18页欧元区、日本量化宽松加码，全球利率下行日本和欧元区在金融危机后复苏乏力，相继加码量化宽松，导致2014年全球利率不断下行，美债利率在2015年初第二次破“2”。2014年尽管美国经济迅速复苏并逐步退出量化宽松，但全球经济持续低

4、迷。欧元区方面，2014年6月6日，欧洲央行行长德拉吉宣布，欧洲央行将边际存款利率降至-0.1%，并推出定向再融资操作（TLTRO）。同年欧洲央行开启了新一轮更大规模资产购买计划（ABSPP和CBPP3），量化宽松加码。从主要国家的利率走势可以看到，不仅仅是债务国，主要国家德国和法国的利率同样在大规模量化宽松的刺激下不断探底。图2：欧洲主要国家在欧债危机后10年国债收益率走势（%）资料来源：Wind，日本方面，2014年初日本出口萎靡，经济下行，QQE1的实施带来通胀短期冲高，但不久后也再次回落，日本的量化宽松政策不得不再次加码。同年11月，日本央行宣布在QQE1的基础上实行更大规模的量化和质

5、化宽松QQE2，将每年的国债购买量由50万亿日元增至80万亿日元，ETF购买量增至3万亿日元，日本10年国债收益率在此期间持续下行。图3：2014年日本经济下行压力大（%）图4：日本10年国债收益率下行（%）第18页共18页4.003.002.001.000.00-1.002011-012011-082012-032012-102013-052013-122014-072015-022015-092016-042016-112017-062018-012018-082019-03-2.00日本GDP:同比日本核心CPI:同比日本:国债利率:1年日本:国债利率:10年第18页共18页1.61

6、.10.60.1-0.4资料来源：Wind，资料来源：Wind，第18页共18页英国脱欧公投引发市场大震2015年10月，10年美债收益率触及2%后快速回升，2016年1月开始再次下行并探至2%以下，持续近1年至2016年11月。导致此次美债利率破“2”的主要原因在于英国脱欧造成的全球利率下行。2016年2月，英国宣布将举行脱欧公投。该消息一出，英国经济就陷入了不确定中，市场信心受挫，全球避险情绪上升，美元、日元等避险货币大幅升值，同时作为低风险的国债自然成为避险资金的配置品种。另一方面，英国脱欧事件对美国经济复苏和通胀形成压力，美联储加息节奏放缓。降息预期引导收益率下行2019年6月20日，

7、美国10年期国债再一次跌破“2”，原因主要在于美国经济景气下滑和全球央行偏鸽引起的降息预期。美国10年期国债收益率与3个月国债收益率在2019年3月出现倒挂，6月3日倒挂利差达到28bps，从历史角度看也处于较深位置。当前倒挂利差水平对比历史同期美国10年期国债与3个月国债收益率利差，自1982年以来共计出现4次，分别出现在1982年、1989年、2000年和2006年。历史上美债收益率倒挂至当前