财务重述、管理层权力与股价崩盘风险：来自中国证券市场的经验证据

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1、财务重述、管理层权力与股价崩盘风险：来自中国证券市场的经验证据摘要：股市震荡引发投资者和监管层对股价崩盘风险的关注。从财务重述背后所反映的财务信息质量低下和公司治理失效出发，探讨其对股价崩盘风险的影响，结合管理层权力这一影响组织行为和产出能力的代理人特征，探讨其对财务重述与股价崩盘风险之间关系的影响。研究结果表明，相比未发生财务重述的公司，发生了财务重述的公司的股价崩盘风险明显更高；进一步纳入代理人特征一一管理层权力后，发现代理人的这一特征对上述关系有明显的促进作用。这不仅有助于更充分地认识影响股票崩盘风险的因素，规

2、范上市公司本身特别是高管的行为，亦可为相关政策制定及监督机制完善提供经验证据和有益参考。关键词：财务重述；信息隐藏；信息透明度；信息不对称；管理层权力；股价崩盘风险一、引言股价崩盘风险为股票价格急剧下降发生暴跌的概率[1],究其内在根源，主要归咎于上市公司管理层蓄意隐匿或拖延负血消息的披露。犹如“信息隐藏假说”认为的那样，公司的信息透明度越低，外部投资者越难以感知管理层隐藏坏信息的行为，此时，管理层越有可能进行信息管理甚至信息操纵，致使其能在一定时期内对投资者隐藏坏消息。随着时间推移，坏信息不断累积，直至上限便乂转而

3、集中释放，继而严重冲击股票价格致其急剧下挫，甚至崩盘［2］。上市公司财务重述的发牛，表明该公司以前发布的财务报表中存有错误和（或）遗漏，一定程度上直接?w现了该公司会计信息披露质量不高，而这又有可能加剧公司内外部信息不对称性，进而影响公司市场形象及投资者反应，甚至导致未來股价发生崩盘，更有甚者可能导致公司破产。鉴于此，本文欲以财务重述为视角，研究其与股价崩盘风险之间的关系，同时关注管理层权力这一重要的代理人特征要素对上述关系的影响。本文选取2007-2013年中国A股非金融行业上市公司为研究样本，实证检验财务重述与股

4、价崩盘风险之间的关系，结合管理层权力，探讨管理层权力对上述关系的作用。本文的主耍贡献可能表现在以下几个方面：第一，以上市公司的财务重述事件为独特视角，从其背后所反映的财务信息质量低下和公司治理失效出发，探讨其与股价崩盘风险之间的关系，既拓宽了财务重述相关问题的研究，亦能为股价崩盘风险影响因素的研究提供增量的经验证据；第二，从管理者权力的角度探析代理人主体特征对财务重述与股价崩盘风险Z间关系的作用，为管理层权力过大导致的经济后果的相关研究提供了补充证据，从而丰富了这一领域的研究；第三，财务重述事件实则反映了与财务会计信

5、息披露质量相关的问题，所以，就财务重述这一问题的研究实际上亦拓展了会计信息披露质量这一领域的研究范围。结合本文的研究结果，即财务重述对未來股价崩盘风险存在负面影响，这或许可以引起企业和管理层的注意和重视，促使其逐步提高会计信息披露质量。这不仅对上市公司规范其各项经营活动、完善公司治理机制有一定的启示作用，亦可为相关政策制定及监督机制完善提供经验证据和意见参考。二、文献综述时至今FI,学者们对股价崩盘风险影响因素的研究主要是从以下两个视角着手的：低信息透明度加剧的信息不对称性以及由代理问题引发的管理层机会主义行为。从信

6、息质量视角出发，相关研究分析了信息透明度［3］［4］［5］⑹、企业避税［7］［8］、审计师行业专长［9］［10］、内部控制信息披露［11］、会计信息可比性［12］以及会计稳健性［5］［13］等对股价崩盘风险的影响。此等研究均己表明，信息质量越低的企业，其股票价格未来遭遇暴跌的风险更高，止如JinandMyers(2006)［2］所指出的那样，信息对称程度越低，使得外部投资者越难以感知企业真实的经营状况，此时企业管理层就越易进行信息管理甚至信息操纵，从而导致更大的股价崩盘风险。另一些研究则从委托代理理论角度着手，考察了

7、管理层期权激励［14］、高管性别［15］、董事高管责任保险［16］、企业社会责任［6］［17］.宗教信仰［18］以及非效率投资［19］等与股价崩盘风险之间的关系，这类研究大体认为高管为了实现自身股权价值的最大化会采取短期行为，这一短期行为(包括隐匿坏消息)导致股价崩盘风险的增大［14］。具有理性经济人属性的管理层固有“个人利益最大化”的倾向，他(或她)会利用手头掌握的权力做出有损股东利益的行径以实现自身收益的最大化［20］,就如Kotharietal.(2009)［21］研究发现的那样，对股票期权、薪酬奖金和职业晋升

8、等的极度关注，都会促使管理层隐藏负面消息，进而加大未来股价崩盘的风险。即使是出于个人崇拜等非财务动机，也有可能会驱使管理层隐藏公司的负面信息，进而导致股价暴跌［22］。不少研究表明，财务重述将导致消极的市场反应，宣布财务重述的公司股票价格会大幅下跌。例如，美国审计总署研究了1997-2002年连续6年总共689家发生财务重述事件的公司，发现在短