非传统货币政策解析

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1、货币理论与政策非传统货币政策解析———以美国的该政策实践为例靳玉英张志栋内容提要:美国次债问题引发全球性金融危机后,非传统货币政策成为发达国家普遍采用的新货币政策。它将中央银行管理流动性的执行手段由传统货币政策下的短期名义利率转变为调整中央银行资产负债表的规模、结构和内容。针对这一政策,首先,本文准确界定了该政策的内涵和分类;其次,以美联储资产负债表为基础深入探讨了非传统货币政策的具体执行手段;再次,提出非传统货币政策有退出困难等诸多问题;最后,就非货币政策的执行提出政策建议。关键词:非传统货币政策资产负债表零利率下限流动性准财政角色

2、中图分类号:F831文献标识码:A次债危机发生后,受零利率下限(Zero而经济却处于萧条时,由于名义利率不能为负,LowerBound,ZLB)的约束,发达国家货币政此时中央银行无法再利用名义利率下调刺激经策的执行手段发生了重大变化,从传统的以短期济。为此,以短期名义利率为执行手段的CMP名义利率为核心转变为以中央银行资产负债表的失去使用空间,货币当局只得寻求其他的货币调整为核心,这一新的货币政策称为非传统货币政策手段,UMP就是在这一背景下出现的。政策(UnconventionalMonetaryPolicy,UMP)。UMP颠覆了

3、中央银行管理经济流动性的传零利率下限问题是UMP产生的前提,是零统做法,同时也带来了诸多问题。美国、日本利率下限限制了传统货币政策(Conventional等国UMP执行的结果是,其中央银行的资产负①无论上个债表空前膨胀,同时,风险资产激增。可以预MonetaryPolicy,CMP)的使用空间。世纪90年代后半期至今的日本,还是次债危机见,UMP将成为未来各国在ZLB下应对经济萧后的美国等发达国家,在利率政策的使用上,条的主流货币政策。对于正在实践此政策的美都面临着共同的问题———零利率下限。20世纪国,随着经济的复苏,如何从该政策

4、退出成为90年代初泡沫经济的破灭使日本经济陷入长期其当前经济面临的实际问题。对于未实践此政衰退,其短期名义利率多次下调以期经济复苏,策的国家而言,当ZLB和经济萧条背景出现直到1999年2月,日本短期名义利率下降为时,这些国家也将不得不采用UMP。为此,有零。2007年次债危机发生后,美国多次下调联关UMP的内涵、手段、存在的问题以及如何退邦基金利率,直至2009年1月28日将该利率出等等,这些命题对于货币当局管理流动性和维持在0~0.25%的区间不变。当名义利率为零宏观经济均有着重要的实际价值,它们已成为作者简介:靳玉英,经济学博士

5、,上海财经大学国际工商管理学院教授;张志栋,上海财经大学国际工商管理学院博士研究生。①所谓零利率下限是指名义利率不能为负。原因在于,当名义利率为负时,持有银行存款、债券等金融资产的收益将变为负,公众就会倾向于持有现金,减少消费和其他金融资产的持有。这样,消费下降、投资因不能有效融资也下降,产出减少,失业增加。为此,名义利率不能为负。这也就意味着,在名义利率为零时不能再靠下调利率刺激经济。国际金融研究/2010.10STUDIESOFINTERNATIONALFINANCE11货币理论与政策时下学界研究的热点问题。并且这部分资产的形成体

6、现了UMP的本质特然而,对于这一新的货币政策,学界在其内征。例如,在美国UMP的实践中,成立专门公涵和分类上尚未达成共识,这制约了对该问题研司收购企业资产是中央银行新的资产项目,这究的深入。本文将在界定UMP内涵和分类的基础一项目体现了UMP下中央银行替代商业银行直上,以美联储UMP的实践为样本,深入解析该政接输出流动性给私人部门的特征,这也是UMP策的效果、存在的弊端以及如何退出等问题。与CMP的本质差异之一。为此,本文将UMP概括为,在令短期名义利率政策失去扩张流动一、非传统货币政策的内涵和分类性空间的ZLB背景下,中央银行通过改

7、变其资产负债表的规模、结构和内容进而为经济注入UMP最早出现在20世纪90年代后半期的流动性的所有措施。日本。次债危机后,美国等其他一些国家也纷纷要理解UMP的内涵,首先要了解中央银行采用该项政策。显然,要深入解析该政策,必须资产负债表的主要内容。中央银行资产负债表明确其内涵。目前,学界有关UMP的内涵已有分为两个主要部分———资产部分和负债部分。定义不全面,其细化分类更是有待梳理和明确,负债部分是中央银行的资金来源,主要包括中一些关键概念则存在界定上的偏颇,有待统一。央银行票据(包括货币和非货币票据)发行、在结合已有研究的基础上,本

8、文主要对UMP内商业银行准备金、政府存款等。资产部分主要涵、分类和关键概念尝试进行更加准确的界定。包括政府债券、直接贷款、黄金和外汇等资产(一)非传统货币政策的内涵(有关中央银行资产负债表的构成见表1)。调Bernank

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