支付方式与收购公司财富效应

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1、支付方式与收购公司财富效应陈涛1李善民2（1.广东海洋大学经济管理学院，广东湛江524088）（2.中山大学管理学院，广东广州510275）摘要：股权分置改革之后，股票支付成为我国上市公司并购的主要支付工具之一。本文以股改后并购事件为研究对象，采用事件研究法来实证检验收购公司在并购首次公告期间的财富效应，且分别检验不同支付方式下的财富效应差异。结果表明，股改之后并购为收购公司股东创造了正的财富效应，股票支付的收购公司所取得的超常收益显著为正，且显著大于现金支付所获得的超常收益。超常收益的影响因素分析发现一些交易特征对收购公司超常收益有显著的影响。关键词：并购；支付方式；财富效应；并购失败Ab

2、stract:Afterthesplitsharestructurereform,equitybecameamajormethodofpaymentinM&AofChina'slistedcompanies.Byusingeventstudyingmethod,thispaperempiricallytestedthewealtheffectofacquirersinM&Aduringthefirstannouncementabnormalreturns,andalsotestedtheirdifferenceinvariouspayments.Theresultsshowthatthesh

3、areholdersofacquirerearnapositivewealtheffectintheacquisitionforprivatetarget.TheCARofequityoffersispositiveandsignificant,andalsogreaterthancashpayments.TheanalysisoftheimpactfactorsshowsthatseveraldealcharacteristicssignificantlyaffecttheacquirerCAR.KeyWords:M&A;methodofpayment;wealtheffect;faile

4、dacquisition作者简介：陈涛，广东海洋大学经济管理学院讲师，研究方向：兼并收购、公司金融。李善民，中山大学管理学院博士生导师，研究方向：并购重组、公司治理。中图分类号：F830.9文献标识码：A引言在西方成熟资本市场上，并购的支付方式引起众多学者的研究兴趣，不少研究关注不同支付方式对并购绩效的影响差异。近三十年的实证研究对上市公司之间的并购在很多绩效指删除的内容标方面尚未有一致的结论，但对收购公司的财富效应基本达成共识，即是收购公司的财富效删除的内容0应最多是中性，更大可能是财富损失（Andrade等,2001），其中采取股票支付时收购公司删除的内容00的超额收益更是显著为负（Tr

5、avols,1987；Fuller等,2002）。然而，当目标公司是非上市删除的内容公司，收购公司则可以获得显著的正超常收益，并且股票支付为收购公司带来的短期超常收删除的内容0000益显著高于现金支付（Chang,1998；Fuller等,2002；Moeller等,2004；Officer,2009）。删除的内容在资产交易中，收购公司通过股票支付来购买资产的短期及长期绩效均大于现金支付的删除的内容1（Slovin等,2005）0。可见，并购支付方式会导致不同的市场反应。国内学者对中国上市公删除的内容司的并购绩效进行了实证检验，研究对上市公司的收购活动是否给收购公司带来显著为正的绩效尚未得到

6、一致的结论（陈信元、张田余，1999；李善民，陈玉罡，2002；张新，2003；李增泉等，2005）0000。潘红波等（2008）0发现在上市公司收购非上市公司的事件中收购公删除的内容司的超额收益为负，与国外学者的研究相反。然而这些研究所取样本都是发生在股权分置改删除的内容革前，股权分置改革不仅消除了中国资本市场的根本性制度缺陷，而且给上市公司并购带来删除的内容非常积极的影响，促进并购方式的多元化和并购行为的市场化，并购支付方式也逐步多元化，删除的内容股票股权支付等非现金支付方式的应用越来越多。删除的内容国内关于并购支付方式的研究较为少见，原因在于股权分置改革前，企业并购的支付方式比较单一，

7、支付方式以现金支付为主。曾颖（2007）0分析股改之后发生的大股东资产注删除的内容入形式的并购行为，发现股票支付的市场反应优于现金支付。章卫东（2007）0发现上市公删除的内容司通过定向增发新股收购集团公司资产实现整体上市的收购公司的短期超常收益显著为正。不过它们的样本只是并购事件中的一部分，不能全面地反映股权分置改革后的并购活动，也没有深入地分析不同支付方式下的收购公司收益差异及其影响因素。本文以2006年