管理层权力,现金股利与企业投资效率

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1、主题文章管理层权力、现金股利与企业投资效率*○ 王茂林何玉润林慧婷[3]摘要 本文选用2006-2011年我国A股上市公司数不断投资扩张是管理层的重要行为特征，一旦企业内据作为研究样本，实证检验了管理层权力对企业分配现出现大量现金留存，管理层很有可能为扩大企业投资规金股利的影响。研究结果表明，管理层权力大小与现金模将留存现金投资到NPV小于0的项目上，造成非效率股利支付率高低显著负相关。文章进一步检验了现金股利投资。由此，管理层影响股利分配进而影响企业投资效与企业投资效率的关系，并检验管理层权力对该相关关率成为一个值得研究

2、的话题。长期以来，学者们在该领[4]系的影响。研究发现，在内部自由现金流富余且投资过度域也获得了大量研究成果：黄莲琴等从过度自信的角的样本中，发放现金股利能够有效减少自由现金流，抑制度研究管理层对企业分配现金股利的影响，并发现过度[5]过度投资；在自由现金流紧缺且投资不足的样本中，企业自信的管理层倾向于不发放现金股利；姜付秀等研究支付现金股利会加剧现金流紧缺，造成更严重的投资不了高管年龄特征、教育背景等对企业过度投资的影响；[6]足。管理层权力的存在降低了现金股利对非效率投资的Malmendier等发现CEO的教育背景以及

3、出生时期影[7][8]影响。本研究的启示意义在于，在讨论股利政策与公司投响企业的投资决策；花贵如等、叶玲等从乐观主义、[9]资决策的作用机理时，管理层权力是一个重要的影响因素。过度自信角度研究了管理层对企业投资的影响；肖珉关键词 管理层权力；现金股利；自由现金流；投通过测试企业内部现金流富余或紧缺程度，研究了现金[10]资效率股利对投资效率的影响；魏明海等研究发现支付现*本文受北京市属高等学校高层次人才引进与培养计划项金股利能够抑制过度投资。既有研究大都关注管理层特目（CIT&TCD201404036）、北京工商大学国有资

4、产管征等对股利分配或投资效率的影响以及现金股利与投资理协同创新中心资助效率的关系，而研究管理层影响现金股利分配进而影响投资效率则鲜有文献支持。同时，相关研究忽视了管理引言层的一个重要特征——管理层权力。现代企业的典型特代理理论认为，支付现金股利能够有效降低管理层征是所有权和经营权两权分离，管理层握有企业的资源的代理成本，原因在于现金股利可以避免公司管理层将配置权。企业运营过程中，管理层影响或实现股东及董[1][2][11]现金流转作个人用途或投资于非效率项目。Kalay指事会决策或意愿的能力不断形成并提升，Finkelst

5、ein出股利政策与投资政策是互相依赖的，较低的股利支付将这种影响力划分为威望声誉权力、专家权威权力、所[12]导致企业拥有更多的利润留存，容易造成过度投资；另有权权力、组织结构权力等四个维度。Lambert等指出，一方面，股利支付过高又容易导致企业自由现金流紧缺，高管人员利用其地位、信息优势、以自身拥有的财富获难以实施最优投资计划，企业面临投资不足。现金股利取权益等实现权力。显然，管理层利用权力影响企业各支付过高或过低直接关系到企业自由现金流的投资效率。项财务决策的制定和实施。企业发放现金股利在一定程度上是管理层与股东有关

6、管理层权力的探讨，大部分研究成果集中在管[13-15]博弈均衡的结果。少发或者不发股利而留存大量现金，理层权力对薪酬契约的影响方面，而关于管理层权容易造成企业自由现金流的冗余。追求建立私人王国、力影响现金股利分配的文献比较少见；从股利分配的角NankaiBusinessReview2014,Vol.17,No.2,pp13-2213财务管理主题文章度，管理层利用权力影响企业投资决策及投资效率等也过其他因素或作用机制影响企业的自由现金流和投资效鲜有清晰的理论解释或经验证据支持。作为制定公司财率。文章试图厘清管理层权力、现金股

7、利分配、自由现务决策的重要参与者，管理层在很大程度上影响现金金流与企业投资效率之间的相互作用机理，进而为完善股利政策的施行，其在现金股利政策影响企业投资效率我国的企业分配制度、公司治理及产权制度提供借鉴。过程中扮演怎样的角色、发挥怎样的作用值得探究。一、理论分析与研究假设在我国，特殊的制度背景为管理层权力形成创造了条件，管理层权力的影响深刻而又普遍存在。从管理层产权理论认为，上市公司中股东是企业的唯一所有权力的产生看，始于改革开放初期，国有企业“放权让利”者。从契约观角度出发，企业的控制权应该完全由股东[16]逐步推行，控

8、制权由政府下放至企业，公司内部“所有掌握，包括特定控制权和剩余控制权。特定控制权是者缺位”引致“内部人控制”现象。在此过程中，国企由契约明确规定的控制权权力；而剩余控制权是指在契管理层对企业经营管理、决策控制等方面的影响力不断约中无明确界定、决定资产在契约限定以外如何被使用增强，管理层权力形成并不断提升