水泥行业2019年展望：盈利窄幅回调，坚守优质区域龙头.docx

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1、目录投资概要4需求：下行风险增强，南强于北格局或延续6供给：区域协同基础更坚实，环保限产预期仍严8产能新增压力明显减轻，但过剩问题仍存在8历史上需求下滑时，区域协同往往较为脆弱9当前区域协同基础更加坚实，有望控制价格回调幅度102019年环保难以大幅放宽11价格和盈利：拐点将至，盈利仍具备安全边际13水泥价格及吨毛利跟随地产投资，但拐点滞后13成本同比变动不大，盈利仍具安全边际14分区域情况：坚守优质区域，看好华东、华南和京津冀15华东：需求受益区域战略，长三角协同有望平滑价格波动15华中：基本面分化或延续，鄂东市场有望维持高景气16华南：大湾区建设支撑景气，2019年区域需求有望

2、维持温和增长17西南：川渝需求不悲观，区域集中度有待改善18华北：雄安新区水泥需求逐步释放，京津冀需求有支撑18东北：限产时间或继续加码，辽宁区域协同仍待强化19西北：省内市场集中度较高，静待基建政策实施效果20投资建议：继续关注盈利稳健的优质区域龙头21图表图表1:水泥供需平衡表5图表2:水泥可比公司估值表5图表3:地产投资和地产新开工增速6图表4:基建投资增速6图表5:全国水泥需求历史复盘6图表6:华东地区需求复盘7图表7:中南地区需求复盘7图表8:西南地区需求复盘7图表9:华北地区需求复盘7图表10:东北地区需求复盘7图表11:西北地区需求复盘7图表12:前几轮地产周期顶部新

3、型干法熟料新增压力较大8图表13:前几轮周期顶部新增产能情况8图表14:全国熟料和水泥产能利用率9图表15:全国各区域熟料产能利用率（2017年）9图表16:辽宁行业CR5低于黑龙江和吉林（2017年）9图表17:辽宁水泥价格最低，且协同往往率先崩溃9图表18:我国粉磨站产能情况10图表19:大部分为社会独立粉磨站，需从第三方采购熟料10图表20:金隅冀东整合前京津冀地区前五大企业市占率10图表21:金隅冀东整合后京津冀地区前五大企业市占率10请仔图表22:中国建材和中材股份合并后在多个区域市占率显著提升11请仔图表23:金隅外销熟料比例明显下降11图表24:2018-19采暖季水

4、泥行业限产政策趋严的部分区域情况12图表25:超低排放标准vs.现行排放标准12图表26:水泥行业超低排放改造要求梳理12图表27:全国水泥月度均价和月均水泥煤炭价格差复盘13图表28:2012年和2015年价格及吨毛利中枢大幅回调13图表29:2010-2012年淡季价格走势13图表30:2015年淡季价格和库位走势13图表31:动力煤价格走势14图表32:吨水泥煤炭价格差14图表33:水泥行业吨毛利中枢测算14图表34:华东地产投资增速15图表35:华东地区吨水泥煤炭价差15图表36:华东vs全国水泥均价15图表37:华东vs全国水泥库存15图表38:环杭州湾大湾区规划示意图1

5、6图表39:华中地产投资增速16图表40:华中吨水泥煤炭价差16图表41:华中vs全国水泥均价16图表42:华中vs全国水泥库存16图表43:华南地产投资增速17图表44:华南地区吨水泥煤炭价差17图表45:华南vs全国水泥均价17图表46:华南vs全国水泥库存17图表47:粤港澳大湾区城市圈规划示意图17图表48:西南地产投资增速18图表49:西南吨水泥煤炭价差18图表50:西南vs全国水泥均价18图表51:西南vs全国水泥库存18图表52:华北及京津冀地产投资增速19图表53:华北及京津冀吨水泥煤炭价差19图表54:华北（京津冀）vs全国水泥均价19图表55:华北（京津冀）vs

6、全国水泥库存19图表56:东北地产投资增速19图表57:东北吨水泥煤炭价差19图表58:东北vs全国水泥均价20图表59:东北vs全国水泥库存20图表60:西北地产投资增速20图表61:西北吨水泥煤炭价差20图表62:西北vs全国水泥均价20图表63:西北vs全国水泥库存20图表64:吨净利敏感性测试21图表65:主要水泥企业海外并购重要事件梳理21投资概要地产投资增速显著转负，警惕全国需求下行风险。中金地产组预计，2019年地产投资增速/新开工面积增速预期分别为-5%/-10%，水泥全国需求下行风险加剧。我们认为明年基建投资有望改善，但可能不足以扭转水泥需求随地产投资下行的趋势，

7、预计2019年全国水泥需求增速将从18年的超2%下滑至-2%左右。供给端：相比历史上需求下滑时期，当前供给端压力已大幅减轻。我们认为，与历史上的地产需求下行时期相比，当前新增产能压力明显减轻，区域集中度和区域龙头间的协同机制均已有显著改善，同时环保压力对产能释放的限制也有助于供需面维持平衡：►新增产能压力较历史顶部明显减轻。根据水泥协会调研，2019/20年预计新投放的熟料规模预计分别为约1500/4000万吨，较以往大幅减少，熟料产能净投放也较前几轮周期顶部明显收缩