董志勇行为经济学 第11章 投资者情绪课件

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1、投资者情绪董志勇博士北京大学经济学院华尔街金融交易所喜欢招收学习过物理学的学生，因为金融领域的一些现象与某些物理现象（如“布朗运动”）有些相通之处。传统主流经济理论一个主要观点是人们会理性地“维护自身利益”，因而经济运行也具有自身的“理性”。由此，很多经济学家把经济当成同物理学一样的科学，用实证方式建立模型或数字方程式。第一节情感对投资者的基本影响我们却看到大量非理性的投资行为。投资者往往不是根据信息，而是根据噪音(Noise)进行交易所谓噪音，是指具有如下特点的信息：第一，从性质上看，它是虚假或者失真的信号，是与投资价值无关的信息；第二，从来源上看，可能是市场参与者

2、主动制造的虚假信息，也可能是被市场参与者误判的信息。有的投资者完全根据金融“大师”的建议买卖股票，有的投资的证券种类非常集中，有的交易的频率很高，不断改变其投资组合，有的不顾税负的加重卖出正赚钱的股票，却死死抱住亏钱的股票不放冰山的一角学者们发现投资者非理性的投资行为不仅相当普遍，还具有系统性。Kahneman和Riepe(1998)认为人们决策时在三大方面违背了标准决策模型，即对待风险的态度、非贝叶斯式的预期形成方式、以及对问题描述方式(FramingofProblems)的敏感。正是在损失厌恶倾向的驱使下，投资者才会死死抱住亏钱的股票不放，而对于正在上涨的股票，他

3、们坚守的劲儿却没这么足。这是因为他们觉得在抛出这些下跌的股票前，这笔投资还不是损失。人们在评价赌博时，不是根据他们最终所能获得的财富的多少，而是以某一参照点来衡量其相对得失，而该参照点不仅随时可能改变，还具有损失厌恶倾向。在许多领域，相比较同样价值的所得，人们更厌恶失去，人们对失去的价值感知通常是相同数量所得的两倍多。也就是说，人对金钱损失的厌恶大于所得的喜悦，这就是损失厌恶。当投资者看到某一公司在过去一段短时期内利润快速增长，就由此推断该公司的利润在未来还会快速增长，从而大量购进该股票，使其股价远远高于其基本价值。人们在对未来不确定事件进行预测时，通常只看很短一段的

4、最近的历史数据，并以此构想不确定事件的未来发展方向。这就是著名的“代表性效应”(RepresentativenessEffect)。在该效应的作用下，人们没有意识到最近的这一段历史可能只是偶然事件，而不是在真正模型的作用下发生的。代表性效应可以帮助投资者节省时间做出判断，但也可能误导投资者。人们在作决策时，很容易受到问题描述方式的影响，即“框架”影响决策。例如，在选择投资组合时，如果投资者被告知股票的长期收益高于债券时，就会将其财富大部份投在股票上；而如果投资者被告知股票的短期收益波动幅度较大时，则可能将大部份财富投在债券上。在学术界，这些违反贝叶斯理性的投资心理被称

5、为“投资者情绪”，而非理性投资者则被称为“噪音交易者”(NoiseTraders)。人的情感受到市场机制的影响。在不同机制和制度下，人有不同情感。在短短的时间里，如果一个人处在不同的机制下，他选择的参照点也是不一定相同的。有这样一个游戏，设计者设计了两种不同的游戏规则。设游戏A和游戏B。►在游戏A中，每一个游戏参加者都可以操纵一台电脑。电脑屏幕上显示着跳动的数字。从游戏开始，屏幕上显示的数字是$0.00。然后电脑屏幕以$0.05/s的速度增加这个数字。一直增加到$2.25美元为止。游戏者可以按照自己的意愿在这个过程中任意时刻点击鼠标结束自己的游戏（整个游戏继续进行，直

6、到数字增加到$2.25）。设最后一个点击鼠标的游戏者点击鼠标后，屏幕显示的数据设为Ex。一、情感与制度►在游戏B中，每一个参加者仍然操纵一台电脑。电脑显示的数据在游戏开始的时候是$2.25美元。然后以$0.05/s的速度递减。游戏者自己决定进入游戏的时间。►设第一个进入游戏的人进入游戏时，电脑显示的数据是。►在这两个游戏开始之前，电脑随机产生一个介于$0.00和$2.25的数字。这个数字设为。►游戏规则是，A游戏中最后一个退出游戏的人是胜利者。如果，那么他将会获得100倍的奖金。如果，那么他就什么也得不到。在B游戏中，对于同样的，第一个进入游戏的人是胜利者。如果他的价

7、格，那么同样他将会获得100倍的奖金。但是如果他的，他也什么都得不到。在这样一种情况下，我们可以很清楚的分析出，最终的结果一定是但是，我们可以分析出游戏A中的参加者和游戏B中的参加者心理状况是不一样的。在游戏A中，参加者都是从屏幕显示$0.00的时候进入游戏。他们为了当胜利者，就会停留在游戏中等待最后一个点击鼠标。但是他们又不会一直等下去，因为当屏幕数据高于V的时候，他们什么都得不到。所以他们等到自己屏幕数据显示到V的时候退出游戏。但是，在整个过程中他们不用担心其他参加者是什么情况，他们只需要等到最后一个退出，但是又必须在的时候退出游戏就可以了。在游