医药：升级分化中的结构

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1、中国国际金融有限公司升级分化中的结构性机会——医药行业2011下半年度投资策略2011.5孙亮sunl@cicc.com.cn强静qiangjing@cicc.com.cn周峰zhoupeak@cicc.com.cn中国国际金融有限公司投资者的疑虑盈利预期2010年板块行情导致乐观预期，业绩预测较实际情况高出约8-10％。2011年一季度部分企业未能达到预期。板块估值医药板块相对大盘相对溢价仍然较高。宏观经济预期的不确定性，导致A股市场整体估值低位徘徊，给医药板块估值带来系统性压力。行业政策限价政策、招标降价是主要的心理影响因素。规范抗生素用药带来

2、压力。2中国国际金融有限公司盈利预期逐步修正2010年，板块行情导致乐观的预期，业绩预测较实际情况高出约8-10％。一季度部分企业未达到预期，市场开始下调盈利预测，预计中报前后调整到位。重点医药公司盈利预期变动趋势医药行业重点公司盈利预测增速50%2011E2012E40%30%20%10%10-0110-0210-0310-0410-0510-0610-0710-0810-0910-1010-1110-1211-0111-0211-0311-0411-0511-06资料来源：WIND，中金研究部3中国国际金融有限公司估值已近合理中枢医药板块PE区间医药指数15

3、x20x25x30x36x1100090007000行业板块收入利润维5000持20－30％左右复合3000增长，25xPE应该是合理中枢100007-0107-0407-0707-1008-0108-0408-0708-1009-0109-0409-0709-1010-0110-0410-0710-1011-0111-04医药板块PE溢价情况相对估值溢价右轴医药板块PE左轴A股板块估值左轴70140%60120%122%50100%80%4060%3040%2020%100%05-0105-0505-0906-0106-0506-0907-0107-0507-09

4、08-0108-0508-0909-0109-0509-0910-0110-0510-0911-0111-05资料来源：WIND，中金研究部4中国国际金融有限公司政策考验企业应变力限价政策、招标降价是主要的心理影响因素。而且蜀中制药问题暴露后，相关政府机关也在重新审视单纯以价格作为标准的制度弊端。规范抗生素用药带来压力。政策影响具有区域性和局部性特征，企业躲不开政策，但我们投资时可以躲开企业。而且并非所有政策都是负面，GMP标准提升就给行业带来2000亿的改革机会，以及集中度提升机遇。产业蛋糕作大趋势不变，带来系统性机会。产业格局正在发生变化，带来结构性机

5、会。只有经历政策、市场洗礼成长起来的企业，才是具有竞争力的企业。近期政策2011.4.29卫生部发布《医药卫生中长期人才发展规划（2011年-2020年）》。2011.4.13卫生部发布副部长马晓伟的讲话《以公立医院改革试点为中心全面推进医疗管理工作》。2011.4.11卫生部发文加强抗菌药物临床应用管理。2011.4.07国家发改委和卫生部日前联合下发了关于《开展按病种收费方式改革试点有关问题的通知》2011.4.01卫生部、国家中医药管理局、总后勤部卫生部印发《医疗机构药事管理规定》，取代2002年版《医疗机构药事管理暂行规定》5中国国际金融有限公

6、司行业发展稳定向上运行态势稳定医药行业收入和利润增速情况2011年1-3月，医药工业(不含医疗器械)实现收入2930亿60%收入YoY利润YoY元，同比增长27.8%，较2010年1～11月增速提高1.3pp，包50%含医疗器械和制药器械实现收40%入3200亿元，同比增长27.6%，行业继续保持高速成30%长。2011年1-3月，医药工业(不20%含医疗器械)实现利润总额30010%亿元，同比增长22.3%，较2010年1～11月增速29.8%下0%滑7.5pp，主要源于去年同期基Feb-05Oct-05Jun-06Feb-07Oct-07Jun-08Feb

7、-09Oct-09Jun-10Feb-11Oct-11数较高。包含医疗器械和制药资料来源：WIND，中金研究部器械实现利润总额326亿元，同比增长21.7%。毛利率较2010年1～11月提升0.5pp，资长期发展趋势良好产负债率大幅下降2.3pp，盈利能力提升，行业基本面非常好。从中长期看：医疗器械有望直接受益于国家医改投入；以临床用药为主的制剂药、中成药和生物制品行业在各方对卫生产业高投入下，仍然可以保持高速发展；国内制造水平和技术水平在迅速提高，原料药和卫生材料行业，出口市场将成为未来增长的重点；中药饮片行业在通胀的环境下，受益于居民消费水平提高和行业集