Markowitz模型及其衍生三因子模型在A股的适用性分析

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1、论文编号：2018年盲审硕士学位论文申请学位：□学术学位þ专业学位专业名称：金融论文题目：Markowitz模型及衍生三因子模型在A股的适用性分析关键词：市场风险溢价；SMB；HML；Markowitz；河南大学学位评定委员会办公室2018年5月摘要1952年，美国经济学家Markowitz首次提出了投资组合理论，开创了现代投资学这一学科，在这之后的几十年中，许多学者在Markowitz投资组合理论的基础上创立了一系列衍生模型，丰富着投资组合理论体系。1964年，WilliamSharpe，JohnLintner，JackTreynor和JanMossin等人在

2、资产组合理论和资本市场理论的基础上对马科维茨模型进行了进一步的发展，建立了资本资产定价（CAPM）模型，给出了证券或组合的风险溢价与市场隐含超额收益之间的关系。1991年，高盛公司的FischerBlack和RobertLitterman提出了建立在markowitz模型、资本资产定价模型（CAPM），以及贝叶斯分析方法（条件概率）之上的Black-Litterman资产配置模型。这些模型是了解市场，把握市场规律，降低风险的有力武器。分析这些经典模型在我国证券市场的适用性对于降低投资风险，完善市场都有着重要意义。改革开放以来，随着我国市场经济建设飞速发展，人们的

3、物质文化生活水平都有了显著的提高，可支配收入也有了大幅度增长，越来越多的人参与到投资活动中来。在众多的投资类型当中，股票资产近年来一直是处于聚光灯下的宠儿，这些年我国股票市场发展方兴未艾。然而相比银行存款和债券收益相对稳定的特征，股票是一种风险资产，股票的绩效表现很大程度上依赖于投资人个人的决策，决策失误就会给个人和机构造成巨额损失，因此如何降低投资股票的风险，一直是人们关注的焦点问题。西方的股票市场起步早，发展较为成熟，诞生了一系列经过实践检验的理论模型。相比起来，我国股市起步较晚，相关规章制度还不完善，发展过程中市场存在着诸多问题，种种因素造成了我国股票市场

4、自身的特殊性。国内的学者，投资人等在我国改革开放后的短短数十年间一直孜孜不倦的研究和发展着适合我国国情的投资学理论，做出了许多重要实用且具创造性的贡献。其中西方的经典投资学理论模型能否拿来适用我国市场便是一个焦点问题。笔者发现国内对于投资者组合理论的研究主要集中在对相关模型的优化对比研究上，对markowitz模型的择股问题的研究十分缺乏，并且运用的方法多数是传统的计量方法，得出的结论各有不同。本文将重点放在markowitz投资组合模型的择股问题上，I在理论部分首先介绍了投资组合收益率和风险的相关概念，然后给出了markowitz模型，CAPM模型（包括三因子

5、模型）和Black-Litterman模型的基本条件假设和详细数学推导，最后综合分析了我国股票市场的特点，提出分类选择股票组合会对markowitz模型的表现产生不同影响的猜想。然后在实证方面：第一部分对三因子模型采用描述性统计、相关性分析,VIF多重共线性检验和OLS多元线性回归分析。第二部分对markowitz投资组合模型的样本股根据流通市值进行分组，然后以2016年1月1日到2016年12月31日的数据作为历史数据，用2017年1月1日到2018年4月9日的数据来计算累计收益率，分别对比2017年1月1日到2018年4月9日不同组样本股的markowitz

6、策略和随机产生的100种配置策略的日累计收益率，笔者发现只有同时满足三个条件：一、流通市值较大，二、流通市值接近，三、长期投资（一年以上）的样本股构成组合的markowitz策略的平均表现优于100种随机组合，表现出较好适用性，三个条件中有任何一个不满足都将导致模型的平均表现变差，甚至落后于随机100组合。至于其他的影响因素的探究限于笔者水平还留待后续学习研究。第三部分Black-Litterman模型的实证分析，对比观察不同信心水平下投资组合权重的变化，验证了随着信心水平的提高，Black-Litterman模型的资产配比会逐渐在Markowitz配比的基础上

7、向主观看好资产偏移的结论。关键词：市场风险溢价;SMB;HML;MarkowitzIIABSTRACTIn1952,theAmericaneconomistMarkowitzproposedtheportfoliotheoryforthefirsttimeandcreatedthetheoryofmoderninvestment.Inthefollowingdecades,manyscholarsestablishedaseriesofderivativemodelsbasedontheMarkowitzPortfolioTheorywhichenrichedt

8、heportfoliot