煤炭行业深度报告：被忽视的高现金流和低估值

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1、目录索引煤价进入平稳阶段，中长期行业供需有望维持基本平衡5煤价：近几年煤价延续高位运行，龙头公司煤价波动性普遍较小5供需：供给有序释放，产量增长规模不大，中长期煤价中枢难有明显回落7行业：盈利逐步回升，集团仍有负担，债务压力和风险仍存10经营：行业整体盈利恢复到2012-2013年水平，部分煤企集团盈利能力仍偏弱10债务：行业负债率仍偏高，债务压力和风险还未有效缓解13上市公司：优质资产盈利和现金流稳健性提高，值得关注16盈利：上市公司整体业绩改善明显好于集团，龙头公司表现更优16现金流：被市场忽视，多数公司经营性现金流净额处于2010年以来最好水平17资本开支：2012年以

2、来主流煤企资本开支下滑明显，2019年龙头公司计划资本开支继续下滑19煤价涨幅低于主要周期品，未来煤价大幅下行风险不大，板块估值处于低位21价格：相比主要周期品，2016年以来煤价上涨属于正常恢复，整体涨幅也相对较小.................................................................................................................................21估值：煤炭板块PB(LF)基本处于周期行业中最低，焦煤无烟煤龙头公司已破净22行业观点：煤价中枢有望维持

3、中高位，煤企盈利和现金流稳健性提升，板块估值优势明显23风险提示24第22页共22页图表索引图1：港口和产地动力煤价表现（单位：元/吨）6图2：产地焦煤价格表现（单位：元/吨）7图3：产地无烟煤价格表现（单位：元/吨）7图4：2018年行业规模以上企业盈利恢复到2012-2013年水平（单位：亿元）10图5：近年来煤炭行业资产负债率逐步下滑，但仍相对偏高13图6：相比较集团，上市公司盈利改善更明显（单位：亿元）16图7：近年来煤炭上市公司经营性现金流改善幅度好于盈利（单位：亿元）18图8：2012年以来主流煤企资本开支下滑明显（单位：亿元）19图9：国内外煤价变动相关性较高2

4、2图10：主要周期品价格变化相关性也较高22图11：目前CS煤炭板块PB(LF)估值处于历史低位23表1：2016-2019年分季度港口和产地煤价（单位：元/吨）5表2：2016-2019年重点公司分季度煤炭销售均价（单位：元/吨）6表3：国家能源局公告产能概况（截至2018年底）9表4：2018年国家能源局公告产能变化（单位：万吨）9表5：2010-2019年主要煤炭发债主体营业收入概况（单位：亿元）11表6：2010-2019年主要煤炭发债主体净利润概况（单位：亿元）12表7：2010-2019年主要煤炭发债主体资产负债率概况14表8：2010-2019年主要煤炭发债主体

5、有息负债概况（单位：亿元）15表9：2010-2019年主要煤炭上市公司净利润概况（单位：亿元）16表10：2010-2019年主要煤炭上市公司经营性现金流净额概况（单位：亿元）18表11：2010-2019年主要煤炭上市公司资本开支概况（单位：亿元）20表12：2010-2019年行业代表性公司计划资本开支和实际完成情况（单位：亿元）..........................................................................................................................

6、....21表13：主要周期品板块PB(LF)估值概况23第22页共22页煤价进入平稳阶段，中长期行业供需有望维持基本平衡煤价：近几年煤价延续高位运行，龙头公司煤价波动性普遍较小2016年以来，受益于行业供给侧改革以及下游需求改善，各煤种价格大幅提升。而近几年来煤炭供需整体处于平衡偏紧状态，煤价延续高位运行，波动性也明显减小。动力煤方面，2017年以来煤价以平稳为主，即使波动较大的港口煤价大部分季度均价处于600-640元/吨区间（除17Q4和18Q1由于全国大面积寒潮、铁路运力阶段性紧张等因素导致煤炭供需较为紧张，反映市场煤价的秦港5500大卡动力煤价平均上涨至690元/吨

7、以上）。而从煤炭企业经营来看，由于多数煤企动力煤销售结构中长协占比较高，实际销售价格波动更小（我们以秦皇岛煤炭网统计的环渤海动力煤价格指数（BSPI），及中电联统计的中国沿海电煤采购价格指数（CECI）为例，他们反映北方港口动力煤实际采购价格水平）。产地方面，除去受矿难影响的陕西榆林地区，2017年以来多数其他地区煤价季度均价的变动维持在50元/吨以下，也远小于港口市场煤价变动。炼焦煤和无烟煤方面，港口和产地价格波动也在减小，产地代表性煤种太原古交2号焦煤车板价2017Q1-2019Q2各季度均价分别为