2020年债券投资年报：道阻且长

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1、目录一、经济与货币形势回顾11.宏观经济：下行压力显现12.货币形势：偏松不变3二、债市表现回顾51.利率债51.1一级市场：期待专项债提前发行51.2二级市场：利率震荡，高通胀是隐忧82.信用债92.1信用债发行：债市整体调整，发行下降92.2信用利差：低等级表现更优10三、投资策略121.经济增长：托底有支撑122.物价：CPI先升后降，PPI有望回正133.货币政策：降成本仍是主线154.投资策略：道阻且长16图图1：进出口当月同比增速（）2图2：投资与消费同比（）3图3：超储率（%）4图4

2、：货币市场利率（月度均值，%）5图5：国债发行规模（亿元）6图6：地方债发行规模（亿元）7图7：政策性银行债发行与到期规模（亿元）8图8：标志利率品收益率变动（）9图9：信用债发行情况（亿元）10图10：中高等级信用债利差走势（）11图11：低等级信用债利差走势（）12图12：各项投资同比（）13图13：猪肉价格与猪粮比价（右轴）14图14：母猪存栏量（）14图15：PPI低迷（%）15图16：中国流通货币增长平稳依靠货币乘数提高（同比，）16一、经济与货币形势回顾1.宏观经济：下行压力显现1.1

3、贸易谈判顺利进展，进出口回升中美贸易摩擦从去年开始，到今年5月进一步恶化，也再次让市场彻底认识到了中美贸易摩擦的长期性与严峻性。从数据来看，由于抢出口效应的存在，使得关税对外贸的影响有所滞后。但从去年年底已开始集中显现。今年以来谈判一波三折，但在人民币贬值对冲下，影响整体可控。但关税的负面影响已开始显现，叠加整个全球经济发展放缓，海外需求下降的综合因素，今年我国所面临的出口压力不小。随着近期谈判的顺利进展，外部环境将有所改善。2019年10月，我国进出口均有所改善，顺差扩大。出口同比增长2.1%，

4、由负转正。本月出口超预期好转，或受到中美贸易谈判进展顺利推动。另外海外节日的临近，也一定程度上刺激了出口。从国别来看，对部分国家的出口明显回升。本月对欧、美出口改善显著，本月值为-16.2%、3.1%，上月值为-21.9%、0.1%，对日出口则降幅扩大至-7.9%，上月为-5%；对东盟国家的出口回升，由9.7%升至15.8%。金砖四国方面，对南非、巴西、印度、俄罗斯的出口增速为-2.6%、-1.4%、-10.1%、7.1%，前值为-2%、6.7%、-7%、11.3%，对金砖四国出口均有下滑。本月进

5、口同比下降3.5%，降幅收窄2.7个百分点。从进口商品数量来看，除铜、原油外，主要进口商品增速均有下滑，而原油增幅有限。因此进口的回升或受到商品价格的拉动。从进口金额来看，铜和钢材增长加快。机电进口降幅收窄，由上月-13.4%降至本月的-11.4%。本月出口由负转正，进口降幅收窄，高顺差态势得以延续，并扩大至3012.8亿元。外贸发展还是保持了衰退式发展的特征：进口表现不如出口，从而保持了高顺差态势。这种状况说明中国经济的外向特征是很显著的；中国制造能力很大部分为世界经济服务。由于大宗商品价格已处

6、市场均衡状态，全球经济疲弱下价格低迷亦成常态，未来中国的高货物贸易顺差态势预计仍能维持。图1：进出口当月同比增速（）60.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.001,200.00出口金额:人民币:当月同比月进口金额:人民币:当月同比月贸易差额:人民币:当月值:同比月1,000.00800.00600.00400.00200.002014/012014/042014/072014/102015/012015/042015/072015/102016/0

7、12016/042016/072016/102017/012017/042017/072017/102018/012018/042018/072018/102019/012019/042019/072019/100.00-200.00-30.00-400.00数据来源：wind，上海证券研究所1.1投资偏弱，消费低迷一季度以来，去年持续下滑的消费也有所企稳，投资延续缓升态势。但二季度以后，投资回升乏力，消费受汽车拖累，内需偏弱。2019年1-10月份，全国固定资产投资（不含农户）510880亿元，

8、同比增长5.2%，增速比1-9月份回落0.2个百分点。基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长4.2%，增速比1-9月份回落0.3个百分点。本月基建增长小幅回落，9月专项债全部发行完毕后，明年新增额度还未提前下发，因此受资金端影响基建有所下滑。但国常会提出降低部分基础设施项目资金本比例，将与专项债新政共同发力托底基建，并且专项债正式提前，四季度基建仍有支撑。制造业投资增长2.6%，增速加快0.1个百分点。本月制造业投资连续下滑后终有所回升，其中装备制造业、计算机