燃气行业2019年投资策略报告：道阻且长，行则将至

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1、投资概要：驱动因素、关键假设及主要预测：1、我国天然气消费量将保持高速增长。根据中国石油经济技术研究院预测，我国2040年前天然气消费将处于黄金发展期，2035年消费量达6200亿方，2050年达7000亿方。2、全球产能充足，进口LNG保持较强增长态势。目前全球正在运行的LNG产能达3.3亿吨，在建产能7900万吨。据彭博数据预测，全球LNG产能将于2030年达到7.7亿吨（约1.1万亿方）。3、2023年我国接收站产能利用率或将明显下滑。在一批LNG接收站于2018年左右投产完毕后，彭博预测下一个投产高峰或将出现于2023年

2、。4、煤层气发展前景广阔，市场空间巨大。我们预计2018-2020年复合增长率约15%。根据1.49-1.63元/方的市场价格推算，2020年煤层气市场有望突破百亿规模。5、市场化改革深化，资源优势或将决定下游发展空间。在天然气销售毛利下滑、接驳业务增速放缓的双重压力下，下游燃气商正在积极向中上游扩张，获得稳定气源供应，提高气源议价能力，从而增加售气量，降低购气成本，提升售气业务的盈利空间。我们与市场不同的观点：上游开采商（主要为“三桶油”）在天然气领域的亏损主要是由于国外进口管道气签订长协价格倒挂所致，而国内自采气项目的盈利能

3、力较强。“得资源者得天下”的逻辑依然成立。行业目前正处于市场化改革深化阶段，构建产业链一体化、获得上游资源的企业未来或将具有更多话语权。估值与投资建议：国内天然气市场需求保持强劲趋势，而自产气采气量增速较为平缓，进口管道气又受到单价较高、来源国单一等限制，进口LNG有望成为满足国内需求增长的主力军。另一方面，国家能源安全问题日益凸显，且非常规气市场化程度高，煤层气及页岩气成为另一个发展方向。多维度、深层次改革在途，把握应运而生的改革红利。展望2019年，国内经济下行压力加大，国内外环境不确定性因素增加，A股市场风险偏好下移，公用

4、事业防御属性优势凸显。城市燃气商盈利能力较好、现金流价值显著，且分红比率较高的投资标的具备配置价值。我们看好天然气行业的两大投资主线：市场化改革下的LNG与非常规气的成长机会；现金流充沛、分红比率高的城市燃气商的配置价值。股价表现的催化剂：“煤改气”政策继续深化，下游需求增速超预期；非常规气开发技术突破，产量大幅增长；供不应求局面再次出现。主要风险因素：下游需求增长不及预期；非常规气开发成本过高或产量不达预期；LNG产能扩张过快；终端价格存在下调可能。目录一、产业链分析1（一）天然气产业：改革在途，未来可期11、需求旺盛，增长可

5、期12、产业链复杂，涉及环节众多13、以门站价为核心的管控定价机制24、非常规气、LNG相关标的受关注2（二）上游开采：得资源者得天下31、开采难度大，资金需求高32、垄断格局明显，非常规气存生机43、投资动力不足，亟待市场化破局6（三）中游储运：LNG市场化程度高，套利空间明显81、管输开采一体化经营，管网独立打破垄断82、对外依存度提高，进口管道气存在亏损103、进口LNG市场广阔，贸易价差是关键因素144、储气设施薄弱，市场有待培育17（四）下游分销：盈利能力强，现金流充沛191、市场分散，“五大”优势明显192、接驳拉动

6、短期业绩，但长效不足203、配售业务改革正当时214、内生外延，双轮驱动22二、推荐标的25（一）深圳燃气：抢滩LNG市场的下游燃气商25（二）新天然气：向上游拓展的新疆城燃龙头30（三）蓝焰控股：背靠晋煤的山西煤层气领军者36（四）天壕环境：与中联煤合作的综合能源供应商40三、投资建议及盈利预测45四、风险提示47附录48一、产业链分析（一）天然气产业：改革在途，未来可期1、需求旺盛，增长可期近年来我国天然气消费需求保持较快增长。2017年表观消费量2,394亿方，同比增长14.7%，重回10年增速均值。BP数据显示，2017

7、年我国一次能源消费中天然气占比仅为6.6%，与世界平均水平23.4%有较大差距，未来成长空间广阔。图1：中国天然气表观消费量（单位）天然气消费量YOY（亿立方米）3000增速中值25%图2：全球和中国一次能源消费中各类型占比250070%60.4%中国世界60%50%40%34.2%30%27.6%23.4%19.4%20%10%8.4%6.8%6.6%3.4%3.6%4.4%1.8%0%煤炭石油水电天然气可再生能源核电20%20001500100050015%10%5%120072008200920102011201

8、22013201420152016201700%资料来源：wind，中国银河证券研究院资料来源：《BP世界能源统计年鉴2018》，中国银河证券研究院2、产业链复杂，涉及环节众多上游开采中游储运直供管道下游分销国内气源部分直供用户跨省管道储气库LNG液化厂省级门站