商贸零售行业：寻找新增量，大众消费的渗透率之争.docx

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1、核心观点u宏观环境的不确定性下，难以对消费总量层面增速给予过高期待。从历史数据复盘来看，可选消费对经济周期更加敏感，而必选消费在下行周期相对避险。但当前消费对GDP贡献已达78%，经济周期亦通过影响居民可支配收入影响消费（滞后1-2个季度体现），整体来看，消费与名义GDP增速同周期。而宏观下行周期中，龙头公司内部管理调整，释放经营管理红利是结构性逆周期业绩表现的来源。u大众消费升级和三四线市场下沉是值得期待的渗透率提升投资机会。以个税改革为代表的降税促进消费政策的陆续出台，中低收入人群消费潜力的释放或将成为未来一段时间内需消费最值得期待的部分。叠加三四线市场品

2、牌化和渠道现代化空间，扎根三四线，或已初步验证下沉能力的细分龙头仍是值得期待的扩张性品种，未来行业集中度的提升所比拼的，主要是低线市场的覆盖经营能力。u电商红利逐步褪去，会员制和自由品牌建设是两条重要存量突围思路。存量时代的竞争核心在于构建差异化，付费会员体系考验差异化产品组合能力，自有品牌是差异化产品来源，两者相得益彰。单纯的会员折扣仍然停留在价格竞争层面，差异化植根于商品层面，而自有品牌是比买手选品更深度、壁垒更高的差异化。会员推动消费“1→N”量变（会员周期内多买多得），商品力决定“0→1”的质变（续费决定），付费会员又为自有品牌的供应链提供稳定的销售预

3、期规划，二者形成循环推动机制u标的选择方面，我们认为在消费放缓的大环境下，个股估值提升难度较大，18全年业绩指引明确、未来1-2年仍有扩张潜力的个股将是弱势最值得期待的品种。推荐组合：南极电商、周大生、天虹股份、老凤祥、苏宁易购、永辉超市、家家悦请务必阅读文末免责声明目录一、回顾：社零增速放缓，零售行业延续复苏二、复盘：经济周期如何影响零售行业三、机遇：关注大众消费升级及渠道下沉四、电商：付费会员+自有品牌的存量突围五、重点公司推荐请务必阅读文末免责声明31.1年度回顾：社零整体增速放缓，业态和品类分化Ø社零整体增速放缓，电商最具成长性u社零增速延续放缓趋势：

4、2018年1-10月社零总额为30.98万亿元，同比增长9.2%，增速同比下降1.1pp；剔除石油、汽车等项目之后的广发零售指数同比增长9.3%，增速同比下降0.4pp。u电商增速略有回落，但仍显著领先于社零整体：1-10月实物商品网上零售额累计值为5.4万亿元，同比增长26.7%，占社零总额的比重上升至17.5%，若基于广发零售指数，1-10月电商渗透率达到34.1%。社零总额与百家重点同比增速（%）电商累计同比增速、累计占比及剔除石油汽车的累计占比35.030.025.020.015.010.05.00.0-5.0-10.0社会消费品零售总额:当月同比（

5、%）百家大型零售企业:零售额:当月同比（%）CPI:当月同比（%）50.045.040.035.030.025.020.015.010.05.02010-012010-052010-092011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-090.0社会消费品零售总额:实物商品网上零

6、售额:累计同比（%）社会消费品零售总额:实物商品网上零售额:累计占比（%）社会消费品零售总额:实物商品网上零售额:累计占比（基于广发零售指数，%）注：广发零售指数是食品粮油烟酒、服装鞋帽纺重加权平均所得。数据来源：WIND、2015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-10织、娱乐教育文化、家

7、庭设备及装修、医疗保健及个人用品、交通通讯月度同比增速按照该项当月占社零比请务必阅读文末免责声明1.1年度回顾：社零整体增速放缓，业态和品类分化Ø化妆品增速回落，基础消费受益CPI上行u可选消费：2018年1-10月金银珠宝累计同比增长8.3%，基本延续2017年以来的复苏态势；化妆品经过一年的双位数增长，下半年当月同比有所回落，1-10月累计同比增长11.4%。u基础消费：2018年1-10月食品粮油/服装鞋帽/日用品累计同比+10%/8.4%/+13%,增速同比去年同期-0.5pp/+4.7pp/+1.1pp，部分受益于CPI上行。u叠加中秋错位与双十一截

8、流影响，各品类10月社零增速均有所下滑