非银行金融行业图说券商2018年11月营收数据及投资建议：立体式政策协同推进，11月营收边际呈现好转

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1、核心观点n严监管边际放松、金融市场双向开放的广度深度不断超预期，创新业务正在开启并成为推动券商业绩拐点改善的重要力量。11月，A股整体小幅上涨，沪深300指数11月上涨0.6%；债市上行，中债总全价指数上涨0.03%。市场活跃度上升，11月日均股基成交额4044.49亿元，环比上升22.06%，同比下降28.14%;2018年1-11月累计股基成交额942292.6亿元，日均股基成交额4225.53亿元，同比降低16.78%。n11月券商整体业绩大幅上升，截至12月7日晚，38家券商已公布11月营收数据，可比口径下，券商单月营收环比上升85.56%，净利润环比上升222.

2、14%，自营业绩、经纪业务、债券承销上升推动11月业绩回暖。马太效应增强，从公布的营收数据来看，可比口径下，CR5和CR10的营收占比分别为43.66%、72.14%，集中度提升。截至12月7日晚，34家直接上市的券商已公布11月营收数据，可比口径下，单月营收环比上升81.76%，净利润环比上升211.1%。马太效应增强，从公布的营收数据来看，可比口径下，CR5和CR10的营收占比分别为43.22%、71.41%。n我们认为随着沪伦通不断推进落地，资本市场开放程度进一步深入，约8000多亿的纾困基金不断落地，股权质押风险得到化解，并购重组“小额快审”及科创板推出并拟实行注

3、册制等有利因素增多，叠加金融板块处于估值底部，已具备长期配置价值。n倾向龙头券商•Q3显示基金增持非银板块，需重视行业边际变化，中信证券等龙头股是持仓重点；•并购重组“小额快审”、试点科创板等政策利好项目储备丰富的龙头券商；•对外开放加深，首批券商参与CDR转换测试，未来有望受益；中金英国成为首家完成备案的境外券商；•标准化金融资产搭台，纵深推进多层次资本市场建设，“自下而上”的创新格局正在逐步形成，金融创新严格限定在资本实力强与公司治理优良的大券商序列，都有利于少数龙头券商，将开启黄金年代，并有望享受溢价。n目前大券商PB处于1.24倍低位附近，有望成为板块估值、行情修

4、复的重要驱动力投资建议n券商板块曲折走势，伴随业绩边际回暖；政策面利好落地，纾困基金落地，中美贸易战暂停且迎来三个月的缓冲期，内外环境有所改善。同时，近期股指期货一定程度上的松绑而有望提高市场的流动性与稳定性，对于多层次资本市场完善及券商创设产品上的积极动力增多，总体上研究实力强、资本实力雄厚的券商受益。但仍需要密切关注经济潜在下行压力及中美贸易摩擦存在可能加剧背景下，可能导致市场的波动性风险。n券商中报折射出新信息，重资产类业务的经营能力分化是上半年业绩分化的重要因素。其中投资类更是重要推手，将股票资产划分为以公允价值计量且其变动进入当期损益的金融资产，使得券商业绩对市

5、场波动的共振性大大增强，以衍生品为工具开展风险对冲，降低方向性投资业务所导致的风险敞口，三季报显示已经验证了我们的判断，全年在市场大幅波动背景下，这方面的差距将愈发明显，马太效应将持续强化。n秉承以业务结构多元化、均衡化来选股，首选少数龙头及逆势向好的券商：•首选业绩相对优良、业务结构均衡化、多元化的龙头大券商ü重点推荐中信证券、华泰证券、国泰君安、广发证券等，互联网券商东方财富证券（前三季度实现营业总收入23.79亿元，同比增长34.76%：归属于母净利8.01亿元，同比增长75.02%），部分为关联方券商未列出。n风险提示：中美贸易摩擦加剧风险；宏观经济下行风险；股市

6、系统性下跌风险；监管趋严风险100%200%90%80%70%60%50%150%100%50%40%0%30%20%10%-50%0%20132014201520162017Q320172018Q3经纪业务投行业务资管业务信用业务自营业务其他-100%经纪业务投行业务资管业务信用业务自营业务其他2018年前三季度上市券商营收结构及同比增速情况n特征：2018年前三季度，券商资管业务与其他业务收入占比提升，投行、经纪、信用业务占比收缩。数据来源：Wind，；图中营收数据为净收入n11月：单月数据方面，有可比业绩的28家上市券商，合计实现单月营业收入158.56亿

7、元，环比上升85.56%，同比下降2.58%；单月净利润合计68.51亿元，环比上升222.14%，同比上升18.6%；累计数据方面，有可比业绩的28家券商前11月营业收入合计1457.73亿元，同比下降20.42%，前11月净利润合计527.35亿元，同比下降26.37%。n营收指标•11月：20家券商实现同比正增长，其中哈投股份以604.82%领涨，其余还有国海证券（191.42%），方正证券（91.61%）。环比方面，33家券商实现环比正增长，其中太平洋以2978.53%领涨，其余还有光大证券（555.07%），哈投股份