交运行业2019年度投资策略：吹尽狂沙始见金

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1、敬请阅读末页的重要说明正文目录一、三条主线中的预期差51、市场表现和风格切换52、选股逻辑：预期差5二、周期：独立演绎91、相关性和独立性92、航空客运：逆周期的提价能力92、油运：和油价的背离13三、基建：结构变迁151、从DCF模型说起152、机场：流量变现16三、成长：网络效应191、网络的价值192、快递：面临挑战的2019193、多式联运：寻找中国的J.B.Hunt22敬请阅读末页的重要说明图表目录图1：申万交运及沪深300涨跌5图2：年初至今各子行业累计涨幅5图3：个股涨跌幅VS市值（16-18.10.18）5图4：个股涨跌幅V

2、S市值（18.10.18至今）5图5：G20和中国经济增速同步放缓6图6：美元兑人民币汇率中间价走势6图7：布伦特原油价格走势6图8：交通运输行业产业链7图9：航空周期VS宏观周期9图10：油运周期VS油价周期9图11：航空供给的形成10图12：空域资源增长远低于飞机起降架次10图13：民航运输飞行小时10图14：上海时刻资源紧张制约运力投放10图15：国内线RPK增速分解（12-17）11图16：国际线RPK增速分解（12-17）11图17：航空名义增速VSGDP名义增速11图18：中国民航业市场集中度持续下降12图19：上海市场份额（座

3、位数）12图20：高端白酒价格变化12图21：三大航客公里收益12图22：主要航企业绩敏感性分析13图23：航空板块阿尔法不显著（月收益）13图24：油价周期及油运周期13图25：原油和油运市场研究框架14图26：原油和油运供需关系14图27：油轮订单运力比14图28：原油运输市场供需关系14图29：利率市场持续下行15敬请阅读末页的重要说明图30：交运板块市场表现排行（剔除次新及重组）15图31：深圳机场人均含税商业收入15图32：全国港口货运吞吐量15图33：大秦线日均运量16图34：高速公路货车流量增速16图35：枢纽机场价值链16图

4、36：主要商业销售坪效和扣点率17图37：机场免税估值框架17图38：一线机场免税扣点率17图39：五大机场ROE18图40：主要机场市值对比18图41：网络效应的差异19图42：全国网上商品零售额20图43：电商品类渗透率20图44：电商件增速测算20图45：通达系单票成本拆分（2018H1）20图46：海外快递市场集中度21图47：六大上市快递企业13-17件量复合增速21图48：主要快递企业件量增速（月）21图49：主要快递企业限售解禁（18-20）22图50：美国多式联运货运量（亿吨）23图51：美国多式联运货运量占比23图52：J

5、B亨特运输服务40倍涨幅复牌23图53：JBHT公铁多式联运运能优势24图54：JBHT公铁多式联运中心站网络布局24图55：铁路集装箱运量（2012-2017）25图56：各国铁路集装箱运量占比25表1：重点公司估值对比表8表2：我国推动多式联运发展的主要政策24一、三条主线中的预期差1、市场表现和风格切换年初至今，除机场板块表现出明显超额收益外，申万交运其它板块均跑输沪深300。以2018.10.18为界，板块经历一轮明显风格切换，从“以大为美”到“以小为美”。申万交运沪深300图1：申万交运及沪深300涨跌图2：年初至今各子行业累计涨

6、幅60%40%20%0%-20%-40%港口公交航空机场高速航运铁路物流交运沪深300-26.1%-23.2%-32.3%-24.1%-26.6%-20.8%-29.0%-25.2%-20.3%-2.6%16/0116/0717/0117/0718/0118/07-40%-30%-20%-10%0%资料来源：Wind、招商证券资料来源：Wind、招商证券图3：个股涨跌幅VS市值（16-18.10.18）图4：个股涨跌幅VS市值（18.10.18至今）100%80%60%40%20%0%-20%-40%05001,0001,500

7、100%80%60%40%20%0%-20%-40%05001,0001,5002,000敬请阅读末页的重要说明资料来源：Wind、招商证券资料来源：Wind、招商证券2、选股逻辑：预期差（1）三个因子的讨论：宏观、油价、汇率全球宏观：短期来看，贸易摩擦和主要国家刺激政策退出拖累全球经济表现；中期来看，劳动人口增长放缓和生产率增长乏力，降低全球经济增长率。今年10月，IMF下调18/19年全球经济增长预期至3.7%/3.7%，均比4月的预测低0.2个百分点。11月，OECD下调2019年全球经济增长预期至3.5%（低于去年5月3.7%的预

8、测），并认为2020年将维持3.5%的增速。中国宏观：从中国国内看，受中美贸易摩擦、投资和消费双重放缓的影响，主要研究机构将19年经济增长预期从18年的6.5%左右下调至6%左右