商业贸易行业2018半年度策略：渠道整合升级，线下复苏继续

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1、若出现排版，错误，数据显示不全等情况，可加微信535600147，凭购买下载记录获取PDF版本正文目录1行业复苏，龙头强者恒强41.1从2016年起行业发生了什么变化？41.2龙头股价为何脱离行业均值？132零售增长逻辑是否发生变化？152.1回暖仍将持续152.2线上线下整合仍未完成163投资策略173.1百货：关注扩张发展的百货龙头173.2超市：供应链决定未来增长193.3专卖店：行业整合进行时214风险提示22图表目录图表1：从2016年起行业指数保持平稳4图表2：行业龙头获得超额收益4图表3：社零保持10%以上增长5图表4：乡村零售占比逐年提高5图表5：必需品增速保持

2、稳中略降6图表6：可选消费品回暖迹象明显6图表7：50大零售企业增长中枢上移7图表8：百大零售企业增长继续向好7图表9：百大零售企业增长继续向好8图表10：线上获客成本逐渐提升8图表11：阿里部分投资标的9图表12：腾讯+京东部分投资标的9图表13：服务需求增多10图表14：线下比较优势渐显10图表15：Z世代崛起11图表16：Z世代作为网络原住民对网络有着不同的理解11图表17：新的消费人群带来新的消费习惯11图表18：双11各消费水平人群人均消费12图表19：2017双11各世代参与人数占比12图表20：2017双11各世代消费金额占比12图表21：百大零售企业增长继续向好

3、13图表22：政策持续发力13图表23：龙头公司营收增长较快14图表24：龙头公司净利增长亦高出行业14图表25：门店增长亦是关键因素14图表26：高增长公司保持高估值（苏宁、永辉右轴）14图表27：龙头毛利率增幅更快15图表28：龙头净利率增幅更大15图表29：人均收入持续提升15图表30：城镇居民消费结构变化16图表31：农村居民消费结构变化16图表32：全域营销或将实现16若出现排版，错误，数据显示不全等情况，可加微信535600147，凭购买下载记录获取PDF版本图表33：营收保持增长17图表34：净利维持双位数增长17图表35：百货主要公司营业收入情况（单位：亿元）1

4、8图表36：百货主要公司净利润情况（单位：亿元）18图表37：营收增速大幅提升20图表38：净利保持高速增长20图表39：超市主要公司营业收入情况（单位：亿元）20图表40：超市主要公司净利润情况（单位：亿元）21若出现排版，错误，数据显示不全等情况，可加微信535600147，凭购买下载记录获取PDF版本1行业复苏，龙头强者恒强回溯2016年以来百货零售行业指数变化，我们可以看到包括连锁、超市、百货在内的百货零售主要指数均保持盘整。但若将行业指数与行业龙头比较，我们发现从2016年下半年度开始，无论百货、超市还是专卖店的行业龙头，均出现较为明显的脱离指数独立运行的态势。图表1

5、：从2016年起行业指数保持平稳来源：Wind，国联证券研究所那么，2016年至今零售行业发生了什么？是什么驱动行业龙头出现整体性脱离指数的增长？又有什么变化导致行业出现增长的差异性？我们尝试在本篇策略中对自2016年起发生的变化进行梳理，并在其中归纳目前百货零售行业的逻辑。同时我们将结合目前的新变化对未来的行业逻辑进行判断。图表2：行业龙头获得超额收益来源：Wind，国联证券研究所1.1从2016年起行业发生了什么变化？若出现排版，错误，数据显示不全等情况，可加微信535600147，凭购买下载记录获取PDF版本从2015年开始，线上增速逐渐放缓，2016年马云在云栖大会上提

6、出要建立新零若出现排版，错误，数据显示不全等情况，可加微信535600147，凭购买下载记录获取PDF版本售，自此线上电商逐渐将视线向线下转移。在这过程中，占据城市核心地段并拥有较高客户流量的线下实体零售逐渐得到关注。在叠加了主力消费人群逐渐更替以及线下物流网络逐步完善等多方面原因，消费者对于产品的需求逐渐从拥有向体验转变，线下零售逐步回暖。我们从五方面对2016年以来的变化进行总结：Ø回暖的需求从国家统计数据来看，可选消费品自2016年下半年的增速回暖是此次百货公司增长的重要数据支撑。近几年社会零售总额增速在保持总体稳定（增速10%以上）的情况下，城乡由于零售系统的成熟度不同

7、，增速发生分化。城镇零售增速逐渐减少至10%以下而农村零售增速依然保持在11%以上。这就导致乡村社零占比从2015年的13.9%逐步提升至目前14.2%。图表3：社零保持10%以上增长来源：Wind，国联证券研究所图表4：乡村零售占比逐年提高来源：Wind，国联证券研究所在社零保持稳健增长的同时，从2016年下半年开始，以化妆品、服饰为代表的可选消费品出现了非常明显的回暖迹象。服饰平均增速从2016年底的7%增长至目前的11%以上；化妆品平均增速亦由7%以上增长至近几个月17%以上；金银珠宝