2019宏观年报：冬至阳生待春来

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1、正文目录1.经济周期与大类资产价格走势42.中美经济增长由分化转向同步放缓82.1.美国经济增长动能减缓，美联储加息放缓82.2.加息拐点92.3.经济拐点102.4.中国两轮放缓的第二阶段113.国内总需求下行压力加大113.1.出口：贸易摩擦和外需走弱影响将在2019年明显体现113.2.房地产投资：地产下行将成为拖累项123.3.基建投资：基建见底回升，对冲经济下滑133.4.制造业投资：高端制造业与传统制造业分化明显143.5.消费：汽车消费拖累大，2019继续保持低位154.政策164.1.政策主线：稳增长是政策主基调164.2.财政政策：积

2、极程度大于2018年164.3.货币政策：继续宽松175.市场风险186.大类资产配置186.1.股票186.2.债券196.3.大宗商品196.4.汇率＆黄金20图片目录图1：经济下行周期经济指标表现4图2：正回购操作利率4图3：逆回购操作利率4图4：经济下行周期各类资产走势5图5：美国房贷利率有所上升8图6：美国个人消费支出耐用品消费同比增速回落8图7：房价见顶9图8：美国企业设备投资增速放缓9图9:加息周期末期多次伴随着期限利差倒挂9图10：历史上美债期限利差倒挂往往跟随着经济下行10图11：2018年出口处于高位，预计2019年负面影响显现11

3、图12：广交会出口成交额下滑11图13：2018年房企“高周转”模式下地产销售和新开工反弹12图14：2018房地产数据韧性较强13图15：基建投资见底回升14图16：地方政府专项债8-9月大幅增加支持基建14图17：高端制造业与传统制造业分化明显14图18：企业盈利继续下滑，对制造业支撑回落14图19：汽车消费下行拖累社会消费品整体疲软15图20：可选消费下滑明显16图21：必选消费整体出现上涨16图22：宽财政政策对冲经济下滑17图23：上证综合指数2017年以来走势18图24：10年期国债收益率历史走势19图25：南华综合商品指数19图26：美元

4、指数和人民币汇率20表1：经济下行周期各类资产价格涨跌幅72007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-071.经济周期与大类资产价格走势我们通过观察近十年历史经济下行周期各大类资产价格走势，通过历史比较与分析来推测2019年各大类资产价格走势。数据：我们用名义GDP增速

5、、房地产投资增速、公共财政支出-公共财政收入作为经济指标（用财政支出增速与财政收入增速之差来表征财政政策的方向，当财政支出增速明显超过财政收入增速时，可视为积极财政政策）。用上证指数、10Y国债收益率、南华综合商品指数、南华工业品指数分别代表股市、利率、大宗商品、工业品。经济下行周期划分逻辑：我们以名义GDP增速放缓作为经济下行周期起点，以公共财政支出-公共财政收入增速由正转负作为经济下行周期结束。据此划分历史经济下行周期为：2008.9-2009.12（16个月），2011.9-2013.10（26个月），2014.9-2017.10（26个月），2

6、018.3-公共财政支出-公共财政收入(右轴）名义GDP增速房地产投资增速4540353025201510506040200-20-40-60图1：经济下行周期经济指标表现资料来源：Wind，浙商期货研究中心图2：正回购操作利率图3：逆回购操作利率正回购28D正回购7D正回购91D6.00004.00002.00000.00002006-102009-072012-042014-12逆回购63D逆回购7D8.06.04.02.00.02009-072012-042014-122017-092020-06资料来源：Wind，浙商期货研究中心资料来源：Wi

7、nd，浙商期货研究中心正回购14D正回购182D正回购21D逆回购14D逆回购21D逆回购28D图4：经济下行周期各类资产走势上证综合指数南华综合指数南华工业品指数10年国债收益率7,00056,0004.545,0003.54,00032.53,00022,0001.511,0000.500资料来源：Wind，浙商期货研究中心①2008.9-2009.12（16个月）财政政策：超宽松（财政支出增速与财政收入增速之差2008年10月开始转为正值）规模与力度空前的4万亿财政刺激横空出世，超强财政刺激大幅提振市场短期信心，财政刺激政策在2个季度内即显现效果

8、，经济从2009年2季度起开始强劲反弹。货币政策：先宽松后紧缩08.9-08.12：降准4次，