理性预期、资本内流与货币危机——基于资本流动的宏观效应分析

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1、理性预期、资本内流与货币危机——基于资本流动的宏观效应分析　　[关键词]资本流动，货币危机，阀值　　引言　　20世纪90年代以来的国际金融领域可谓多灾多难，多起货币危机给我们留下了深刻的教训。欧洲汇率体系危机、墨西哥比索危机、东南亚货币危机、俄罗斯卢布危机、巴西货币危机、土耳其里拉危机以及阿根廷货币危机等给当事国和世界经济带来了严重的影响。中国在亚洲金融危机中的恰当处置，使得中国的经济受到较小的冲击。然而，随着中国经济的发展和对外开放的进一步加强，中国经济发展的外部环境发生了很大变化。第一，中国经济持续高速的增长，成为世界上最有

2、活力、对外资最有吸引力的经济体之一，外资出于对中国经济长期发展的看好，对人民币升值有着强烈的预期；第二，由于我国贸易顺差的持续存在，西方一些国家为了转移国内矛盾，对人民币汇率频频施压，这又加强了人民币升值预期；第三，随着加入F)把货币危机定义为投机冲击导致一国货币大幅度贬值，或迫使该国金融当局为保卫本币而动用大量国际储备或急剧提高利率。弗兰克尔和罗斯(FrankelRose，1996)认为，当某种货币的年贬值率超过25%，并且该贬值率比前一年的贬值率高10%时，该国当年就发生了货币危机；埃斯科威尔和拉瑞(EsquivelLarr

3、ain，1998)把货币危机定义为实际汇率连续3个月累计贬值大于或等于15%；卡明斯基、林康德和雷恩哈特(Kaminsky，LizondoReinhaa，1998)曾把货币危机定义为“对一国货币的冲击导致货币大幅贬值，或外汇储备大幅减少，或者两者兼而有之”；埃因格林、罗斯和维普罗斯(Eichengreen，RoseF的定义。　　(二)三代货币危机模型及其发展　　目前，货币危机发生的理论范式主要有三代货币危机模型及其发展。　　1.第一代货币危机模型　　第一代危机模型从数理角度分析了在私人资本追逐利益最大化的前提下，一个固定汇率制度

4、国家，如何在扩张性的国内政策推动下发生货币危机的，它主要适用于解释发展中国家发生在20世纪70年代末和80年代初的货币危机。1978年，美联储经济学家萨兰特(S.Salant)和汉德森(D.Henderson)基于霍特林(H.Hotelling)1931年的成果，构建了一个用于分析投机力量对政府控制黄金价格冲击行为的模型；1979年，美国经济学家克鲁格曼(P.Krugman)对萨兰特和汉德森的模型进行了扩展，运用到对固定汇率的冲击方面，构建了最早的基于投机性冲击的货币危机模型，该理论突出强调了与固定汇率相抵触的财政赤字所导致的货

5、币危机的必然性；1984年，弗拉德(R.Flood)和加伯(P.Garber)通过构建一个线性模型对克鲁格曼模型进行了简化，并且扩展到随机状态，这个模型就是第一代货币危机模型；1996年，弗拉德(R.Flood)、加伯(P.Garber)和克莱默(Kramer)等学者修正了第一代模型中有关中央银行政策目标和干预手段的假定，把冲销政策考虑进来，来分析货币危机发生的机制；弗拉德和詹妮(FloodJeanne，2000)对第一代货币危机模型做出了进一步扩展，在克鲁格曼—弗拉德—加伯(KFG)投机冲击模型中，政府没有采取积极的利率政策来

6、维持固定汇率，利率是货币贬值预期的被动反映，弗拉德和詹妮修正了KFG模型中政府的行为，在模型中融入了利率防范因素，其主要结论是在投机攻击前提高国内利率并不是一个有效的保卫汇率的措施，这样的政策会加速投机攻击，会加速固定汇率的崩溃，在投机攻击后提高利率能够延迟危机的爆发。　　2.第二代货币危机模型　　第二代货币危机模型用于解释1992年的欧洲汇率机制危机。第一代危机模型假设私人的线性行为(货币需求函数是线性的)和政府的线性行为(国内信贷增加以一个固定的速度)。行为的线性假设加上投机产生的可预见获利机会，决定了一个可预见的攻击时刻。

7、如果把政府、私人的行为假定为一方或多方的非线性，那么他们之间相互博弈的结果会导致多重均衡。第二代货币危机中正是把政府的非线性行为引入，得出了危机爆发的多重均衡结论。第二代货币危机模型是由弗拉德、加伯(1984)最先提出的，此后奥伯斯特菲尔德(MauriceObstfeld，1994)提出投机攻击取决于政府政策的反应函数，而反应函数又受到公众对政府决策预期的影响，成为第二代货币危机理论的重要发展。通常，他们的研究称为第二代货币危机模型。　　许多学者对第二代货币危机模型进行了发展，从多个方面解释了经济中多重均衡的存在性。莫里斯和希恩

8、(G.MorrisG.Shin.1998)分析了当投机者面临基本因素的小量变化时的唯一均衡解，唯一均衡解不仅依赖于基本变量，也依赖于金融变量。和多重模型相比，他们的模型可以分析如何控制货币危机(增加政策透明度和向公众传播，对控制危机的发生很重要)；班纳吉和韦尔奇