债市启明系列：社融创新低M2低位徘徊，宽货币将为宽信用保驾护航

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1、12月11日央行发布11月金融数据，中国11月新增人民币贷款12500亿元，预期11200亿元，前值6970亿元；社会融资规模15200亿元，预期13300万亿元，前值7288亿元；11月M2同比增速8%，预期8%，前值8%，M1货币供应同比增速1.5%，预期3%，前值2.7%，M0货币供应同比增速2.8%，预期3%，前值2.8%。对此，我们点评如下：▍新增人民币贷款整体符合预期11月新增信贷往往比10月份有季节性多增，从最新公布的数据来看，新增人民币贷款环比和同比明显增加。主要原因有以下几点：1.“双11”期间居民短期信贷需求上升；2.在支

2、持民企融资的政策指引下，银行对民企融资力度有所加强。但值得注意的是短期贷款增加显著，中长期贷款增长仍有限，反映了企业融资主要为了应对短期的流动性需求，长期的融资需求仍较弱。具体来看，11月新增人民币贷款12500亿元，同比多增1300亿元，环比多增5530亿元；其中短期贷款新增2029亿元，同比少增196亿元，环比多增1256亿元；票据融资增加2341亿元，同比多增1956亿元，环比多增1277亿元；中长期贷款新增7686亿元，同比少增767亿元，环比多增2527亿元。图1：居民贷款和企业贷款（亿元）居民户短期贷款居民中长期贷款企业短期贷款企

3、业中长期贷款18,000.0016,000.0014,000.0012,000.0010,000.008,000.006,000.004,000.002,000.000.00-2,000.00-4,000.00资料来源：Wind，居民贷款、企业贷款有所回暖，短期贷款和票据融资对增长起主导作用。其中票据融资增加2341亿元，同比多增1956亿元，居民贷款短期贷款增长明显，主要受“双11”刺激消费影响，居民短期网贷需求上升；房地产销售持续走弱，居民中长期贷款也有所上升，或反映居民购房需求可能增长；企业中长期贷款增加仍不足，反映出金融机构风险偏好不

4、高，企业长期的融资需求仍疲软。11月居民新增贷款有所回升。11月居民新增贷款6560亿，同比多增355亿，环比多增924亿。其中居民短期贷款增加2169亿元，同比多增141亿，环比多增262亿；居民中长期贷款增加4391亿元，同比多增213亿元，环比多增661亿元。企业贷款整体趋势回暖，中长期贷款增加仍不足。企业新增贷款5764亿元，同比多增538亿，环比多增4261亿。其中企业短期贷款减少140亿元，同比少增337亿，环比多增994亿；企业中长期贷款新增3295亿元，同比少增980亿元，环比多增1866亿元。▍社融略超预期但增速继续降至历史

5、低位宽货币下信用债融资情绪恢复，同时存款类金融机构资产支持证券和贷款核销的支撑下11月社融增量达到1.52万亿，略超预期。11月社会融资规模增量15200亿元人民币，高于预期的13340亿元人民币，同比少增3948亿元，环比多增7903亿元。其中人民币贷款仍是社融的主要支撑项，11月人民币贷款增加12300亿，同比多增872亿，环比多增5159亿。值得关注的是，在政策引导下及资金面持续宽松的影响下，信用债市场信心有所恢复，企业债净融资同比多增2310亿元，增幅较大。此外，在新口径下11月存款类金融机构资产支持证券和贷款核销项增幅较大，二者分别

6、增加1157亿元和729亿元，较上月增长969.45亿元和283.93亿元。金融机构资产支持证券对社融形成了一定的支持。图2：新旧口径下社融增速资料来源：Wind，图3：社融拖累项（亿元）资料来源：Wind，图4：社融分项（亿元）资料来源：Wind，社融增速下降的趋势仍未改变，11月社融同比增速降至9.9%的历史低位。社融增量虽略超预期但是在新口径下的同比增速仍然降到10%以下，而在原始口径下的增速也已降至8.61%。地方政府专项债和非标项目继续拖累社融，本月地方政府专项债融资转负，减少332亿元，同比少增2614亿元，下滑严重，或受财政部多

7、次发文要求完善地方政府专项债券制度、合理安排发行进度影响。细项上，非标规模收缩趋势不变，仍为社融主要拖累项，其中委托贷款降幅继续增大减少1310亿，信托贷款有所好转，环比多增806亿。委托贷款减少1310亿，同比少增1590亿，环比少增361亿；信托贷款减少467亿，同比少增1901亿，环比多增806亿；未贴现银行承兑汇票减少127亿，同比少增142亿，环比多增326亿；股市持续低迷，股票融资仍处于低位，11月股票融资增加200亿，同比少增1124亿，环比多增24亿。我们曾在此前的报告《债市启明系列20181025--拿什么拯救不断下滑的社融

8、》（2018-10-25）中指出2018年以来央行虽两次调整社融口径但仍然难以扭转社融增速下滑的走势。从监管政策来看，整体监管态度虽边际有所放松，但核心精神未见改变