航空行业深度报告：基本面企稳改善，积极布局航空旺季行情

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1、目录1.航空需求具备韧性，增长空间广阔41.1.航空需求的消费属性增强，增长空间广阔41.2.2019春运航空需求体现韧性，预计RPK维持10%以上增长72.2019夏秋航季核心机场时刻仍紧张，波音事件影响供给82.1.夏秋航季时刻总量+9%，核心机场仍时刻紧张82.2.波音737MAX停飞影响行业运力供给103.供需差为基础，客座率与票价双升可期123.1.行业供需紧平衡，客座率有望持续提升123.2.票价天花板打开释放弹性，2020年基本实现价格市场化134.油汇风险降低，19年业绩改善确定性高，积极布局旺季行情15

2、4.1.油价暴涨可能性降低，汇率敏感性提升154.2.航司18年业绩符合预期，19年业绩改善确定性高174.3.行业旺季将至，航司收益有望大幅提升19图表目录图1：民航旅客量及增速4图2：民航旅客周转量及增速4图3：航空旅客周转量（RPK）增速与GDP增速走势5图4：航空旅客周转量增速领先PMI约两个月5图5：航空旅客周转量与人均可支配收入关系5图6：国内旅游情况6图7：出境游情况6图8：中国人乘机比有巨大提升空间6图9：国内航线旅客年龄分布6图10：国内航线人均重复购买率7图11：新增首次乘机旅客人数呈上升趋势7图12

3、：18年随着社零总额增速下滑，民航旅客量增速下滑7图13：19年1-2月民航客运量增速回升至13%8图14：19年1-2月三大航RPK增速环比提升8图15：19夏秋航季周航班量及同比增速8图16：19夏秋航季21主协调机场航班量及同比增速9图17：民航RPK与ASK增速预测13图18：民航正班客座率预测13图19：民航市场调节价航线总量变化趋势14图20：三大航客公里收益有望持续上升15图21：布伦特原油价格走势（美元/桶）15图22：不同油价背景下，三大航的燃油成本16图23：美元兑人民币走势16图24：三大航历年来的

4、汇兑损益17图25：航空股具备高贝塔属性，将取得超额收益19表1：航空旅客周转量（RPK）增速与GDP增速弹性扩大5表2：历年春运40天航空旅客增速与全年旅客增速8表3：各区域航班量增速9表4：21大主协调机场周航班总量及增速9表5：分航司计划周航班总量及增速10表6：上市航司737MAX存量情况11表7：737MAX停飞对成本影响测算表11表8：737MAX停飞对收入影响测算表12表9：三大航737系列机型引进计划12表10：航空票价改革相关文件汇总14表11：三大航业绩拆分及预测（假设维持当前油价70美元，人民币升值

5、2.2%）18表12：三大航利润弹性测算19前言：航空习惯被归类为周期行业，在“复苏—增长—成熟—衰退”的周期里演进。航空的不可控因素多，盈利波动显著，但也正是其研究魅力与业绩弹性所在，航空影响因素包括但不限于：（1）需求；（2）供给；（3）票价；（4）油价；（5）汇率。在经济筑底企稳的区间里，我们认为航空的消费属性增强，伴随国民消费升级、人均乘机次数不断上升而长期获益，当下的航空业正处于景气向上的阶段：航空需求具备韧性，核心机场时刻资源瓶颈制约航司运力供给，波音空难事件再度强化了行业供给收缩；航线票价走向市场化，供求紧

6、平衡将是未来数年的常态，客座率与票价双升可期，行业将迎来业绩与估值的提升。诚然，18年伴随着宏观经济下行，航空需求增速下滑，油价、汇率的剧烈波动也制压了航司的盈利，行业经历了艰难的一年，但航司核心利润并未大幅下滑。当下，行业短期迎来五一、暑期旺季，旺季收益弹性十足，有望大幅提振经营业绩；长期油汇风险减弱，供需逻辑未破，经济反弹也将赋予航空更高的弹性，航空必是极具配臵价值的行业。1.航空需求具备韧性，增长空间广阔1.1.航空需求的消费属性增强，增长空间广阔10年来民航旅客需求年化增速达14%，维持较快增长。2018年民航旅

7、客量达到6.1亿人次，同比+10.6%，旅客周转量10771.6亿人公里，同比+12.6%。近10年年化增速14%，行业需求增速维持两位数较快增长。图1：民航旅客量及增速图2：民航旅客周转量及增速数据来源：wind，数据来源：wind，近4年民航需求与GDP的弹性系数扩大，航空消费属性强化。从民航RPK增速与GDP增速对比来看，民航需求的增速走势基本与国内经济走势趋同，但定量来看，航空需求增速与GDP之间的弹性倍数波动较大（剔除掉08年经济危机影响），历史弹性倍数约为1.3-1.9倍，近4年上升到2倍左右，我们认为背后的

8、原因是：经济增速放缓，但航空自身从经济周期向消费周期转型，仍保持了较高的增速，因此需求增速与经济增速差扩大，航空消费属性强化。表1：航空旅客周转量（RPK）增速与GDP增速弹性扩大2018201720162015201420132012201120102009200820072006GDP增速6.6%6.9%6.7%