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《数理金融学与金融工程基础（第二版）第八章课件》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在工程资料-天天文库。
1、第八章课件：公司的投资决策与M-M定理公司的投资决策公司的生产决策也称为实际投资决策或资本预算决策。我们先假设有F家公司或企业。每一公司拥有一个生产函数儿（•）（/=1,…，F），它给出了在1期每一可能状态下的产出向量（作为投资的函数）。假设每一企业的股份均由参与者持有。特别地，参与者k持有企业/的股份为Sy。因此，对于/=1,…，F,有工加ik特别地，对于参与者比，假设他拥有的生产技术可由下面的生产函数来定义：%皿二儿⑷（儿,0）（&1・1）其中，儿,0是o期投入，而”皿是1期时在血状态下的产出，血wQ。我们假设生产函数满足传统的生产条件：％4（0）=0,＞^（-）＞0,＞；,（•）＜
2、0。这些条件的经济含义在宏微观经济学中都是人们都熟知的。假设参与者£的禀赋是乞=心,0，乞」）,而他的偏好由如下形式的期望效用函数描述绰（c）=协,0（q,o）+工（%）0）其中，k=1,…,K。为了简便起见，记几」为参与者£的生产产出向量。在这样的消费-生产经济中，均衡的证券的状态价格向量记为0。如果相对于一个给定的生产技术％的投入是弘°,则其产出向量为九.严儿（％。）。那么，相应于给定的投入水平，这个生产技术在0期的净市值记作即叫=〃儿」一儿.0（&L2）对于给定的企业/來说，如果他计划投资儿.（），那么，由（8.1.2）式可知，他在0期的市场净值为与=0厂丹（丹,（））一丹,（），
3、V/（8.1.3）因此，参与者的总财富是叫=弘）+0仏」+工％〃（&1.4）现在让我们来考虑企业的投资决策。我们先考虑参与者k完全拥有企业/的情形，即»./=1。我们前面已经证明，这时他做投资决策的目的是要使得企业的净市值与最大化。该最大化的约束条件是（8.1.4）。于是，由（8.1.3）式和（8.1.4）式得到最大化的条件是0、；（力,0）=1（8.1.5）现在，我们要注意到，这个条件即最优投资决策，与决策者的禀赋和偏好无关，它只依赖于证券价格和生产函数。也就是说，无论公司归谁所有，所做的最优投资决策都应该是一样的。因此，在更--般的股权分散持有的情形下，大家对企业的投资决策意见都是一
4、致的。这就是说，在一个完全和竞争的证券市场中，企业股东对企业的投资决策有一致的目标，那就是最大化企业的市场价值。这是个非常重要而又基本的结论。它说明，在完备（完全竞争）的市场经济中，公司获企业的投资决策就是股东的目标。它的等价命题是：在完全竞争的环境屮，只要遵循价值最大化法则，由谁管理企业都没有关系。因此，企业的管理权可以从所有者那里剥离出来交给代理者，只要他们是为了股东的利益来最大化公司的价值。这个命题是从公司行为的角度来刻划市场有效性理论。公司财务与M-M定理公司金融决策的两大基本问题是资产估值和资产管理。所有的资产估值本质上都是估算未来的收入现金流现在的市场价值，也就是折现现金流的
5、估值。公司的财务决策从原理上说,基本上都可以归结为折现现金流的估值，而所有的折现现金流的估值都是通过金融市场的均衡定价来确定。这样看来，资产估值与定价是同一件事情的两个方面。任何现金流都包插两个维度的特性：时间维度的特性和风险维度的特性。我们要反复强调的是：金融是在时间和风险两个维度上优化地配置资源。由第1章讨论的内容知道，金融市场可以看作是交易Arrow一Debreu证券的市场，在不确定性的经济环境中，所有其他的金融资产（现金流）实际上都是Arrow-Debreu证券的复制组合。我们所讨论的金融市场中的公司财务问题，实际上也就是在Arrow一Debreu经济中的公司财务问题。公司理财的
6、决策研究是先从理想的无摩擦的金融市场上企业的资本结构开始。所谓的无摩擦的金融市场是指，没有税收或交易成本,交易合同可以无成本地签订和执行的金融环境。在这样的环境下，公司价值可以不受资本结构的彫响。因此，在无摩擦的金融市场上，公司改变其资本结构并不会改变公司和投资人的财产价值。特别是，在没有公司所得税时，企业的资本结构与保留盈余、发行债券或发行股票这些融资方式没有关系。下面分析和证明这个在经济学和金融学中都非常重要的原理，即著名的莫迪利亚尼-米勒定理。我们假定在7=0时期，企业的初始投资记为K。，其中负债融资量为垃，权益融资量为S。，因此有K()=B°+So假设一个企业使用两种证券融资：债
7、权和股权。记为公司发行债权的市场价值。剩余投资S()=K()-B()用股权融资。当然，公司必须承诺给债权人以确定的未来支付作为回报。为了使参与者和潜在的债权持有人愿意持有债权，我们必须有BdB、其中/是我们在7.1节中均衡的证券的状态价格向量。由于企业的总支付必须在债权持有人和股权持有人之间分配，即K严d+S其中，$是所有股权持有人的支付向量。如果记Q为债权的现时市场价值，即债权的未来支付的现值，并记P为股权的现时市场价值。我们有D
