债市启明系列：通胀水平将如何变化

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1、债市启明系列｜2019.5.21继美国总统特朗普针对从中国进口的2000亿美元商品关税由10%上调至25%之后，国务院关税税则委员会于5月13日发布了关于对原产于美国的部分进口商品提高加征关税税率的公告，公告决定对已加征关税的600亿美元美国商品中的部分，提高关税税率，对此前10%的商品关税提到了25%和20%，对原本5%的部分关税提到了10%，部分维持不变。中美互相加征关税会给我国通胀水平带来怎么样的影响？▍当前的通胀形势贸易差额、经常项目差额与汇率关系4月份我国CPI同比小幅上行的同时核心CPI同比下降，4月份CPI同比增长主要由食品和

2、能源价格上涨带动。4月份我国CPI同比增速2.5%，较3月份回升0.2%，环比增长0.1%，其中食品项同比上涨6.1%，高于前值2%；非食品项同比上涨1.7%，较前值减少0.1%；核心CPI同比增速1.7%，较3月份下降0.1%，环比增长0.1%。CPI同比小幅上行的同时核心CPI同比下降，可见4月份CPI同比增长主要由食品和能源价格上涨带动。图1：CPI及核心CPI同比（单位：%）CPI:当月同比CPI:不包括食品和能源(核心CPI):当月同比3.503.002.502.001.501.000.500.00资料来源：Wind，中信证券研究

3、部从分项上来看，食品烟酒分项是CPI同比上涨的主要贡献力量，而食品烟酒同比上涨主要缘于猪肉和鲜菜。4月份食品烟酒分类同比增速4.7%，较3月份上涨1.2%，涨幅明显；衣着分类同比增速1.8%，较上月下降0.2%；居住分类同比增速2.0%，较上月下降0.1%，连续3个月增速下滑；生活用品及服务分类同比增速1.10，较上月下降0.1%，连续4个月增速下滑；交通和通信分类同比增速-0.5%，较上月下降0.6%，在3月份短暂正增长0.1%后再次进入同比负增长；教育文化和娱乐分类同比增速2.5%，较上月提高0.1%；医疗保健分类同比增速2.6%，较上

4、月下降0.1%。食品烟酒同比增速上涨主要来源于鲜菜和猪肉，鲜菜4月同比增长17.40%，环比-4.5%，对CPI拉动为0.43%，猪肉4月同比增速14.4%，环比1.6%，对CPI拉动为0.31%，猪肉价格上涨仍主要受非洲猪瘟疫情影响。1请务必阅读正文之后的免责条款部分债市启明系列｜2019.5.21图2：CPI分项同比（单位：%）2018-122019-012019-022019-032019-045.004.003.002.001.000.00-1.00-2.00资料来源：Wind，中信证券研究部▍中美贸易谈判如何影响通胀水平1.加征关

5、税的直接价格影响中美贸易谈判自去年3月事件出现开始，几经反复到目前已持续一年时间。其中在2018年7月6日，中国对美实施加征25%关税的340亿美元商品清单当中，大豆产品赫然在列，中国作为大豆的消费大国，在大豆方面对进口的依赖程度很高，所以这里对其重点分析，测算大豆关税增加给我国通胀带来的影响。表1：表中美双方贸易谈判重要节点时间事件2018年3月9日美方宣布对钢铁和铝进口征收关税2018年3月23日中国宣布对美国30亿美元进口产品征收关税2018年4月3日美国宣布500亿商品美元关税2018年6月15日美国公布更新的500亿美元关税清单；

6、中国公布500亿美元关税清单2018年7月6日美中双方先后对500亿美元商品清单中的340亿美元部分加征关税2018年7月10日美方宣布将对2000亿美元进口商品加征10%关税2018年8月3日中方宣布600亿美元商品关税清单2018年8月23日美中双方先后对500亿美元商品清单中的160亿美元部分加征关税美方宣布将于9月24日对2000亿美元进口商品加征10%关税，2019年1月1日税率上调至25%2018年9月18日2018年9月19日中国宣布对600亿美元的进口商品加征关税，税率5%-10%不等美国总统特朗普宣布将2000亿美元的中国

7、商品关税从10%上调到25%，并于5月11日生效2019年5月6日2019年5月13日中国宣布对已实施加征关税的600亿美元商品中的部分，提高加征关税税率。资料来源：中信证券研究部经过我们的测算，大豆加征25%进口关税会令CPI同比上涨0.33%，但是我们认为实际造成的影响会小于测算值。大豆价格在对于通胀的影响方面主要通过三个渠道，即豆制品渠道、食用油渠道和饲料渠道。在大豆通过影响豆制品价格来影响通胀方面，我国居民豆制品消费约占居民食品消费的1.2%，根据2016年CPI权重统计，食品烟酒分类在2请务必阅读正文之后的免责条款部分债市启明系列

8、｜2019.5.21CPI当中的占比为29.61%，因此若对大豆加征25%关税所带来的价格上涨由我国全部负担，CPI受此影响将上涨0.09%。在大豆通过影响食用油价格来影响通胀方