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1、·外·《经济学动态》202.1国经济理论动态行为金融学与数理金融学论争黄树青行为金融学作为一个正在崛起的领域,出股票自制“红利”;而在收人税率高于资本。利得,其视角越来越为广泛尽管还未成为金融学税率的现实世界减少股利支付会使股。理论的主流,但越来越多的金融学家正在投东的境况更好那么为什么这么多股份公司。身于这一研究领域DeBondt和hTaler(还要发放红利呢?CEC的股东为什么会对公,at、esen、1985)tSman(1995)Bnrti(1996)以及司停止支付红利做出如此激进的反映呢
2、?,Sihner(200)等行为金融学家在不遗余力地然而米勒(Miller1986)却将这些攻击蔑。,“”。,为之呐喊他们认为行为金融学将当前金视为天大的玩笑的确在20世纪so年,融学主流数理金融学取而代之的时代已经来代行为金融学形成的初期其理论体系远未。,“”“”临真的这样吗?我们还是先对行为金融学完善各种软肋和硬伤成为主流金融学,。与数理金融学分歧的焦点做出归纳与评价攻击的靶子很少有人意识到其日后会对金。,。再做定论在没有定论以前我们不妨仍把融学理论产生深远的影响.。。2行为金融与红利之谜行
3、为金融学独数理金融学称为主流金融学。-e特的分析框架很好地解释了红利之谜Sh、:一争论的起点红利之谜ifrn和tSatn基于Kahne和vTe拓kyam~.1“”红利之谜主流金融学的死穴?(1979)的期望理论建立了一个崭新的分析框行为金融学家们很—早就声称从与分红相关的。,架期望理论认为投资者习惯于在潜意识-一些现象的研究中找到n了当前主流金融学的中将其资产组合放人不同的意识账户(me“”enantat。es。死穴(ShifrdS1984)t以acount)一些账户的资产是用来养老man,,,
4、1973年至1974年能源危机期间纽约城的一些账户的资产可以偶尔赌一把一些账,,市电力公司(ConsolidatedEdisonCoany户的资产是用来接受高等教育的还有一些呷。,。CEC)准备取消红利支付在1974年该公司账户的资产是为度假准备的如此等等马的股东大会上,许多中小股东为此闹事,甚至柯维兹试图说服投资者考虑不同意识账户之有人扬言要对公司董事会成员采取暴力举,间的协方差而将其看成一个投资组合但投。,。动显然这一事件是主流金融学所无法解资者似乎并不买账他们仍然习惯于将资产。enatan
5、:释的Shifr和Stm(1984)尖锐地提出划分为应对资产价格下跌的意识账户(持有,按照主流金融学的分析框架CEC的股东只现金和债券)和应对资产价格上涨的意识账会,、。对能源危机对公司股价的影响敏感而绝户(持有股票期权以及其它未定权益)而。不会为公司暂停支付红利的决定如此激动投资者对这两类账户的风险偏好特性是马柯,因为在主流金融学的框架下投资者遵循米维兹协方差的所不能解释的(前者表现为极勒(Miller)和莫迪利安尼(Modi多iani)套利定,度的风险厌恶而后者表现为极度的风险偏。,。价理论
6、他们知道在不考虑税收与交易费好)CEC股票价格的下降属于资本意识账,,用的情况下一美元的红利和一美元的资本户的损失而停止支付红利则是红利意识账,。利得并没有什么差异他们随时可以通过卖户的损失两个账户中同等数额的美元对投一60一。资者而言并不相同deaciton)是主流金融学与行为金融学争论eroz,马柯维兹(Miwt)指出将资产划入。akr双方所使用的一个重要武器但对过度反应不同的意识账户忽略了不同资产之间的协方与滞后反应的研究涉及到金融学领域至今还,。差会使投资组合位于资产组合理论导出的未形成
7、统一认识的市场有效性问题对市场。有效前沿的下方但hTaler和Shn(1981)。,iefr有效性通常有两种理解一种理解认为有针锋相对地指出,现实生活中受情绪等行为效市场意味着投资者不可能找到系统有效地意识影响的投资者并非主流金融学框架下的。,打败市场的方法另一种理解认为有效市。,完全理性人他们不具有完美的自控能力。场下证券价格是理性的(artional)理性价格。容易趋于各种诱惑将资产划人不同的意识仅仅反映市场对风险收益进行权衡的理性趋账户的做法实际上更有利于投资者提高自控,利特性(数理金融中
8、的无套利均衡)而并不。-能力至于马柯维兹的有效前沿只是一种现反映投资者情绪等价值感受(v滋ue一exPers。。实生活中永远无法达到的理想状态罢了sive)特性。,制定行动规则是一种很好的自控方式资产分配策略(tactiealassetallocation“正如对于沉迷于酒精的人来说最多喝到第TAA)反映了市场不可战胜意义上的有效性”,“。一次摔倒是一种很好的自控标准一样消和理性价格意义上的有效性的差别秉承资费、”红利绝不动用资本利得是消费欲望强烈产分配策略的投资者试图在股市出现泡沫时。,。的投
